MAKRO - ซื้อ

Event

อัพเดตแนวโน้มบริษัท

lmpact

SSSG อาจจะพลิกมาเป็นลบในไตรมาสแรก

ถึงแม้ว่า MAKRO จะได้ประโยชน์ทางอ้อมจากมาตรการกระตุ้นของรัฐบาล อย่างเช่น คนละครึ่ง และไทยชนะ แต่ก็ยังไม่เพียงพอที่จะชดเชยฐานที่สูงของนักท่องเที่ยวต่างชาติในเดือนมกราคม 2563 ได้ ดังนั้น SSSG QTD จึงยังคงติดลบในระดับเลขตัวเดียวต่ำ ๆ และเมื่อบวกกับฐานที่สูงในเดือนมีนาค 2563 จากการตุนสต็อก เราจึงคาดว่า SSSG ใน 1Q64 จะติดลบในระดับเลขตัวเดียว เราคาดว่า SSSG จะฟื้นตัวได้ใน 2Q64 แต่อาจจะยังอยู่ในระดับเลขตัวเดียวต่ำ ๆ เพราะฐานที่สูงจากการตุนสต็อก ซึ่งน่าจะทำให้ SSSG ของ MAKRO ด้อยกว่า CPALL ดังนั้น เราจึงยังคงสมมติฐาน SSSG ปี 2564-65 ที่ 2.5% และ
3.0% ตามลำดับ ทั้งนี้ เนื่องจากภาวะเศรษฐกิจที่อ่อนแอ และยังคงมีข้อจำกัดด้านการเดินทางต่อเนื่องไป จนถึงปลาย 1H64 เป็นอย่างน้อย เราจึงคาดว่า MAKRO จะเลื่อนการขยายสาขาทั้งในประเทศและต่างประเทศออกไปก่อน ดังนั้น เราจึงปรับลดสมมติฐานการเปิดสาขาใหม่ในประเทศไทยในปี นี้เหลือ
สามสาขา (จากเดิมหกสาขา) เท่ากับเมื่อปี 2563 และปรับลดสาขาใหม่ในต่างประเทศปีนี้ลงเหลือหนึ่งสาขา (จากเดิมสองสาขา) เท่ากับเมื่อปี 2563

คาดว่าจะยังคงคุมต้นทุนต่อไป

เราคาดว่าการคุมต้นทุน บวกกับการเลื่อนขยายกิจการในต่างประเทศจะทำให้ค่าใช้จ่ายของบริษัทลดลงก่อนที่จะเร่งตัวขึ้นในปี 2565 ดังนั้น เราจึงปรับลดประมาณการสัดส่วน SG&A ต่อยอดขายปีนี้ลงจากเดิมที่ 8.7% เหลือ 8.6% แต่ปรับเพิ่มของปี 2565 เล็กน้อย จากเดิม 8.7% เป็น 8.8% โดยสรุปแล้ว เราปรับเพิ่มประมาณการกำไรสุทธิปี 2564 ขึ้นอีก 2% แต่ปรับลดประมาณการปี 2565 ลง 4% ซึ่งเมื่ออิงตามประมาณการกำไรใหม่ เราคาดว่ากำไรสุทธิของ MAKRO ในปีนี้จะโต 6% YoY และในปี 2565 จะโต 7% YoY ซึ่งต่ำกว่าของหุ้นอื่นในกลุ่มที่คาดว่าจะโต 19% YoY ในปี 2564 และ 14% YoY ในปี 2565

De-rate PER ลงเพื่อสะท้อนแนวโน้มผลประกอบการที่ด้อยกว่าหุ้นอื่นในกลุ่ม

เราคาดว่ากำไรสุทธิของ MAKRO ในอีกสองปีข้างหน้าจะโตเฉลี่ย 6% ซึ่งต่ำกว่าของหุ้นอื่นในกลุ่มที่ 16% และต่ำกว่า C.P. All (CPALL.BK/CPALL TB)* ที่ 16% ทั้งนี้ เนื่องจาก MAKRO ไม่ได้รับผลกระทบมากนักจากมาตรการ lockdown ประเทศ และการที่นักท่องเที่ยวต่างชาติหายไป ดังนั้น
แนวโน้มการฟื้นตัวของผลประกอบการจึงไม่น่าตื่นเต้น เราจึง de-rate PER ลงจากเดิม 32.0x เหลือ 30.0x (ค่าเฉลี่ยย้อนหลังของ MAKRO และ CPALL -0.25 S.D.)

Valuation & Action

เราขยับไปใช้ราคาเป้าหมายสิ้นปี 2565 ที่ 46.00 บาท จากเดิมที่ 45.00 บาท อิงจาก PER ที่ 30.0x (ค่าเฉลี่ยย้อนหลังของ MAKRO และ CPALL -0.25 S.D.) ถึงแม้ว่าแนวโน้มผลประกอบการจะดูไม่น่าสนใจ แต่เนื่องจากราคาปิดล่าสุดยังเหลือ upside อีก 17% เราจึงยังคงคำแนะนำ "ซื้อ"

Risks

เศรษฐกิจชะลอตัวลง, ราคาพืชผลตกต่ำ, ขยายสาขาได้น้อยกว่าที่วางแผนไว้, วัฒนธรรม, ความเสี่ยงด้านกฎเกณฑ์ทางการ และค่าใช้จ่ายดำเนินงานเพิ่มขึ้นจากการขยายกิจการในต่างประเทศ