PF - 2Q64 ขาดทุนต่อเนื่องและคาดปี 64 พลิกขาดทุน

เนื่องจากธุรกิจอสังหาริมทรัพย์ (80% ของรายได้รวม) มีรายได้ลดลง 14%YoY แต่อัตรากำไรขั้นต้นเพิ่มขึ้นสู่ 32.3% จาก 29.1% ใน 2Q63 เนื่องจากการขายบ้านหลังใหญ่ที่มีอัตรากำไรขั้นต้นสูงมีสัดส่วนเพิ่มขึ้น ธุรกิจโรงแรม (9% ของรายได้รวม) มีผลขาดทุนขั้นต้น 182 ล้านบาทลดลงจากขาดทุนขั้นต้น 206 ล้านบาทในงวด 2Q63 เนื่องจากได้รับผลกระทบจากการแพร่ระบาดของเชื้อไวรัสโควิด-19 ที่มีผู้เข้าพักลดลง อย่างไรก็ดี ค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารลดลง 9%YoY และ 10%QoQ จากค่าใช้จ่ายบริหารของธุรกิจโรงแรมลดลง  งวด 6M64 ขาดทุน 339 ล้านบาทมากขึ้นจากขาดทุน 163 ล้านบาทในงวด 6M63 เนื่องจากรายได้ลดลง 22%YoY อัตรากำไรขั้นต้นปรับลงเหลือ 21.8% จากระดับ 26.4% ในงวด 6M63 และอัตรากำไรสุทธิ -6.8% ต่ำกว่าระดับ -2.6% ในงวด 6M63  ฐานะการเงินอ่อนแอลงจากอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อส่วนของผู้ถือหุ้น ณ ปลาย ก.ย. 64 เพิ่มขึ้นสู่ 2.98 เท่าจาก 2.89 เท่า ณ ปลาย มิ.ย. 64 

-    การรับรู้รายได้ของธุรกิจถุงมือยางล่าช้ากว่าแผน  : โรงงานถุงมือยางของบริษัท
แกรนด์โกลบอล โกลฟส์ (GGG) ซึ่งบริษัทถือหุ้น 50.5% มีความคืบหน้าในการติดตั้งเครื่องจักรสายการผลิตที่ 1 และ 2 แล้วเสร็จและจะเริ่มรับรู้รายได้ในช่วง 4Q64 ซึ่งล่าช้ากว่าแผนเดิมที่จะเริ่มเดินเครื่องการผลิตและรับรู้รายได้ตั้งแต่ 3Q64 เนื่องจากมาตรการล็อกดาวน์ทำให้การจัดส่งเครื่องจักรมีความล่าช้า  ทั้งนี้สายการผลิตที่เหลืออีก 14 สายจะเริ่มรับรู้รายได้ในปี 65  และจะเป็นแหล่งรายได้ประจำในอนาคต  ทั้งนี้เรามีมุมมองบวกต่อธุรกิจถุงมือยางเนื่องจากเป้าอัตรากำไรสุทธิราว 40% สูงกว่าธุรกิจอสังหาริมทรัพย์และธุรกิจโรงแรม  ช่วยสร้างรายได้ประจำและกระจายความเสี่ยงจากธุรกิจเดิมที่มีความผันผวน
 

-   แผนขายสินทรัพย์มีความล่าช้าบางรายการ : ปี 64 คาดว่าจะขายที่ดินได้เพียง 537 ล้านบาทจากแผนเดิมมูลค่า 3,000 ล้านบาท ซึ่งคาดว่าจะบันทึกเป็นรายได้ในช่วง 4Q64 ส่วนที่เหลือเลื่อนไปเป็นปี 65 ส่วนแผนการขายโรงแรมในปี 64 ทำได้ตามแผนในการขายโรงแรมรอยัล ออร์คิด เชอราตัน เข้ากองทรัสต์ของทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์ แกรนด์ รอยัล ออคิด โฮสพีทาลิตี้ ที่มีข้อตกลงในการซื้อคืน (GROREIT) ในเดือนก.ค. 64 มูลค่า 4,500 ล้านบาทแต่ไม่มีการบันทึกกำไรเนื่องจากมีข้อกำหนดในการซื้อกลับในอนาคตตั้งแต่ปีที่ 3  ซึ่งช่วยสร้างกระแสเงินสดในการดำเนินงาน สำหรับปี 65 มีเป้าขายที่ดินมูลค่า 4,400 ล้านบาท  และมีแผนขายโรงแรม Hyatt Regency สุขุมวิท ซึ่งอยู่ในเครือ GRAND มูลค่า  3,800 ล้านบาทเข้ากองทรัสต์เพิ่มเติม (มีรายละเอียดในรูปที่ 1 แผนขายสินทรัพย์) หากการขายสินทรัพย์เป็นไปตามแผนเราคาดว่าบริษัทจะได้รับประโยชน์ในเรื่องฐานะการเงินที่แข็งแกร่งขึ้น  โดยบริษัทตั้งเป้าระดับอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อส่วนของผู้ถือหุ้น (Net D/E Ratio) ณ ปลายปี 2564 ลดลงเหลือ 1.2 เท่าและลดความต้องการใช้เงินทุนเพิ่มจากการไม่เปิดโครงการคอนโดฯใหม่ 3 ปีระหว่างปี 62-64  อย่างไรก็ดี แผนการขายสินทรัพย์ลดภาระหนี้ที่มีความล่าช้าทำให้เราคาดอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อส่วนของผู้ถือหุ้น ณ ปลายปี 2564 ราว 2.7 เท่า (จากเดิม 2.4 เท่า) ซึ่งใกล้เคียงกับปลายปี 63 

-   ปรับประมาณการกำไรปี 64 ใหม่พลิกเป็นขาดทุน : แผนเปิดโครงการใหม่ปี 2564 ยังเป็นไปตามเดิมมีเฉพาะโครงการแนวราบไม่เปิดขายโครงการคอนโดมิเนียมโดยจะเปิดใหม่ 6 โครงการ มูลค่ารวม 9,900 ล้านบาทเป็นบ้านเดี่ยวทั้งหมดแบ่งเป็นโครงการของบริษัท 5 โครงการและโครงการร่วมทุน 1 โครงการ (ดังแสดงในรูปที่ 2 ) โดยปรับแผนการเปิดโครงการใหม่มาอยู่ในช่วงปลายปี 64  เดือนก.ย. 64 มีแผนเปิด  1 โครงการ

 

 

ได้แก่ โมดิ วิลล่า บางนา 2  มูลค่า 420 ล้านบาท และในเดือนพ.ย. 64 มีแผนเปิด 4 โครงการมูลค่ารวม 4,410 ล้านบาท บริษัทมียอดขายรอโอน (backlog) ณ สิ้นงวด 2Q64 เท่ากับ 2,352 ล้านบาท  ทั้งนี้ จากผลขาดทุนที่สูงกว่าคาดใน 6M64 นำไปสู่การปรับลดประมาณการโดยปรับลดประมาณการรายได้จากการขายรวมลดลง 49% จากเดิม 21,104 ล้านบาทเหลือ 10,720 ล้านบาท  ปรับลดสมมติอัตรากำไรขั้นต้นจากเดิม 29.7% เหลือ 23% ส่งผลให้ประมาณการผลการดำเนินงานปี 64  ขาดทุนสุทธิต่อเนื่องราว   885 ล้านบาทจากเดิมคาดพลิกมีกำไร 332 ล้านบาท  ผลประกอบการในช่วง 3Q64  มีแนวโน้มขาดทุนต่อ เนื่องจากมีมาตรการล็อกดาวน์ซึ่งส่งผลกระทบโดยตรงต่อธุรกิจโรงแรม  ส่วนการฟื้นตัวของผลประกอบการใน 4Q64 คาดว่าจะมาจากความคืบหน้าในการฉีดวัคซีน การเริ่มเปิดประเทศ และการบันทึกกำไรจากการขายที่ดิน

-   ปรับคำแนะนำเป็น “ถือ” จาก “ซื้อเก็งกำไร” ปรับราคาเหมาะสมปี 64 เหลือ 0.52 บาท : จากประมาณการผลดำเนินงานใหม่ที่คาดจะยังขาดทุนต่อเนื่อง และในการประเมินราคาเหมาะสมด้วยวิธี Prospective PBV ที่ระดับเดิมเท่ากับ 0.4 เท่าเท่ากับค่าเฉลี่ยย้อนหลัง 3 ปี ซึ่งต่ำกว่า PBV ของอุตสาหกรรมที่ระดับ 1.32 เท่า จากประมาณการกำไรใหม่ซึ่งมีมูลค่าตามบัญชีต่อหุ้นในปี 64 เท่ากับ  1.4 บาทต่อหุ้นคำนวณเป็นราคาเหมาะสมได้ราว 0.52 บาทต่อหุ้นและยังมีอัพไซต์เมื่อเทียบกับราคาปัจจุบัน  พร้อมคาดการณ์อัตราผลตอบแทนเงินปันผลราว 1.4% ต่อปี (แม้งบรวมขาดทุนแต่ผลประกอบการของงบเดี่ยวยังมีกำไรจึงสามารถจ่ายเงินปันผลได้)  เราจึงปรับคำแนะนำเป็น “ถือ” จาก “ซื้อเก็งกำไร” 

 

ปัจจัยเสี่ยง

1. ภาวะเศรษฐกิจฟื้นตัวช้า กดกำลังซื้อของผู้บริโภค
2. การแพร่ระบาดซ้ำของไวรัสโควิด-19 ทำให้ธุรกิจโรงแรมฟื้นตัวได้ช้า
3. การก่อสร้างล่าช้าไม่เป็นไปตามแผนการโอน
4. หากขายสินทรัพย์ไม่ได้ตามแผนจะทำให้ภาระหนี้สินยังสูง 
5. การออกหุ้นกู้ชุดใหม่ทดแทนหุ้นกู้ที่จะครบกำหนดชำระทำไม่ได้ตามแผน
6. ราคาขายถุงมือยางในอนาคตอาจลดลงจากปัจจุบันหากมี supply เพียงพอ