เงินทุนไหลออกจากกองทุนรวมเชิงรุก ทะลุล้านล้านดอลลาร์ในปี 2025

บลูมเบิร์ก รายงานว่า สิ่งสุดท้ายที่ผู้จัดการกองทุนกระจายความเสี่ยงต้องการคือการบริหารพอร์ตที่ถูกครอบงำโดยบริษัทเทคโนโลยีเพียงเจ็ดแห่งเท่านั้น โดยทั้งหมดเป็นของอเมริกัน เป็นเมกะแคป และรวมตัวกันอยู่ในมุมเดียวของเศรษฐกิจ

แต่ในขณะที่ดัชนี S&P 500 พุ่งสู่ระดับสูงสุดใหม่ในสัปดาห์นี้ นักลงทุนถูกบังคับให้เผชิญหน้ากับความจริงที่เจ็บปวดอีกครั้ง: การไล่ทันตลาดส่วนใหญ่หมายถึงการถือครองหุ้นอื่นน้อยมาก

กลุ่มเล็กๆ ที่เชื่อมโยงกันอย่างแนบแน่นของหุ้นเทคยักษ์ใหญ่มีส่วนในการทำกำไรที่มากเกินกว่าสัดส่วนในปี 2025 ซึ่งยืดรูปแบบที่เกิดขึ้นมาตลอดเกือบหนึ่งทศวรรษ สิ่งที่โดดเด่นไม่ใช่แค่ว่าผู้ชนะยังคงเหมือนเดิมเป็นส่วนใหญ่ แต่เป็นระดับที่ช่องว่างนี้เริ่มกดดันความอดทนของนักลงทุนอย่างจริงจัง

ความหงุดหงิดกำหนดทิศทางการไหลเวียนของเงิน ประมาณ 1 ล้านล้านดอลลาร์ถูกถอนออกจากกองทุนรวมหุ้นเชิงรุก (active equity mutual funds) ตลอดทั้งปี ตามประมาณการจาก Bloomberg Intelligence โดยใช้ข้อมูลจาก ICI ซึ่งเป็นปีที่ 11 ติดต่อกันที่มีการไหลออกสุทธิ และตามบางมาตรวัด เป็นการไหลออกที่รุนแรงที่สุดในรอบวัฏจักร ในทางตรงกันข้าม กองทุนอีทีเอฟ ETF หุ้นเชิงรับ (passive equity exchange-traded funds)ได้รับเงินไหลเข้าหลายแสนล้านดอลลาร์เกิน 600,000 ล้านดอลลาร์

กระแสเงินไหลออกเกิดขึ้นอย่างค่อยเป็นค่อยไปตลอดทั้งปี ขณะที่นักลงทุนประเมินกันใหม่ว่าจะยังยอมจ่ายค่าบริหารเพื่อพอร์ตการลงทุนที่มีโครงสร้างแตกต่างจากดัชนีอย่างมีนัยสำคัญอยู่หรือไม่ ทั้งที่ท้ายที่สุดก็ต้องจำยอมรับผลลัพธ์เมื่อความแตกต่างนั้นไม่สร้างผลตอบแทนอย่างที่คาดหวัง

“การกระจุกตัว (ของหุ้นนำตลาด) ทำให้ผู้จัดการกองทุนเชิงรุกทำผลงานได้ดีขึ้นได้ยากขึ้น” เดฟ มาซซา ประธานเจ้าหน้าที่บริหารของ Roundhill Investments กล่าว “ถ้าคุณถือน้ำหนักหุ้นกลุ่มเจ็ดนางฟ้า Magnificent Seven ต่ำกว่าดัชนีอ้างอิง คุณก็มีแนวโน้มต้องรับความเสี่ยงที่จะทำผลตอบแทนต่ำกว่าตลาด”

สวนทางกับบรรดากูรูที่คิดว่าพวกเขาเห็นสภาพแวดล้อมที่เอื้อต่อการเลือกหุ้น มันกลับกลายเป็นปีที่ต้นทุนของการเบี่ยงเบนออกจากดัชนีมาตรฐานยังคงสูงอย่างต่อเนื่อง

• หุ้นขึ้นกระจุกตัว

ในหลาย ๆ วันช่วงครึ่งปีแรก มีหุ้นที่ปรับตัวขึ้นไปพร้อมกับตลาดในภาพรวมไม่ถึงหนึ่งในห้าทั้งกระดาน ตามข้อมูลที่รวบรวมโดย BNY Investments การที่มีหุ้นนำขึ้นแคบ ๆ ไม่ใช่เรื่องผิดปกติในตัวมันเอง แต่ “ความต่อเนื่อง” ของปรากฏการณ์นี้ต่างหากที่สำคัญ เมื่อการปรับขึ้นของตลาดถูกขับเคลื่อนซ้ำแล้วซ้ำเล่าโดยหุ้นเพียงไม่กี่ตัว การกระจายการลงทุนให้กว้างออกไปยิ่งไม่ช่วย และกลับกลายเป็นตัวถ่วงผลการดำเนินงานเมื่อเทียบกับดัชนีแทน

พลวัตเดียวกันนี้ปรากฏชัดเจนในระดับดัชนีเช่นกัน ตลอดทั้งปี ปีนี้หุ้นเทคใหญ่ ขึ้นแรงมาก จนดัชนีแบบถ่วงน้ำหนักตามขนาด (ที่หุ้นใหญ่มีน้ำหนักมาก) ทำผลตอบแทนดีกว่าดัชนีแบบให้น้ำหนักเท่ากันทุกตัว เช่นน้ำหนักของร้านค้าปลีกขนาดเล็กเท่ากับที่บริษัทแอปเปิล

สำหรับนักลงทุนที่ประเมินกลยุทธ์แอคทีฟเชิงรุก สถานการณ์นี้กลายเป็นโจทย์คณิตศาสตร์ง่าย ๆคือ เลือกกลยุทธ์ที่ถือหุ้นใหญ่ ๆ น้อยกว่าสัดส่วนในดัชนีและเสี่ยงตามหลังตลาด หรือเลือกกลยุทธ์ที่ถือหุ้นเหล่านั้นในสัดส่วนใกล้เคียงดัชนี แล้วต้องหาเหตุผลในการจ่ายค่าบริหารกองทุนแพงกว่ากับกลยุทธ์การลงทุนที่แทบไม่ต่างจากกองทุนพาสซีฟเชิงรับที่ค่าบริการถูกกว่า

ในสหรัฐฯ กองทุนรวมหุ้น 73% ทำผลตอบแทนต่ำกว่าดัชนีอ้างอิงในปีนี้ ตามข้อมูลของ Athanasios Psarofagis จาก BI ซึ่งเป็นจำนวนมากอันดับ 4 สูงสุดนับตั้งแต่ปี 2007 การตามไม่ทันนี้ยิ่งถูกทิ้งห่างมากขึ้นหลังจากตลาดฟื้นตัวจากความหวาดกลัวเรื่องภาษีศุลกากรในเดือนเมษายน เมื่อความกระตือรือร้นต่อปัญญาประดิษฐ์ยึดครองความเป็นผู้นำของกลุ่มเทคโนโลยี

• บทเรียนจากบางกองทุนที่ชนะตลาด

มีข้อยกเว้นอยู่บ้าง แต่ก็มีความจำเป็นที่นักลงทุนต้องยอมรับความเสี่ยงที่แตกต่างไปอย่างมาก หนึ่งในตัวอย่างที่โดดเด่นที่สุดมาจาก Dimensional Fund Advisors LP ซึ่งพอร์ตโฟลิโอ International Small Cap Value มูลค่า 14,000 ล้านดอลลาร์ ทำผลตอบแทนเกิน 50% เล็กน้อยในปีนี้ แซงหน้าได้ไม่เพียงแค่ดัชนีอ้างอิงของตัวเอง แต่ยังรวมถึง S&P 500 และ Nasdaq 100 อีกด้วย

โครงสร้างของพอร์ตนี้ให้ข้อบ่งชี้สำคัญ มันถือหุ้นราว 1,800 ตัว เกือบทั้งหมดอยู่นอกสหรัฐฯ และมีน้ำหนักมากในกลุ่มการเงิน อุตสาหกรรม และวัตถุดิบพื้นฐาน แทนที่จะพยายาม “เลี้ยงตัว” ไปมารอบ ๆ ดัชนีหุ้นใหญ่อเมริกัน พอร์ตนี้กลับแทบจะก้าวออกจากจักรวาลนั้นไปเลย

“ปีนี้ให้บทเรียนที่ดีมาก” โจเอล ชไนเดอร์ รองหัวหน้าฝ่ายบริหารพอร์ตโฟลิโอประจำอเมริกาเหนือของบริษัทกล่าว “ทุกคนรู้ว่าการกระจายการลงทุนในระดับโลกเป็นเรื่องที่มีเหตุมีผล แต่การรักษาวินัยและทำมันอย่างต่อเนื่องจริง ๆ นั้นยากมาก การเลือกผู้ชนะของเมื่อวานไม่ใช่วิธีที่ถูกต้อง”

• การยึดมั่นกับผู้ชนะ

หนึ่งในผู้จัดการกองทุนที่ยึดมั่นในความเชื่อของตัวเองคือ มาร์กี พาเทล จากกองทุน Allspring Diversified Capital Builder Fund ซึ่งทำผลตอบแทนได้ราว 20% ในปีนี้ จากการลงทุนในผู้ผลิตชิปอย่าง Micron Technology Inc และ Advanced Micro Devices Inc

“หลายคนชอบเป็นพวกลงทุนตามดัชนี แบบหลบ ๆ ซ่อน ๆ หรือกึ่ง ๆ ลงทุนดัชนี พวกเขาชอบการลงทุนในทุกภาค ถึงแม้จะไม่มั่นใจว่ามันจะชนะตลาดก็ตาม” พาเทลกล่าวในรายการทีวีบลูมเบิร์ก  ตรงกันข้าม มุมมองของเธอคือ “ผู้ชนะจะยังคงเป็นผู้ชนะต่อไป”

แนวโน้มที่หุ้นใหญ่ยิ่งเติบโตยิ่งขึ้นไป ทำให้ปี 2025 กลายเป็นปีทองของเหล่านักล่าฟองสบู่ที่รอจังหวะ ดัชนี Nasdaq 100 ซื้อขายกันที่มากกว่า 30 เท่าของกำไร และราว 6 เท่าของยอดขาย ซึ่งอยู่ในหรือใกล้ระดับสูงสุดในประวัติศาสตร์ ดาน ไอฟส์ นักวิเคราะห์จาก Wedbush Securities ผู้ก่อตั้ง ETF โฟกัสธีม AI (สัญลักษณ์ IVES) ในปี 2025 และเห็นกองทุนขยายตัวเกือบแตะ 1,000 ล้านดอลลาร์ บอกว่าราคาหุ้นแพงในลักษณะนี้อาจทำให้จิตใจหวั่นไหวได้ แต่ไม่ใช่เหตุผลให้หนีออกจากธีมนี้

เขากล่าวในการให้สัมภาษณ์ว่า “ต้องมีช่วงเวลาที่นั่งกำหมัดแน่นแน่ ๆ แต่นั่นแหละที่สร้างโอกาส เราเชื่อว่าตลาดกระทิงในหุ้นเทคจะไปต่อได้อีกสองปี สำหรับเรา ประเด็นสำคัญคือการหาว่าใครคือผู้ได้รับประโยชน์ทางอ้อม และนั่นคือวิธีที่เราจะเดินเกมต่อไปในยุคปฏิวัติอุตสาหกรรมครั้งที่สี่จากมุมมองการลงทุน”

 

• การลงทุนเชิงธีม

ความสำเร็จอื่น ๆ อาศัยการยอมรับ “ความกระจุกตัว” ในอีกรูปแบบหนึ่ง กองทุน VanEck Global Resources Fund ทำผลตอบแทนเกือบ 40% ในปีนี้ โดยได้อานิสงส์จากดีมานด์ที่เชื่อมโยงกับพลังงานทางเลือก เกษตรกรรม และโลหะพื้นฐาน กองทุนซึ่งก่อตั้งในปี 2006 แห่งนี้ ลงทุนในบริษัทต่าง ๆ เช่น Shell Plc, Exxon Mobil Corp และ Barrick Mining Corp และบริหารโดยทีมที่มีทั้งนักธรณีวิทยาและวิศวกรควบคู่ไปกับนักวิเคราะห์การเงิน

 “เมื่อคุณเป็นผู้จัดการกองทุนเชิงรุก มันเปิดโอกาสให้คุณไล่ตามธีมใหญ่ ๆ ได้” ชอว์น เรย์โนลด์ส นักธรณีวิทยาโดยพื้นฐานซึ่งบริหารกองทุนนี้มา 15 ปี กล่าว แต่แนวทางแบบนั้นก็ต้องอาศัยทั้งความเชื่อมั่นและความสามารถในการยอมรับความผันผวน คุณสมบัติที่นักลงทุนจำนวนไม่น้อยเริ่มมีน้อยลง หลังจากต้องเจอกับผลตอบแทนที่ไม่นิ่งมาหลายปี

เมื่อสิ้นปี 2025 บทเรียนสำหรับนักลงทุนไม่ใช่ว่าการบริหารเชิงรุก “ใช้ไม่ได้แล้ว” หรือว่าการลงทุนตามดัชนีสามารถ “ไขปริศนาตลาด” ได้สำเร็จ หากแต่เรียบง่ายและน่ากระอักกระอ่วนกว่านั้น หลังจากอีกหนึ่งปีที่ผลตอบแทนกระจุกตัวอยู่ในหุ้นไม่กี่ตัว ต้นทุนของการลงทุน “แตกต่างไปจากตลาด” ยังคงสูง และสำหรับหลาย ๆ คน ความเต็มใจที่จะยอมจ่ายต้นทุนนั้นก็เริ่มร่อยหรอลงไปมากแล้ว

ถึงอย่างนั้น ออสมาน อาลี จาก Goldman Sachs Asset Management ยังเชื่อว่ายังมีหุ้นที่สามารถเอาชนะตลาด (Alpha)  ให้ค้นหาได้ โดยไม่ได้จำกัดอยู่แค่ในกลุ่มบิ๊กเทค หัวหน้าฝ่ายกลยุทธ์การลงทุนเชิงปริมาณร่วมระดับโลกผู้นี้อาศัยโมเดลเฉพาะของบริษัท ซึ่งจัดอันดับและวิเคราะห์หุ้นราว 15,000 ตัวทั่วโลกทุกวัน ระบบที่สร้างขึ้นบนพื้นฐานปรัชญาการลงทุนของทีมนี้ ช่วยให้กองทุนต่าง ๆ ของบริษัท ทั้งกองทุนหุ้นนอกสหรัฐฯ กลุ่มใหญ่ หุ้นนอกสหรัฐฯ กลุ่มเล็ก และกองทุนที่บริหารโดยคำนึงถึงภาษี ทำผลตอบแทนรวมได้ราว 40%

 

“ตลาดจะมอบโอกาสบางอย่างให้คุณเสมอ” เขากล่าว “คุณเพียงแค่ต้องมองมันอย่างไร้อคติและขับเคลื่อนด้วยข้อมูลอย่างแท้จริง”