ESSO - ซื้อ

Event

ประมาณการ 4Q63

Impact

คาดว่าผลประกอบการใน 4Q63F จะดีขึ้นมาก YoY แต่แย่ลง QoQ

เราคาดว่ากำไรสุทธิของ ESSO ใน 4Q63 จะอยู่ที่ 388 ล้านบาท (ดีขึ้น YoY จากที่ขาดทุนสุทธิ 1.9 พันล้านบาท, -17% QoQ) โดยผลประกอบการที่พลิกฟื้น YoY จะเป็นเพราะอัตราการกลั่นเพิ่มขึ้นถึง 58% YoY ใน 4Q63 เนื่องจากในช่วงเดือนกันยายน-ตุลาคม 2562 มีการปิดซ่อมบำรุงโรงกลั่นรอบใหญ่
ตามแผนนาน 60 วัน ในขณะเดียวกันกำไรที่ลดลง QoQ จะเป็นเพราะ accounting GRM (ประกอบด้วย base GRM และกำไร/ขาดทุนจากสต็อกน้ำมัน) ลดลงเนื่องจากคาดว่ากำไรจากสต็อกน้ำมันจะลดลง โดยเราคาดว่า accounting GRM ของ ESSO จะลดลง 25% QoQ เหลือ US$4.5/bbl เนื่องจากคาดว่ากำไรจากสต็อกน้ำมันใน 4Q63 จะอยู่ที่ประมาณ 900 ล้านบาท (-50% QoQ) หลังจากที่ราคาน้ำมันดิบดูไบดีดตัวขึ้น จาก US$41.5/bbl ในเดือนกันยายน 2563 เป็น US$49.8/bbl ในเดือนธันวาคม 2563 แม้ว่าเราคาด base GRM จะสูงขึ้นมาก QoQ เนื่องจาก spread ของน้ำมันเครื่องบินและน้ำมันเตาสูงขึ้น รวมถึงต้นทุน Murban crude premium ลดลง ในขณะที่เราคาดว่าอัตราการกลั่นจะเพิ่มขึ้น 11% QoQ เป็น 120KBD เนื่องจากเดินเครื่องได้ที่ระดับ optimal เพราะ spread ของ PX สูงขึ้น ในขณะเดียวกันเราคาดว่ากำไรจากธุรกิจการตลาดน้ำมันจะลดลงเล็กน้อย QoQ เนื่องจากค่าการตลาดน้ำมันในประเทศไทยลดลง 2% QoQ เหลือ 2.45 บาท/ลิตร เพราะถูกกดดันจากราคาน้ำมันดิบที่แพงขึ้น ในขณะที่ปริมาณยอดขายของ ESSO ทรงตัว QoQ อยู่ที่ 1,261 ล้านลิตรใน 4Q63 (ตามข้อมูลของกรมธุรกิจพลังงาน)

ยังคงมองบวกกับแนวโน้มตลาดโรงกลั่น

เราเชื่อว่า spread ของผลิตภัณฑ์จากการกลั่นจะค่อยๆ เพิ่มขึ้นทุกไตรมาส และกลับสู่ระดับปกติได้ใน 2H64 เนื่องจาก i) อุปสงค์น้ำมันเพิ่มขึ้นจากสถานการณ์ COVID-19 ที่คลี่คลายลงไป และความคาดหวังว่าจะมีการนำวัคซีนออกมาใช้ในวงกว้างในปีนี้ และ ii) มีการปิดโรงกลั่น และเปลี่ยนไปเป็น terminal หรือโรงงานผลิต biofuel ประมาณ 1.5MBD ในปี 2563 และ 0.4MBD ในปี 2564 สำหรับแนวโน้มใน ระยะสั้น spread ของน้ำมันเบนซินได้แรงหนุนจากการปิดโรงกลั่นขนาดใหญ่หลายแห่งชั่วคราวในรัฐ Texas ของสหรัฐ กำลังการผลิตรวมกว่า 3MBD เนื่องจากสภาพอากาศที่หนาวจัด นอกจากนี้ โรงกลั่นหลายแห่งในอินเดียยังมีแผนจะปิดซ่อมบำรุงตามกำหนดในช่วงเดือนกุมภาพันธ์-พฤษภาคมด้วย ซึ่งจะทำให้อุปทานน้ำมันดีเซลตึงตัวขึ้น และหนุนให้ spread ของน้ำมันดีเซลดีขึ้น

Valuation & Action

เรายังคงคำแนะนำ ซื้อ ESSO และให้ราคาเป้าหมาย 12 เดือนข้างหน้าที่ 9.90 บาท อิงจาก EV/EBITDA ที่ 6.5x และ normalized EBITDA ในช่วงปี 2564-65 นอกจากนี้ เรายังคงเลือก ESSO เป็นหนึ่งในหุ้นเด่นของเราในกลุ่มพลังงานสำหรับปี 2564

Risks

ความผันผวนของราคาน้ำมันดิบ, GRM และ spread ของ PX