สัญญาณเตือนบางประการ จากตลาดพันธบัตร
เดือน ก.พ. 2564 ดัชนี SET index ปรับขึ้น +2% MoM
ดัชนี SET index ในเดือน ก.พ. ปรับขึ้น +2.0% มาปิดที่ 1,497 จุด โดยในบทวิเคราะห์ Quantamental เดือนก่อน สัญญาณจากโมเดลต่างๆของเรา เริ่มไม่สอดคล้องกัน แต่ปัจจัยเรื่องของ Momentum ยังเป็นบวก ความผันผวนที่เกิดขึ้นในเดือน ก.พ. จึงสอดคล้องกับที่คาดการณ์
อัตราผลตอบแทนพันธบัตรเด้งเร็ว สัญญาณบางประการต่อตลาดหุ้น
ในบทวิเคราะห์ Quantamental เดือน ก.พ. เราได้เน้นย้ำถึงประเด็นความสำคัญของอัตราดอกเบี้ย (ในที่นี้จะใช้อัตราผลตอบแทนจากพันธบัตรอายุ 10 ปี หรือ Bond yield เป็นตัวแทน) โดยอัตราดอกเบี้ยที่กำลังเป็นขาขึ้นมาอย่างต่อเนื่อง (ผลจากความคาดหวังการฟื้นตัวทางเศรษฐกิจ) กลับเป็นผลร้ายต่อ Valuation ในตลาดหุ้น ล่าสุด Valuation ของตลาดหุ้นไทยเริ่มมีความน่าสนใจลดลงเทียบกับเดือนก่อน ยืนยันโดยโมเดลต่างๆของเรา เริ่มที่ Modified Yield Gap (M-yield gap) ที่ลดลงเร็วสู่ระดับ -1.62 จุด (จาก +1.44 จุด ในเดือนก่อน) ซึ่งโมเดล M-yield gap ที่เราพัฒนาขึ้นนั่น จะเป็นสัญญาณเตือนล่วงหน้าของแนวโน้มตลาดหุ้น โดยหากว่าค่า M-yield gap ลดลงแตะระดับ -2.0 จุด หรือต่ำกว่า จะเป็นการส่งสัญญาณว่าตลาดหุ้นไทยมีความเสี่ยงสูงที่จะเข้าสู่ "ภาวะหมี" หรือเป็นขาลงในระยะอันใกล้ โมเดลถัดมาคือ Cyclical Adjusted PE (CAPE) ที่ปรับขึ้นเล็กน้อยเป็น 18.7 เท่า (จาก 18.3 เท่าในเดือนก่อน) แต่หากพิจารณาเพิ่มเติมเป็นโมเดล Excess CAPE Yield (ECY) หรือเพิ่มมิติการเปรียบเทียบ CAPE กับ Bond yield จะพบว่าค่า ECY ลดลง
เป็น 3.74% (จาก 4.38% ในเดือนก่อน) เป็นผลจาก Bond yield ที่เด้งแรงในเดือนที่ผ่านมา สะท้อนว่าความน่าสนใจลงทุนในตลาดหุ้นไทยลดลง และท้ายสุด Implied Equity Risk Premium (iERP) ยังต่ำที่ระดับ +3.2% ใกล้เคียงระดับ -1.5 เท่าของส่วนเบี่ยงเบนมาตรฐานของค่าเฉลี่ยในอดีตที่ 3.08% สะท้อนว่าอัตราผลตอบแทนที่คาดหวังจากการลงทุนในตลาดหุ้นไทยขณะนี้อยู่ในระดับที่ไม่สูงมากนัก ทั้งนี้ สำหรับคำถามว่าแล้วการปรับตัวของ Bond yield จะส่งผลต่อตลาดหุ้นในเชิงตัวเลขอย่างไร เราได้ใช้โมเดล Dividend Discount Model (DDM) ในการคำนวณย้อนกลับพบว่า Bond yield ที่ปรับขึ้น (หรือลง) ทุกๆ10bps จะทำให้ SET index ลดลง (หรือเพิ่มขึ้น) -4.5 จุด ในทางทฤษฎี โดยเรากำหนดสมมติฐานให้ปัจจัยต่างๆในการคำนวณคงที่ เว้นเพียงแต่ Bond yield และกำหนดสมมติฐานหลักเรื่อง Terminal growth ให้เท่ากับ Bond yield โดยอิงจาก บทความของ Damodaran A., 2019, Equity Risk Premiums (ERP): Determinants, Estimation and Implications – The 2019 Edition โดยการกำหนดสมมติฐานเช่นนี้เราประเมินว่าสมเหตุสมผล เนื่องจาก Bond yield ที่ปรับขึ้น (หรือลดลง) นั้น เป็นการสะท้อนคาดการณ์การเติบโต (หรือชะลอตัว) ของเศรษฐกิจในอนาคตนั่นเอง
Momentum เริ่มอ่อนกำลัง
ปัจจัยเรื่องของ Momentum ในเดือนนี้เริ่มอ่อนกำลังลง เทียบกับเดือนก่อน แม้ว่า Momentum ในตลาดหุ้นยังเป็นบวก แต่สำหรับตลาดพันธบัตรที่เริ่มให้อัตราผลตอบแทนย้อยหลัง 12 เดือน เป็นลบแล้ว ทำให้โมเดล Cross Asset Class Momentum (CAC factor) ส่งสัญญาณที่เป็นลบมากขึ้น เราจึงแนะนำให้นักลงทุนเพิ่มความระมัดระวังในการลงทุนให้มากขึ้น และอาจตัดสินใจลดพอร์ตการลงทุนเมื่อตลาดหุ้นปรับขึ้นใกล้แนวต้าน เพื่อลดความเสี่ยงลงบ้าง
Default spread (BBB-AAA) ทำจุดสูงสุดใหม่
ประเด็นที่เรากังวลต่อเนื่องมาจากช่วงปลายปี 2563 คือเรื่องของ Default Spread ที่สูงต่อเนื่อง ซึ่งสะท้อนว่านักลงทุนหลีกหนีการลงทุนในหุ้นกู้ที่มี Credit rating ต่ำๆ ดังนั้นในช่วงที่ Bond yield กำลังปรับขึ้นหุ้นที่มี Credit rating ต่ำๆ อาจได้รับผลกระทบที่รุนแรงคือ i) ความเสี่ยงด้านการผิดนัดชำระหนี้ที่อาจ
สูงขึ้น ii) ต้นทุนทางการเงินที่เพิ่มขึ้น เราแนะนำนักลงทุนให้ลงทุนในหุ้นที่มี Credit rating ต่ำๆอย่างระมัดระวังมากขึ้น อย่างไรก็ดีในเชิงทฤษฎี Contrarian เมื่อ Default Spread เริ่มปรับลดลงจากระดับสูงสุด จะเป็นการส่งสัญญาณว่าภาวะเศรษฐกิจ และตลาดหุ้นหลุดพ้นจากช่วงที่เศรษฐกิจชะลอตัวแล้ว
ตลาดยังผันผวน เลือกลงทุนเป็นรายตัว
เราประเมินแนวรับ - แนวต้านของ SET index ในเชิง Technical analysis ไว้ดังนี้ i) แนวรับ 1,480 จุด และ 1,450 จุด / ii) แนวต้าน 1,520 จุด และ 1,550 จุด
หุ้นเด่นในเดือน ก.พ.ของเรา ให้อัตราผลตอบแทนรวม +8.3% (อิงการคำนวณ Equal weight) และอัตรา Success ratio ที่ 80% (หุ้น 16 ตัวให้ผลตอบแทนเป็นบวก / 4 ตัวเป็นลบ) อย่างไรก็หากคำนวณอัตราผลตอบแทนโดยอิง Market cap weight พอร์ตหุ้นเด่นเดือน ก.พ. จะติดลบ -6.4% โดยเป็นผลจากหุ้น DELTA ที่มีน้ำหนักในการคำนวณสูงถึง 49% ของพอร์ต และหุ้น DELTA ติดลบไปถึง -24.2% สำหรับเดือน มี.ค.2564 เราแนะนำให้ปรับพอร์ตหุ้นเข้าใหม่ 12 ตัว และคัดออก 12 ตัว ดังตารางที่ 1
