วิเคราะห์หุ้นรายตัว : บล.กรุงศรี AOT Sentiment ลบเป็นโอกาส “ทยอยสะสม”
คงคำแนะนำ Buy ราคาเป้าหมาย (TP25F) 64.50 บาท ราคาหุ้น AOT ลดลง -14%dd มาปิดที่ 47 บาท ใกล้กรณี Worst case หากต้องยกเลิกสัญญา King Power ขณะที่เราประเมินมีความเป็นไปได้น้อย จากอุตฯ การบินฟื้นตัวหนุน King Power กลับมาชำระหนี้ได้ตามปกติ
นอกจากนี้ หุ้น AOT ยังมี Upside 10-20% จากการเรียกเก็บ PSC transit/transfer และขึ้นค่า PSC เราจึงมองเป็นโอกาส “ทยอยสะสม”
ราคาหุ้น AOT ลดลง -14%dd เมื่อวันศุกร์ที่ผ่านมา
บ่ายวันศุกร์ (14 ก.พ.) ที่ผ่านมา AOT แถลงข้อมูลผลประกอบการ 1Q25 (ต.ค.-ธ.ค.24) โดยมีประเด็นสำคัญ ยอดลูกหนี้ค้างชำระเพิ่มเป็น 5.7 พันลบ. จากไตรมาสก่อนหน้าอยู่ที่ 2 พันลบ. (Fig1) เนื่องจากคู่ค้าประสบปัญหาสภาพคล่องทางการเงิน (ซึ่งเราเชื่อว่า King Power ผู้รับสัมปทานหลักอยู่ในกลุ่มนี้ด้วย) จึงขอเลื่อนการชำระหนี้ออกไป 18 เดือน ทำให้ตลาดกังวลว่า AOT ต้อง (1) ตั้งสำรองหนี้สงสัยจะสูญ และ/หรือ (2) ประมูลสัมปทานใหม่หรือไม่ (กังวลว่าการประมูลสัมปทานใหม่อาจได้ Minimum Guarantee ไม่สูงเท่าเดิม)
สัญญาที่เป็นประเด็นหลักน่าจะอยู่ที่สัมปทาน Duty Free สุวรรณภูมิ
King Power ได้สัมปทานบริหารพื้นที่จาก AOT 4 สัญญา (Fig3) ได้แก่ (1) Duty Free สุวรรณภูมิ (2) Duty Free ภูเก็ต/เชียงใหม่/หาดใหญ่ (3) พื้นที่เชิงพาณิชย์ สุวรรณภูมิ และ (4) Duty Free ดอนเมือง เราคาดว่าสัญญาที่เป็นประเด็น คือ สัญญาสัมปทาน Duty Free สุวรรณภูมิที่มี Minimum Guarantee กว่า 1.5 หมื่นลบ.ต่อปี และจากข้อมูลกรมพัฒนาธุรกิจการค้า (Fig4-5) เราพบว่า King Power Duty Free (KPD) มีผลขาดทุน -652 ลบ. ในปี 2023 ขณะที่ King Power Suvarnabhumi (KPS) มีกาไร 627 ลบ. ในปี 2023
KPD มีภาระจ่ายหนี้สูงกว่าปกติในช่วง 3Q24-4Q25
จาก AOT มีมาตรการช่วยเหลือผู้ประกอบการให้สามารถเลื่อนจ่ายหนี้ในช่วงเดือน พ.ย.23-เม.ย.24 ออกไป 6 เดือน และสามารถแบ่งชำระได้ 12 งวด จึงทำให้ในงวด 3Q24-4Q25 ผู้ประกอบการมีภาระต้องชำระทั้ง (1) หนี้ปัจจุบัน และ (2) หนี้เดิมที่เลื่อนออกมาด้วย เราประเมินช่วง 4Q24-3Q25 KPD มีภาระต้องชำระหนี้กว่า 4-5 พันลบ./ไตรมาส ได้แก่ (1) หนี้ตามงวดปกติ 3-3.5 พันลบ. และ (2) หนี้เดิม 1-1.5 พันลบ./ไตรมาส จึงทำให้ KPD มีภาระค่อนข้างหนักในช่วงดังกล่าวและเกิดประเด็นทางด้านสภาพคล่องขึ้น
มีความเป็นไปได้น้อยที่จะเกิดการประมูลใหม่
เราคาดการฟื้นตัวต่อเนื่องของปริมาณผู้โดยสารในปี FY24 เพิ่ม +19%yy เป็น 119 ล้านคน และปี FY25F เพิ่ม +18%yy เป็น 140.8 ล้านคน (คิดเป็นสัดส่วน 99% to pre COVID) หนุนให้ KPD มีความสามารถในการชำระหนี้ดีขึ้น และหากผ่านช่วง 4Q24-3Q25 ที่มีภาระหนี้สูงกว่าปกติไปได้เราเชื่อว่าสภาพคล่อง KPD จะยิ่งคล่องตัวมากขึ้น ทางด้านการตั้งสำรองหนี้เรามองว่ามีความเสี่ยงต่ำเช่นกัน เนื่องจากตามสัญญา AOT กำหนดให้ผู้รับสัมปทานต้องวาง Bank Guarantee ให้กับ AOT (AOT ไม่มีการเปิดเผยระยะเวลา Bank Guarantee สัญญาปัจจุบัน แต่บอกว่าหนี้ค้างจ่ายปัจจุบันยังไม่เกินระยะเวลา Bank Guarantee ขณะที่เราพบว่าสัญญาสัมปทานก่อนหน้าระยะเวลา Bank Guarantee อยู่ที่ 2 ปี และคาดหนี้ค้างจ่าย ณ สิ้น 1Q25 มีระยะเวลาอยู่ที่ราว 3-6 เดือน)
