เราคาดว่ากำไรสุทธิของ TOP ใน 3Q64 จะอยู่ที่ 2.6 พันล้านบาท (+264% YoY, +23% QoQ) โดยกำไรที่เพิ่มขึ้นทั้ง YoY และ QoQ จะเป็นเพราะคาด base GRM ดีขึ้นอย่างมาก
เป็น US$1.4/bbl จาก – US$1.1/bbl ใน 3Q64 และ US$0.4/bbl ใน 2Q64 เนื่องจาก spread ของน้ำมันเบนซิน, น้ำมันเครื่องบินและน้ำมันดีเซลฟื้นตัวขึ้น 3-19% QoQ เป็น US$11.8/bbl, US$5.4/bbl และ US$5.4/bbl ตามลำดับ นอกจากนี้ TOP ยังน่าจะบันทึกกำไรพิเศษอีกประมาณ 630 ล้านบาทใน 3Q64 จาก i) การขายหุ้น Ubon Bio Ethanol (UBE.BK/UBE TB) 98 ล้านหุ้น จากการเข้าจดทะเบียนใน SET และ ii) การจัดชั้นเงินลงทุนที่เหลืออยู่ใหม่เนื่องจาก TOP ยังมีหุ้นของ UBE เหลืออีก 485 ล้านหุ้น คิดเป็นสัดส่วน 12.4% แต่อย่างไรก็ตาม เราคาดว่าอัตราการกลั่นจะลดลง 6% QoQ เหลือ 255KBD เนื่องจากสถานการณ์ COVID-19 ที่ระบาดหนักในประเทศไทยใน 3Q64 ในขณะที่ spread ของ BZ ยังลดลง 9% QoQ เหลือ US$284/ton จากระดับที่สูงใน 2Q64 และ spread ของน้ำมันหล่อลื่น 500SN ลดลง 14% QoQ เหลือ US$895/ton เนื่องจากโรงงานในเอเซียแปซิฟิกที่ปิดซ่อมบำรุงประจำปีไปในช่วง 2Q64 กลับมาเดินเครื่องผลิตอีกครั้ง ในขณะเดียวกันเราคาดว่า TOP จะมีผลขาดทุนจากการป้องกันความเสี่ยงใน 3Q64 เพิ่มขึ้น 41% QoQ เป็น 1.6 พันล้านบาท
เข้าซื้อหุ้น 15% ใน CAP เสร็จเรียบร้อยแล้วตั้งแต่เดือนกันยายน
ในเดือนกันยายนที่ผ่านมา TOP ได้ชำระเงินงวดแรก 913 ล้านดอลลาร์ฯ เพื่อซื้อหุ้น 15% ใน PT
Chandra Asri Petrochemical Tbk (CAP) ซึ่งมีกำลังการผลิตปิโตรเคมีในปัจจุบันอยู่ที่ 4,232KTA นอกจากนี้ Chandra Asri กำลังศึกษาความเป็นไปได้ของโครงการขยายกำลังการผลิต CAP2 อีก 3,858KTA ซึ่งต้องใช้เงินลงทุนประมาณ 5 พันล้านดอลลาร์ฯ โดยผู้บริหารของ TOP คาดว่า Chandra Asri จะได้ข้อสรุป (FID) โครงการขยายกำลังการผลิต CAP2 ในปลายปี 2565 ซึ่งจะเป็นช่วงเวลาเดียวกับที่ TOP จะต้องชำระเงินงวดที่สองอีก 270 ล้านดอลลาร์ฯ เพื่อซื้อหุ้นเพิ่มอีก 0.38% ใน CAP ดังนั้นการขยายกำลังการผลิตจะทำให้ CAP มีกำลังการผลิตปิโตรเคมีเพิ่มขึ้น 91% เป็น 8,090KTA ภายในปี 2569
Valuation & Action
เรายังคงคำแนะนำซื้อ และคงราคาเป้าหมายปี 2565 เอาไว้เท่าเดิมที่ 63.00 บาท (ยังไม่รวมแผนเพิ่มทุน 1 หมื่นล้านบาท) อิงจาก adjusted EV/EBITDA ที่ 7.5x เรามองว่า TOP จะเป็นหนึ่งในบริษัทไทยที่จะได้ประโยชน์มากที่สุดเมื่อ spread ของผลิตภัณฑ์จากการกลั่นฟื้นตัวขึ้น เพราะกำไรจากธุรกิจโรงกลั่นคิดเป็นสัดส่วนถึงประมาณ 50-60% ของ EBITDA รวม แต่อย่างไรก็ตาม เราไม่ได้เลือก TOP เป็นหุ้นเด่นของเราในกลุ่มพลังงานเพราะเรายังเป็นห่วงเกี่ยวกับแผนเพิ่มทุนใน 1H65 ในขณะเดียวกันเรามองว่าประมาณการกำไรปี 2564 ของเรายังมี upside อีกประมาณ 20-30% จากกำไรจากสต็อกน้ำมันที่เพิ่มขึ้นและกำไรพิเศษจากการขายหุ้น UBE ใน 3Q64
Risks
ความผันผวนของราคาน้ำมันดิบ, GRM และ spread ของผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมี รวมถึงการเพิ่มทุนใน 1H65 และการเลื่อนกำหนด COD ของโครงการ CFP จาก 3Q66 เป็นปี 2567
