การขึ้นดอกเบี้ย กับเงินเฟ้อที่ (ไม่) หายไป

แต่หลังจากการประชุมนโยบายการเงิน รายงานการประชุมที่เกี่ยวข้อง และข้อมูลตัวเลขเศรษฐกิจต่างๆ เริ่มจะเป็นที่ชัดเจนขึ้นแล้วว่านอกจากจะไม่ลดแล้ว อัตราดอกเบี้ยนโยบายยังคงมีทิศทางเพิ่มขึ้นอีกด้วย โดยข้อมูลจากตลาดการเงินล่าสุดคาดว่าดอกเบี้ยนโยบายการเงินสหรัฐฯ จะยังคงปรับขึ้นอีกหนึ่งถึงสองครั้งครั้งละ 0.25% ภายในปี 2566 เช่นเดียวกับกับธนาคารกลางยุโรป ไม่นับอังกฤษที่ยังคงเผชิญกับแรงกดดันเงินเฟ้อและนโยบายการเงินอาจจะปรับตัวขึ้นมากกว่าทั้งสองประเทศ ทำให้ในภาพรวมปีนี้การลดดอกเบี้ยในกลุ่มประเทศหลักอาจจะยังไม่เกิดขึ้น

โดยแม้เงินเฟ้อจะปรับลดลงมาบ้างแล้วในช่วงปีที่ผ่านมา เช่น อัตราเงินเฟ้อทั่วไปของสหรัฐฯ (Headline Inflation) ที่เคยสูงสุดที่ร้อยละ 9.1 ในเดือน มิ.ย. 65 ปัจจุบันในเดือน พ.ค. 66 ลดลงมาอยู่ที่ร้อยละ 4.0 แต่โดยรวมก็ยังอยู่ในเกณฑ์สูง และคาดว่าน่าจะลดลงอย่างค่อยเป็นค่อยไปในช่วงต่อไป แตกต่างจากในช่วงที่ผ่านมา โดยมีการวิเคราะห์ถึงสาเหตุที่เงินเฟ้อปรับตัวลดลงช้ากว่าที่ควรจะเป็นซึ่งเกิดจากหลายสาเหตุประกอบกัน

ประการแรก คือ เรื่องของการตอบสนองของนโยบายการเงิน ข้อถกเถียงที่มีมาตั้งแต่เริ่มต้นวัฏจักรคือการเริ่มขึ้นดอกเบี้ยของธนาคารกลางต่างๆ ที่ในรอบนี้ดูเหมือนว่าจะตอบสนองต่อทิศทางการคาดการณ์เงินเฟ้อช้าไปกว่ารอบปรกติ ส่วนนึ่งอาจเป็นผลจากเรื่องของผลกระทบจากการแพร่ระบาดของ COVID-19 ที่ทำให้เกิดปัญหาคอขวดในภาคการผลิต และการขาดแคลนแรงงาน ซึ่งเป็นเหตุการณ์ที่ไม่ได้เกิดขึ้นบ่อยนัก

ทำให้คาดเดาได้ยากว่าผลกระทบดังกล่างจะส่งผลผ่านไปยังภาคการผลิตและมีความคงทนมากหรือน้อยแค่ไหน ทำให้ต้องใช้ระยะเวลาในการประเมินผลกระทบ เนื่องจากหากธนาคารกลางดำเนินนโยบายการเงินช้าหรือเร็วเกินไปจะส่งผลเสียต่อเศรษฐกิจอย่างรุนแรงได้ โดยการขึ้นดอกเบี้ยช้าไปก็จะทำให้การคาดการณ์เงินเฟ้อสูงขึ้น และส่งผลไปยังการปรับราคาสินค้าต่างๆ และทำให้เงินเฟ้อเร่งตัวขึ้นไปอีก

ประการที่สอง คือ เรื่องของสัดส่วนภาคบริการที่เพิ่มขึ้น โดยโครงสร้างการเปลี่ยนแปลงของเศรษฐกิจโลกที่สำคัญอย่างหนึ่งคือการที่ภาคการผลิตนั้นมีประสิทธิภาพมากขึ้นเรื่อยๆ จากการพัฒนาของเทคโนโลยี และการเปลี่ยนแปลงเชิงโครงสร้างที่ทำให้ภาคบริการนั้นเติบโตและมีสัดส่วนสูงขึ้นต่อเนื่อง ประกอบกับสถานะการณ์ในช่วงการแพร่ระบาด

โดยภาคการบริการนั้นจะได้รับการส่งผ่านของนโยบายการเงินโดยรวมน้อยกว่าภาคการผลิต ที่เชื่อมโยงกับต้นทุนดอกเบี้ยโดยตรงของผู้ประกอบการ ประกอบกับการใช้จ่ายของผู้บริโภคที่เปลี่ยนแปลงไป ทำให้ราคาค่าจ้างในกลุ่มบริการนั้นยังคงสูงขึ้น และมีบทบาทมากขึ้นในตระกร้าเงินเฟ้อด้วย

ประการสุดท้าย คือ เรื่องของปัจจัยภาคอสังหาริมทรัพย์ ซึ่งในช่วงทศวรรษที่ผ่านมาราคาของอสังหาริมทรัพย์ปรับตัวขึ้นมาต่อเนื่องแม้จะมีวิกฤติเศรษฐกิจเกิดขึ้น ทำให้สัดส่วนของคนที่เป็นเจ้าของอสังหาริมทรัพย์นั้นลดลง โดยการส่งผ่านที่สำคัญอย่างหนึ่งของนโยบายการเงินคือการส่งไปผ่านไปยังต้นทุนภาคอสังหาริมทรัพย์และต้นทุนการกู้ยืมของภาคครัวเรือน ทำให้ความร้อนแรงของอสังหาริมทรัพย์ลดลง โดยล่าสุดจากการสำรวจของ Bloomberg คาดว่าเงินเฟ้อเฉลี่ยของสหรัฐฯ ในปีหน้าจะอยู่ที่ 2.6% และ 2.4%ของยุโรปอยู่ที่ 2.9% และ 2.2% ในปี 2024 และ 2025 ตามลำดับ ทำให้ยุคของเงินเฟ้อต่ำน่าจะหมดไปในช่วงหลายปีข้างหน้า

การที่ดอกเบี้ยอาจจะทรงตัวอยู่ในระดับสูงต่อเนื่องเป็นระยะเวลายาวนานกว่าที่คิดนั้นจะส่งผลให้เกิดความไม่แน่นอนโดยเฉพาะต่อตลาดการเงิน โดยในช่วงครึ่งปีแรกจะเห็นได้ว่าแม้ธนาคารกลางสหรัฐฯ ยังคงส่งสัญญาณค่อนข้างเข้มงวดต่อเงินเฟ้อ แต่ตลาดหุ้นก็ปรับตัวสูงขึ้น และตลาดการเงินพิจารณามุมมองเชิงบวกจากการคาดหวังว่าดอกเบี้ยจะลดลงในอนาคตอันใกล้มากกว่า ในขณะกลุ่มเทคโนโลยีที่มีปัจจัยเสริมเฉพาะตัวจากเรื่องของ AI และช่วงดันตลาดหุ้นโดยรวมให้สูงขึ้นเมื่อเทียบกับสภาะแวดล้อมทางเศรษฐกิจและต้นทุนทางการเงินในปีนี้ โดยคุณลักษณะที่สำคัญอย่างหนึ่งที่เห็นได้ในช่วงที่ผ่านมา คือ การที่ราคาดของหุ้นและบอนด์นั้นกลับมาวิ่งสวนทางกันโดยเฉลี่ย สะท้อนให้เห็นว่าปัจจัยขับเคลื่อนนั้นแตกต่างจากปีที่แล้วที่เป็นเรื่องของดอกเบี้ยล้วนๆ เช่น เมื่อธนาคารกลางสหรัฐฯ ส่งสัญญาณขึ้นดอกเบี้ย ราคาของหุ้นและบอนด์จะปรับตัวลดลงพร้อมๆ กัน ดังนั้นหากเมื่อทิศทางดอกเบี้ยกลับมาสร้างความกังวลอีกครั้งก็อาจจะทำให้หุ้นที่ฟื้นตัวได้อย่างดีในปีนี้ก็อาจจะกลับมาเจอแรงกดดันอีกครั้ง โดยเฉพาะเมื่อคาดการณ์ว่าดอกเบี้ยจะลดลง และสะท้อนไปในราคาแล้ว แต่หากดอกเบี้ยและเงินฟ้อยังคงมีทิศทางยืดเยื้อก็อาจจะก่อให้เกิดแรงเทขายได้

ทิศทางของเงินเฟ้อ ความรวดเร็วของการปรับตัวลดลง องค์ประกอบของตระกร้าสินค้าที่มีทิศทางที่แตกต่างกัน จะเป็นตัวกำหนดทิศทางของอัตราดอกเบี้ย ซึ่งทิศทางของอัตราดอกเบี้ยก็จะส่งผลกระทบโดยตรงต่อตลาดการเงินและสินทรัพย์เสี่ยงนั่นเอง ซึ่งในภาพรวมก็ยังคงมีความเสี่ยงและความไม่แน่นอน ส่งผลให้ทิศทางเงินเฟ้อกลับมาเป็นเรื่องสำคัญอีกครั้งในช่วงครึ่งปีหลังที่เราคงต้องจับตาดูกันต่อเนื่องครับ ...

หมายเหตุ บทวิเคราะห์นี้เป็นข้อคิดเห็นส่วนบุคคล ซึ่งไม่จำเป็นต้องสอดคล้องกับข้อคิดเห็นของหน่วยงานต้นสังกัดแต่อย่างใด