วิเคราะห์หุ้นรายตัว : บล.เคจีไอฯ TRUE ทนเจ็บครั้งเดียว แล้วมองต่อไปที่ปี 2567
TRUE ขาดทุนสุทธิ 1.13 หมื่นล้านบาทใน 4Q66 (จากขาดทุนสุทธิ 1.6 พันล้านบาทใน 3Q66 และจากขาดทุนสุทธิ 9.9 พันล้านบาทใน 4Q65) แย่กว่าประมาณการของเรา (-1.38 พันล้านบาท) และของตลาด (-1.42 พันล้านบาท) อย่างมาก
เนื่องจากมีรายการพิเศษที่เกิดขึ้นเพียงครั้งเดียวหลายรายการ (1.09 หมื่นล้านบาท) ได้แก่ การด้อยค่าของสินทรัพย์ที่ซ้ำซ้อนกัน (7.1 พันล้านบาท), ต้นทุนในการปรับองค์กรให้ทันสมัย (1.9 พันล้านบาท) และ อื่น ๆ (1.8 พันล้านบาท) แต่หากไม่รวมรายการดังกล่าว และกำไร FX ขาดทุนหลักใน 4Q66 จะอยู่ที่ 1.11 พันล้านบาท (จากที่ขาดทุนหลัก 1.9 พันล้านบาทใน 3Q66 และ 1.4 พันล้านบาทใน 4Q65) ซึ่งดีกว่าคาดทุกสำนัก เพราะค่าใช้จ่าย SG&A ต่ำกว่าคาด โดยผลประกอบการหลักที่ดีขึ้น YoY เป็นเพราะการดำเนินงานแข็งแกร่งขึ้นทั้งในส่วนของธุรกิจมือถือ และ FBB ส่วนผลประกอบการหลักที่ดีขึ้น QoQ เป็นเพราะปัจจัยฤดูกาล และมีการปรับราคาแพ็คเกจให้สมเหตุสมผลมากขึ้น ดังนั้น ผลขาดทุนสุทธิและผลขาดทุนหลักในปี 2566 จึงเพิ่มขึ้นเป็น 1.57 หมื่นล้านบาท และ 6.8 พันล้านบาท (จากขาดทุนสุทธิ 5.9 พันล้านบาท และขาดทุนหลัก 4.7 พันล้านบาทในปี 2565) สะท้อนถึงต้นทุนที่เพิ่มขึ้นจากการรวมกิจการ, การปรับธุรกิจให้อยู่ระดับที่เหมาะสม (optimization), และดอกเบี้ย
Highlights – การปรับราคาบริการในตลาด และปัจจัยฤดูกาล
ผลประกอบการที่ดีขึ้น QoQ เป็นเพราะ i) มีนักท่องเที่ยว และชาวต่างด้าวหลั่งไหลเข้ามาในไทย บวกกับเป็นช่วงเทศกาลวันหยุด ซึ่งช่วยให้รายได้จากบริการมือถือ และยอดขายเครื่องเพิ่มขึ้น ii) ค่าไฟฟ้าลดลง (-11% QoQ) และ iii) มีการรับรู้มูลค่าจาก synergy แม้ว่าค่าใช้จ่ายด้านการตลาด และค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยจะเพิ่มขึ้นก็ตาม รายได้จากบริการมือถือเพิ่มขึ้นเล็กน้อย 3% QoQ จากการที่ blended ARPU เพิ่มขึ้นเป็น 204 บาท (จาก 198 บาทใน 3Q66) โดยเฉพาะจากลูกค้ากลุ่ม prepaid ที่เปลี่ยนมาใช้แพ็คเกจที่ราคาสูงขึ้น
ในขณะที่ลูกค้า postpaid เริ่มใช้แพ็คเกจใหม่ที่ราคาสูงขึ้น (ประมาณ +10-12%) หลังจากที่สัญญาเดิมหมดอายุ ส่วนรายได้จากบริการ FBB เพิ่มขึ้น 2% QoQ เพราะ ARPU เพิ่มขึ้นจากการยกเลิกส่วนลด และปรับข้อเสนอบริการเดิมใหม่ ดังนั้น ผลประกอบการที่ดีขึ้น YoY จึงมาจากสภาวะการแข่งขันที่ผ่อนคลายลง และอานิสงส์จาก synergy ที่หักล้างไปกับต้นทุนดอกเบี้ยที่สูงขึ้น และต้นทุนการรวมธุรกิจ
ตั้งเป้าหมายที่จะแข็งแกร่งขึ้นในปี 2567
ในปี 2567 TRUE ตั้งเป้าอัตราการเติบโตของ EBITDA ไว้ที่ 9-11% YoY สูงกว่าอัตราการเติบโตของรายได้ที่ 3-4% YoY (Figure 3) โดยตั้งงบลงทุน (CAPEX) ไว้ที่ 3 หมื่นล้านบาท ทั้งนี้ ผู้บริหารตั้งความหวังเอาไว้สูงว่าผลการดำเนินงานปกติจะพลิกมาเป็นกำไรได้ (จากที่ตลาดคาดว่าจะยังขาดทุน) โดยโมเมนตัมใน 1Q67F น่าจะยังแข็งแกร่ง QoQ เนื่องจาก i) ความเชื่อมั่นผู้บริโภคแข็งแกร่งมากขึ้น ii) จำนวนนักท่องเที่ยวต่างชาติเพิ่มขึ้น iii) ได้แรงเสริมจากมาตรการ e-tax refund และ iv) ไม่ต้องบันทึกรายการพิเศษที่เกิดขึ้นเพียงครั้งเดียวก้อนใหญ่ ๆ อีก นอกจากนี้ เรายังคลายความกังวลเกี่ยวกับการออกหุ้นกู้ชุดใหม่ของ TRUE เพราะแรงกดดันลดลงจากเรตติ้งที่แข็งแกร่งขึ้น และจบรอบดอกเบี้ยขาขึ้นแล้ว เราคิดว่าตลาดน่าจะตอบรับในเชิงบวกกับการที่สัดส่วนหนี้สินสุทธิ/EBITDA ของ TRUE ลดลงเหลือ 5.2x ในปี 2566 (จาก 5.6x ในปี 2565) ในขณะที่บริษัทประสบความสำเร็จในการออกหุ้นกู้ในเดือนมกราคม 2567 (1.05 หมื่นล้านบาท)
Valuation & Action
เรายังคงคำแนะนำซื้อ TRUE และประเมินราคาเป้าหมาย DCF ปี 2567 ที่ 7.20 บาท (ใช้ WACC ที่ 6.8%) ในขณะที่ราคาหุ้นวิ่งขึ้นมาแล้ว 26% YTD เราเชื่อว่าผลประกอบการที่ดีขึ้นจะยังคงเป็นปัจจัยกระตุ้นในปี 2567 เราคาดว่าในการประชุมนักวิเคราะห์วันนี้ผู้บริหารจะให้ข้อมูลที่เป็นบวกเกี่ยวกับกลยุทธ์ปี 2567 นอกจากนี้ เนื่องจาก TRUE มีภาระหนี้สูง, beta สูง, และเป็นหุ้นในกลุ่ม ICT ที่มีน้ำหนักมากในดัชนี SET เราจึงมองว่า TRUE เข้ากันดีกับธีมการจบรอบดอกเบี้ยขาขึ้น และกระแสเงินทุนไหลเข้า
Risks
การแข่งขันเข้มข้น, กำลังซื้ออ่อนแอ, งบลงทุนสูงขึ้น, และไม่สามารถสร้างมูลค่าจาก synergy ได้
