MAKRO - ถือ

Event

กำไรสุทธิของ MAKRO ใน 4Q62 อยู่ที่ 2.1 พันล้านบาท (+12% YoY, +28% QoQ) ดีกว่าประมาณการของเรา 23% และดีกว่า Bloomberg consensus 13% เนื่องจาก SSSG และอัตรากำไรขั้นต้นเพิ่มขึ้น ส่งผลให้กำไรสุทธิปี 2562 อยู่ที่ 6.3 พันล้านบาท (+5% YoY) ดีกว่าประมาณการของเรา 8%

lmpact

SSSG แข็งแกร่ง

รายได้ของ MAKRO ใน 4Q62 อยู่ที่ 5.46 หมื่นล้านบาท (+9% YoY และ +10% QoQ) ในขณะที่ยอดขายปี 2562 เพิ่มขึ้น 9% YoY เป็น 2.06 แสนล้านบาท โดย SSSG ใน 4Q62 แข็งแกร่งอยู่ที่ 6.2% (เราคาดไว้แค่ 4.0%) ส่งผลให้ SSSG ปี 2562 อยู่ที่ 6.3% (จากในปี 2561 ที่ติดลบ -0.1%) ดีกว่าสมมติฐานของเราที่ 6.0% ทั้งนี้ MAKRO เปิดสาขาใหม่สองแห่งใน 4Q62 (บริการด้านอาหาร 1 แห่งที่รามคำแหง 24 และ สาขารูปแบบ ECO Plus อีก 1 แห่งที่สัตหีบ) ทำให้จำนวนสาขาในประเทศไทยเพิ่มเป็น 134 สาขา และจำนวนสาขาในประเทศอยู่ที่ 6 สาขา จาก 129 สาขาในประเทศไทย และ 3 สาขาต่างประเทศในปี 2561

อัตรากำไรขั้นต้นก็ดีด้วย

อัตรากำไรขั้นต้นใน 4Q62 น่าประทับใจอยู่ที่ 11.1% (+0.7 ppt YoY และ +0.5 ppt QoQ) ดีกว่าที่เราคาดไว้ที่ 10.2% โดยอัตรากำไรขั้นต้นที่ดีขึ้นใน 4Q62 เป็นเพราะโครงสร้างยอดขายสินค้าของ MAKRO ในประเทศไทยดีขึ้น โดย GPM (MAKRO Thailand) เพิ่มขึ้นเป็น 10.7% จาก 9.9% ใน 4Q61 ซึ่งส่งผลให้ GPM (Consolidate) ปี 2562 อยู่ที่ 10.3% ดีกว่าสมมติฐานของเราที่ 10.0%

ปรับประมาณการเล็กน้อยเพื่อสะท้อน GPM และโครงสร้างยอดขายสินค้าที่ดีขึ้น

เราปรับสมมติฐานอัตรากำไรขั้นต้นปี 2563-64 เพิ่มขึ้น 0.3ppt เพื่อสะท้อนถึงโครงสร้างยอดขายสินค้าที่ดีขึ้น (อาหารสด) จากการที่ราคาสินค้าเกษตรขยับสูงขึ้น โดยราคาหมูอยู่ที่ 75.60 บาท/กก. ในเดือนมกราคม 2563 (+16%YoY, +17%MoM) ในขณะที่ราคาไก่อยู่ที่ 35.40 บาท/กก. (+15%YoY,
+5%MoM) ส่วนราคาน้ำมันปาล์มก็อยู่ที่ 6.50 บาท/กก. (+163%YoY, +42%MoM) ดังนั้น เราจึงปรับเพิ่มประมาณการกำไรสุทธิปี 2563 ขึ้นอีก 8% และปี 2564 ขึ้นอีก 6%

Valuation & Action

เรายังคงคำแนะนำ "ถือ" ราคาเป้าหมายสิ้นปี 2563 จากเดิมที่ 35.75 บาท เป็น 37.50 บาท ซึ่งคำนวณโดยวิธี DCF ใช้ WACC ที่ 8.2%, R(f) ที่ 3.1% และ LT-growth ที่ 2.0% เรามองว่าผลประกอบการที่ดีเกินคาดของ MAKRO จะทำให้ผลประกอบการ C.P. All (CPALL.BK/CPALL TB)* ใน 4Q62 มี upside ~5% โดย CPALL กำหนดจะประกาศผลประกอบการปี 2562 ในวันที่ 19 กุมภาพันธ์ 2563

Risks

เศรษฐกิจชะลอตัวลง ราคาพืชผลตกต่ำ ขยายสาขาได้ช้ากว่าแผนที่วางไว้ วัฒนธรรมการบริโภค ความเสี่ยงด้านกฎเกณฑ์ทางการ และค่าใช้จ่ายในการดำเนินเพิ่มขึ้นจากการขยายกิจการในต่างประเทศ