ส่อง'หุ้น' AOT ราคากลับมาในโซน'ซื้อ'

บริษัทหลักทรัพย์หยวนต้า(ประเทศไทย) จำกัด ออกบทวิเคราะห์หุ้น บริษัทท่าอากาศยานไทย จำกัด(มหาชน) หรือ AOT โดยคาดว่า ไตรมาสแรกปี 2564 จะขาดทุนลดลงจากไตรมาส 4/2563 แต่เริ่มเห็นผลกระทบจากการระบาดของเชื้อโควิดรอบสอง

คาดผลประกอบการ 1Q64 ขาดทุนปกติที่ 2.8 พันล้านบาท (ไม่รวมผลกระทบของ TFRS16 ที่จะบันทึกเป็นไตรมาสแรก ซึ่งเป็นเพียงรายการทางบัญชีที่ไม่มีผลต่อกระแสเงินสด) ดีขึ้นเทียบกับขาดทุน 3.6 พันล้านบาทใน 4Q63 แต่อ่อนแอลงเทียบกับกำไรปกติ 6.8 พันล้านบาทใน 1Q64 (Pre-COVID19) Domestic Flight +39% QoQ จำนวนผู้โดยสารภายในประเทศ +46% QoQ ขณะที่ค่าใช้จ่ายถูกควบคุม

อย่างไรก็ดีปริมาณผู้โดยสารภายในประเทศเริ่มส่งสัญญาณอ่อนตัว เดือนธ.ค.63 ลดลงเหลือ 1.77 ล้านคนจาก 1.9 ล้านคนในเดือนพ.ย.63 ขณะที่เดือนม.ค.64 คาดที่ราว 900K คน ผลกระทบจากการระบาดรอบสองภายในประเทศ

ลดคาดการณ์ปี 2563/64 เป็นขาดทุน 6.4 พันล้านบาท  แต่ไม่ใช่ประเด็นใหม่

ผลขาดทุนใน 1Q64 เมื่อบวกกับการระบาดรอบสองในประเทศในช่วงเดือนม.ค.64-มี.ค.64 (2Q ของ AOT) และกระทบให้การเปิดประเทศทำได้ช้าลง คาดเกิดใน 2H64 ดังนั้นในปีปฏิทิน 2563/64 AOT จะได้รับผลกระทบจากการระบาดราว 9 เดือน (ต.ค.63-มิ.ย.64) ทำให้เราปรับลดประมาณประมาณการปี 2564 ของเราจากกำไรปกติ 6.4 พันล้านบาทเป็นขาดทุน 6.4 พันล้านบาท

ให้น้ำหนักกับการกระจายวัคซีนมากกว่า ... ศักยภาพที่แท้จริงอยู่ตั้งแต่ปี 2564/65

แม้ AOT จะมีผลขาดทุนอีกอย่างน้อย 2 ไตรมาส อย่างไรก็ดีผลลบดังกล่าวจำกัดเนื่องจาก AOT มีงบดุลที่แข็งแกร่งเพียงพอรองรับภาวะขาดทุนและมาตรการช่วยเหลือร้านค้าและสายการบินเพิ่มเติม

การกระจายวัคซีนที่รวดเร็วใน 1H64 เป็นปัจจัยสำคัญที่เราให้น้ำหนักมากกว่า หากทำได้ต่อเนื่องใน 2Q64-3Q64 การเปิดประเทศอย่างมีนัยสำคัญจะเริ่มเห็นตั้งแต่ 4Q64 ดังนั้นในปีปฏิทิน 2564/65 ของ AOT เราคาดผลประกอบการจะกลับเข้าสู่ช่วงฟื้นตัวในอัตราเร่งต่อเนื่องยาว 3 ปี หนุนจาก 1) ผลบวกจากการกระตุ้นการท่องเที่ยวรอบใหญ่ของประเทศไทยจากภาครัฐ 2) Pend-up demand ของนักท่องเที่ยวทั่วโลก และ3)ทรัพยากรธรรมชาติของประเทศที่สดใหม่หลังได้รับการฟื้นฟูมากว่า 1 ปี พร้อมดึงดูดนักท่องเที่ยวต่างชาติ

เราปรับประมาณการกำไรปกติปี 2564/65 และ 2565/66 เป็น 1.4 หมื่นล้านบาท (ลดลง 12% เทียบกับประมาณการเดิม) และ 2.9 หมื่นล้านบาท (เพิ่มขึ้น 22% เทียบกับประมาณการเดิม) ตามลำดับ อิงสมมติฐานนักท่องเที่ยวจะทำระดับสูงสุดใหม่เทียบกับปี 2562 ในปี 2565/66

ปรับเพิ่มคำแนะนำขึ้นเป็น “ซื้อ” อิงราคาเหมาะสม 75.50 บาทต่อหุ้น

ผลของการปรับประมาณการขึ้นตั้งแต่ปี 2565/66 ทำให้ราคาเหมาะสมของ AOT ณ สิ้นปี 2564 ปรับเพิ่มขึ้นเป็น 75.50 บาทต่อหุ้น เรามอง AOT เป็นตัวแทนของการฟื้นตัวของการท่องเที่ยวไทยในยุค Post COVID-19 ขณะที่ราคาหุ้นที่ +/-60.00 บาทต่อหุ้น มี Risk Reward ที่น่าสนใจ

ความเสี่ยงสำคัญ คือ การเปิดประเทศได้ล่าช้ากว่า 2H64 การออกมาตรการช่วยเหลือสายการบินและร้านค้าเพิ่มเติม และการต้องช่วยการบินไทยในรูปแบบของการใส่ Equity  

Risk Reward น่าสนใจ ... ภาวะปกติอยู่ที่อย่างน้อย 80 บาทต่อหุ้น

ในภาวะปกติ AOT กลับไปได้สัญญา Minimum Guarantee ก่อนเกิด COVID-19 ฐานกำไรของ AOT ควรจะอยู่ที่ระดับ 3.5-4.0 หมื่นล้านบาทต่อปี หรือคิดเป็นราคาเหมาะสมของหุ้น AOT อิงวิธี DCF ใน Model ของเราที่ราว +/-80 บาทต่อหุ้น

กรอบราคาเหมาะสมดังกล่าวมีโอกาสถูกปรับเพิ่มขึ้นหากการเติบโตของนักท่องเที่ยวต่างชาติระยะยาวสูงกว่า 5% ซึ่งมีความเป็นไปได้เพราะในระยะยาวเศรษฐกิจจีนที่จะก้าวขึ้นมาเป็นผู้นำโลกสะท้อนเป็นการเติบโตของชนชั้นกลางจำนวนมาก เมื่อประกอบกับ location ที่อยู่ใกล้ประเทศไทยและการเติบโตของ Social Media ที่ทำให้คนรุ่นใหม่อยากเดินทางมากขึ้นจะหนุนให้จำนวนนักท่องเที่ยวจีนซึ่งเป็นสัดส่วนใหญ่ของนักท่องเที่ยวต่างชาติในประเทศไทยยังเติบโตได้อีกมาก

อิงมุมมองอุตสาหกรรมท่องเที่ยวไทยใช้เวลาฟื้นตัวราว 2 ปี ราคาหุ้นที่ +/-60.00 บาทต่อหุ้น มี Upside Risk ราว 25% ในสองปี มีความน่าสนใจเทียบกับ Return ปกติของตลาดที่ราว 10% ต่อปี ขณะที่ Upside Risk สำคัญอยู่ที่อุตสาหกรรมท่องเที่ยวไทยหลัง COVID-19 ที่เชื่อว่าจะกลับไปทำระดับสูงสุดใหม่อีกครั้ง

ขณะที่ Downside Risk อยู่ที่ 1) การเปิดประเทศล่าช้ากว่า 3Q64 ซึ่งจะเกิดขึ้นก็ต่อเมื่อการกระจายวัคซีนทำได้ล่าช้า หากเกิดขึ้นหุ้นมีโอกาสปรับฐานก่อนอย่างไรก็ดีเรามองเป็นโอกาสสะสมเพิ่มที่ระดับ 50-55 บาทต่อหุ้น และ 2) การต้องเข้าช่วยเหลือการบินไทยในรูปแบบ Equity โดยเบื้องต้นผู้บริหาร AOT ไม่มีนโยบายดังกล่าวทำให้ความเสี่ยงยังต่ำ แต่ในกรณีที่เกิดขึ้นผิดคาด เรามองเป็นลบและอาจกระทบต่อมูลค่าเหมาะสมในระยะยาว