จากโมเดล "ขายทรัพย์สิน-เช่ากลับ-ซื้อคืน" ที่เคยถูกมองเป็นเครื่องมือเสริมสภาพคล่องในช่วงวิกฤติโควิด วันนี้กลับกลายเป็นบททดสอบสำคัญของตลาดทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์ (REIT) เมื่อการซื้อคืนโรงแรมรอยัล ออคิด เชอราตัน ไม่เป็นไปตามกำหนด ขณะที่ทุกฝ่ายต่างยืนยันสิทธิของตนเอง ท่ามกลางคำถามใหญ่ต่อความเชื่อมั่นของนักลงทุนและมาตรฐานการทำธุรกรรมในตลาดทุน
จากแผนระดมทุน สู่โมเดลขายแล้วซื้อคืน
สุรเชษฐ กองชีพ หัวหน้าฝ่ายวิจัยและที่ปรึกษา บริษัท คุชแมน แอนด์ เวคฟีลด์ (ประเทศไทย) กล่าวว่า จุดเริ่มต้นของกรณีนี้ย้อนกลับไปในปี 2564 เมื่อธุรกิจโรงแรมทั่วประเทศเผชิญแรงกดดันอย่างหนักจากการแพร่ระบาดของโควิด-19 ส่งผลให้ผู้ประกอบการจำนวนมากต้องเร่งหาแหล่งเงินทุนเพื่อรักษาสภาพคล่อง
หนึ่งในนั้นคือ บริษัท โรงแรมรอยัล ออคิด (ประเทศไทย) จำกัด (มหาชน) หรือ ROH ที่เลือกนำโรงแรมรอยัล ออคิด เชอราตัน โฮเทล แอนด์ ทาวเวอร์ส โรงแรมระดับ 5 ดาวริมแม่น้ำเจ้าพระยา มูลค่าการลงทุน 4,498 ล้านบาท เข้าสู่ทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์ แกรนด์ รอยัล ออคิด โฮสพีทาลิตี้ ที่มีข้อตกลงซื้อคืน (GROREIT)
ทรัสต์ดังกล่าวเข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ด้วยมูลค่าทรัพย์สินกว่า 4,831 ล้านบาท มีบริษัทหลักทรัพย์จัดการกองทุน เอ็มเอฟซี จำกัด (มหาชน) ทำหน้าที่ทรัสตี และบริษัทหลักทรัพย์จัดการกองทุน วรรณ จำกัด เป็นผู้จัดการกองทรัสต์
สัญญาชัด 'เช่ากลับ-ซื้อคืน' ภายใน 5 ปี
โครงสร้างของดีลถูกออกแบบให้ ROH ขายโรงแรมให้กองทรัสต์ แต่ยังคงเป็นผู้เช่าบริหารโรงแรมต่อ พร้อมกำหนดค่าเช่าปีละ 272 ล้านบาท ตลอด 3 ปี และมีสิทธิต่อสัญญาอีก 2 ปีขณะเดียวกัน สัญญายังกำหนดสิทธิและภาระในการซื้อทรัพย์สินคืนไว้อย่างชัดเจน ได้แก่ สิ้นปีที่ 3 มีสิทธิซื้อคืนในราคา 4,703 ล้านบาท สิ้นปีที่ 4 มีสิทธิซื้อคืนในราคา 4,783 ล้านบาท สิ้นปีที่ 5 มีภาระผูกพันต้องซื้อคืนในราคา 4,873 ล้านบาท
โมเดลดังกล่าวถือเป็น Sale and Leaseback with Repurchase Agreement ซึ่งได้รับความนิยมในช่วงวิกฤติ เพราะช่วยปลดล็อกสภาพคล่องโดยไม่ต้องสูญเสียโอกาสกลับมาเป็นเจ้าของทรัพย์สินในอนาคต
เงิน 4.5 พันล้านบาท ถูกส่งต่อช่วยบริษัทแม่
หลังการขายทรัพย์สิน ROH ได้รับเงินสด 4,498 ล้านบาท โดยวัตถุประสงค์การใช้เงินถูกเปิดเผยไว้ในรายงานของที่ปรึกษาทางการเงินอิสระอย่างชัดเจนเม็ดเงินส่วนหนึ่งใช้เป็นเงินทุนหมุนเวียนและซ่อมแซมโรงแรม แต่กว่า 4,000 ล้านบาท ถูกนำไปปล่อยกู้ให้บริษัท แกรนด์ แอสเสท โฮเทลส์ แอนด์ พร็อพเพอร์ตี้ จำกัด (มหาชน) ซึ่งเป็นผู้ถือหุ้นใหญ่ เพื่อเสริมสภาพคล่องและรองรับการดำเนินธุรกิจ
เงินกู้ดังกล่าวแบ่งเป็นเงินกู้ระยะสั้น 500 ล้านบาท และเงินกู้ระยะยาว 3,500 ล้านบาท พร้อมกำหนดดอกเบี้ย 8-9% ต่อปี รวมทั้งเปิดช่องให้ ROH สามารถเรียกคืนเงินก่อนกำหนด หากต้องใช้เงินซื้อทรัพย์สินคืนหรือปรับปรุงโรงแรมครั้งใหญ่
แผนเดิมตั้งอยู่บนสมมติฐาน 'ธุรกิจจะฟื้น'
ในเวลานั้น ที่ปรึกษาทางการเงินอิสระประเมินว่า แกรนด์ แอสเสทจะมีกระแสเงินสดเพียงพอชำระหนี้ โดยอาศัยรายได้จาก 4 ธุรกิจ ได้แก่ การพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ โรงแรม พื้นที่ให้เช่า และธุรกิจถุงมือยาง นอกจากนี้ ยังมีแผนนำโรงแรม ไฮแอท รีเจนซี กรุงเทพ สุขุมวิท เข้ากองทรัสต์ รวมถึงการระดมทุนผ่านหุ้นกู้และสินเชื่อสถาบันการเงิน จึงประเมินว่ามีศักยภาพในการชำระเงินกู้และซื้อทรัพย์สินคืนได้ตามกำหนด
เมื่ออสังหาฯ ชะลอ แผนซื้อคืนจึงสะดุด
อย่างไรก็ตาม สถานการณ์ธุรกิจอสังหาริมทรัพย์หลังปี 2564 ไม่ได้ฟื้นตัวตามที่หลายฝ่ายคาดหวัง ผู้ประกอบการจำนวนมากเผชิญปัญหายอดขายชะลอตัว การระบายสต็อกทำได้ยาก ส่งผลให้กระแสเงินสดตึงตัวและกระทบต่อความสามารถในการชำระหนี้ แกรนด์ แอสเสทก็เป็นหนึ่งในผู้ประกอบการที่ได้รับผลกระทบดังกล่าว จนนำไปสู่การที่ ROH ไม่สามารถดำเนินการซื้อคืนทรัพย์สินได้ภายในกรอบเวลาที่ระบุไว้ในสัญญา แม้จะครบกำหนดการเช่าและการต่อสัญญารวม 5 ปีแล้วก็ตาม
ข้อพิพาทใหม่...ไม่ใช่แค่เรื่องเงิน
แม้ ROH จะยืนยันว่าต้องการซื้อทรัพย์สินคืนตามสัญญา แต่บริษัทเปิดเผยว่า เมื่อวันที่ 14 กรกฎาคมที่ผ่านมา ไม่สามารถดำเนินธุรกรรมได้ เนื่องจากได้รับหนังสือจากบริษัทหลักทรัพย์จัดการกองทุน เอ็มเอฟซี จำกัด (มหาชน) ในฐานะทรัสตี แจ้งวิธีการชำระราคารับซื้อคืนที่บริษัทเห็นว่าแตกต่างจากเงื่อนไขในสัญญาเดิม ROH จึงมีหนังสือโต้แย้งว่า วิธีการดังกล่าวอาจไม่สอดคล้องกับข้อตกลงเดิม และขอให้ทรัสตีดำเนินการตามเงื่อนไขที่ตกลงกันไว้
ในอีกด้านหนึ่ง ประเด็นดังกล่าวยังเชื่อมโยงไปถึงสิทธิในการบริหารโรงแรม หลังทรัสตีระบุว่าจะดำเนินการว่าจ้าง Starwood Hotel & Resorts Worldwide, Inc. เพื่อให้โรงแรมสามารถเปิดดำเนินงานต่อได้อย่างต่อเนื่อง ภายหลังสัญญาเช่าของ ROH สิ้นสุดลง
บททดสอบความเชื่อมั่นตลาด REIT
กรณี GROREIT จึงไม่ได้เป็นเพียงข้อพิพาทของคู่สัญญา หากแต่สะท้อนความเสี่ยงของโครงสร้างธุรกรรมแบบ "ขายแล้วซื้อคืน" เมื่อสมมติฐานเรื่องสภาพคล่องและการฟื้นตัวของธุรกิจไม่เป็นไปตามแผน
คำถามสำคัญจากนี้ ไม่ได้มีเพียงว่าใครจะเป็นผู้บริหารโรงแรม หรือการซื้อคืนจะจบลงอย่างไร แต่ยังรวมถึงผลกระทบต่อความเชื่อมั่นของผู้ถือหน่วยลงทุน และบทเรียนของตลาด REIT ไทยว่า การออกแบบธุรกรรมในอนาคตจะต้องมีเครื่องมือรองรับความเสี่ยงมากกว่าที่เคย เพื่อให้ผลประโยชน์ของทุกฝ่ายได้รับการคุ้มครองเมื่อเผชิญสถานการณ์ที่ไม่เป็นไปตามแผนเดิม
