4.0% อาจเป็นจุดสมดุลใหม่ของยีลด์สหรัฐอายุสิบปีในทศวรรษนี้

สำหรับปีที่นโยบายการเงินและเศรษฐกิจกำลังเข้าสู่ยุคใหม่ “บอนด์ยีลด์สหรัฐอายุสิบปี” มักเป็นตัวแปรที่ตลาดการเงินให้ความสำคัญที่สุด

เพราะนอกจากจะเป็นตัวแปรกำหนดระดับผลตอบแทนของสินทรัพย์ปลอดภัยของโลกแล้ว ทิศทางของยีลด์ก็มักมีผลให้เกิดการเปลี่ยนแปลงของสินทรัพย์เสี่ยงอื่นๆ ด้วย 

ผมจึงอยากชวนประเมินระดับ “สมดุลของบอนด์ยีลด์” รับทศวรรษใหม่ เพื่อทำความเข้าใจกับปัจจัยที่จะส่งผลต่อบอนด์ยีลด์ และกระทบที่จะเกิดขึ้นกับตลาดการเงินบนระดับยีลด์ต่าง ๆ

เริ่มด้วยการมองหาระดับสมดุล อดีตบอกเราว่า การเติบโตของเศรษฐกิจสหรัฐ คือตัวแปรหลักที่อธิบายระดับของยีลด์ได้ดีที่สุด 

ย้อนกลับไปในอดีตราว 50ปี สหรัฐผ่านเศรษฐกิจมามากมายหลายช่วง ยีลด์สิบปีมีทั้งสูงเกือบ 20% และต่ำใกล้ 0% 

แต่ถ้าไม่นับรวมช่วงวิกฤติเศรษฐกิจที่นโยบายการเงินผ่อนคลายผิดปรกติ ระดับของบอนด์ยีลด์สหรัฐระยะยาวมักใกล้เคียงกับค่าเฉลี่ยของการเติบโตของเศรษฐกิจสหรัฐ (Nominal GDP Growth) แทบทุกยุค 

ไล่เรียงตั้งแต่ทศวรรษ 1970-80 เป็นช่วงที่สหรัฐลงทุน สร้างหนี้ การเติบโตของเศรษฐกิจเฉลี่ยอยู่ที่ 8.9% ยีลด์สิบปีของสหรัฐจึงเคลื่อนไหวเฉลี่ยที่ 10.2%

ต่อมายุค 1980-90 เศรษฐกิจสหรัฐชะลอตัวลงเหลือเฉลี่ย 5.8% จากเงินเฟ้อที่ลดลง ยีลด์สิบปีก็ลดระดับตามลงมาที่ 6.8%

ใกล้กับปัจจุบันเข้ามาปี 2000-2010 การเติบโตของเศรษฐกิจสหรัฐลดต่ำเหลือเฉลี่ย 4.8% จาก Globalization บอนด์ยีลด์สิบปีก็ปรับตัวลงเหลือเฉลี่ย 4.6%

ล่าสุดคือช่วงหลังโควิดปี 2020 ถึงปัจจุบัน แม้จะเป็นช่วงสั้น ๆ แต่เมื่อเศรษฐกิจกลับมาขยายตัวเฉลี่ย 5.2% บอนด์ยีลด์สิบปีก็ฟื้นขึ้นมาได้ถึงระดับ 4.2% ในปัจจุบัน 

ดังนั้น ถ้ามองเหมือนธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) ว่าเศรษฐกิจสหรัฐต่อจากนี้จะขยายตัวราว 3.8% (จาก Real GDP 1.8% และ Core PCE 2.0%) ระดับสมดุลใหม่ของบอนด์ยีลด์สหรัฐอายุ 10ปีก็ควรอยู่แถว 3.5-4.5%

ด้านนโยบายการเงิน ปริมาณความต้องการซื้อหรือออกบอนด์ และมุมมองความเสี่ยง คือประเด็นที่ทำให้ยีลด์ขยับออกจากจุดสมดุลในระยะสั้น

ทีมงานของ Bloomberg โดย Ademmer และคณะ ประเมินเรื่องนี้ไว้แล้วในบทวิเคราะห์เรื่อง How do economic factors drive asset prices? Decomposing financial market fluctuations in real time (2022) นำข้อมูลเศรษฐกิจ และตลาดการเงินระยะสั้น มาอธิบายการเปลี่ยนแปลงของบอนด์ยีลด์รายวันได้ข้อสรุปที่น่าสนใจสองเรื่อง

หนึ่ง ปัจจัยที่ส่งผลต่อยีลด์สามารถแบ่งได้เป็น Shock สี่กลุ่มได้แก่ Monetary policy, economic demand, Supply, และ Risk Sentiment

เพราะสิ่งที่จะทำให้ตลาดเคลื่อไหว ไม่ใช่สิ่งที่ตลาดรู้แล้ว (Fully priced-in) แต่ต้องเป็นการเปลี่ยนแปลงจากความคาดหวังใหม่ เช่น Monetary policy ก็ต้องเป็นการเปลี่ยนมุมมองฉับพลันของเฟด Demand/Supply ก็ต้องเป็นการเปลี่ยนความคาดหวังหรือเหตุการณ์คาดไม่ถึง อย่างเช่น สงคราม ขณะที่ Risk Sentiment จะขยับบอนด์ยีลด์ได้ ก็ต่อเมื่อมีการเปลี่ยนแปลงของระดับการเปิดหรือปิดรับความเสี่ยง

สอง ปัจจัยที่ทำให้บอนด์ยีลด์เคลื่อนไหวในช่วงต่างๆ มักเป็นผลรวมของ Shock ขณะนั้น ปัจจุบันเรื่องสำคัญคือ Monetary policy และ Risk Sentiment

ทีมงาน Bloomberg ทำการประมาณ Shock ในแต่ละวัน และเมื่อนำมารวมเป็นช่วง ในหนึ่งปีที่ผ่านมาจะพบว่าบอนด์ยีลด์ มักปรับตัวสูงในช่วงที่ตลาดหุ้นมีมุมมองเชิงบวก หรือเฟดส่งสัญญาณนโยบายการเงินเข้มงวด ขณะที่การปรับตัวลงนั้น มักไม่ได้เกิดจากการมี Shock เกิดขึ้นสวนทาง แต่มักเกิดจากการที่ตลาด Priced-in Shock ในช่วงที่ผ่านมาเข้าไปแล้ว

เมื่อรวมกันทั้งมุมมองระยะยาวและระยะสั้น เราจึงสามารถสรุปเป็นภาพตลาดได้สามรูปแบบ

ยีลด์สิบปีสูงกว่า 4.5% ขึ้นไปคือจุดที่ต้องระวัง

เพราะถือว่าเริ่มมีสิ่งที่ไม่คาดฝันใหม่เข้ามาในตลาด เหตุการณ์นี้เคยเกิดขึ้นช่วงเดือนส.ค.-ต.ค.ปีก่อน หลังการขึ้นดอกเบี้ยของเฟด นโยบายการเงินเข้มงวด เหตุการณ์นั้น ทำให้บอนด์ยีลด์ไทยอายุสิบปีปรับตัวตามขึ้นจาก 2.5% ไปสู่ระดับ 3.3% เงินบาทอ่อนค่าจาก 34 ไป 37 ต่อดอลลาร์ และ S&P500 ปรับตัวลงกว่า 10%

ยีลด์สิบปีต่ำกว่า 3.5% ถือว่าผ่อนคลายมาก

ย้อนกลับใกล้ที่สุดคือช่วงมี.ค.2023 ยีลด์ร่วงลงแตะระดับต่ำสุดของปีที่ 3.3% แม้ยีลด์จะเร่งตัวขึ้นมาถึง 4.0% ในอีก 3เดือนถัดมา ตลาดก็ไม่ถูกกดดันเพิ่มขึ้น เห็นได้จากดัชนี S&P 500 ที่ปรับตัวขึ้นได้ถึงกว่า15% ในช่วงเดียวกัน 

และยีลด์ 4.0% อาจเป็นจุดสมดุลใหม่สำหรับตลาด

เป็นช่วงที่สังเกตได้ชัดว่าความผันผวนในตลาดลดลง และเป็นจุดที่ Shock ถูก priced-in เข้าไปแล้วส่วนใหญ่ ณ จุดนี้ ถ้าไม่ได้มีปัจจัยเชิงโครงสร้างเปลี่ยนแปลงอย่างมีนัย ก็ต้องจับตาไปที่ Shock เรื่องใหม่ที่มีแนวโน้มจะเกิดขึ้น

ในมุมมองของผม ระดับบอนด์ยีลด์สหรัฐสิบปีที่เหมาะสมหลังโควิดนั้นสูงขึ้นจริง และ 4% คือ Higher ที่อาจ Longer ที่อาจทำให้การลดดอกเบี้ยของเฟดจะไม่มากมายอย่างที่ตลาดคาดหวังครับ 

ปัจจัยที่ส่งผลให้บอนด์ยีลด์สหรัฐอายุสิบปีปรับตัวขึ้นลงในช่วงปีที่ผ่านมา

ที่มา: Bloomberg