IRPC - ซื้อ

แม้ว่า IRPC ได้สลับกำลังการผลิตน้ำมันอากาศยานทั้งหมดไปสู่น้ำมันดีเซลใน 2Q ค่าการกลั่น (GRM) จะยังคงอ่อนแอที่ US$1.5/bbl เนื่องจาก crack spreads ของน้ำมันดีเซลและเบนซินที่ยังคงอ่อนแอ และ crude premium ที่ทำให้การฟื้นตัวของกำไรของ IRPC ช้ากว่าบริษัทอื่นในกลุ่ม อย่างไรก็ตาม Spreads ของ PP และ ABS ยังอยู่ในระดับที่ดี โดยได้รับปัจจัยหนุนจากความต้องการที่เพิ่มขึ้นและ supply ที่จำกัด ส่วน GIM จะฟื้นตัวขึ้นสู่ระดับ US$10/bbl ใน 2Q ซึ่งเป็นระดับที่ใกล้เคียงกับจุดคุ้มทุนของกำไรสุทธิ แต่ปรับตัวดีขึ้นจาก US$6.8/bbl ใน 1Q คงคำแนะนำ ซื้อ พร้อมราคาเป้าหมายที่ Bt3.20/sh เทียบเท่า 0.8x FY20F PBV

 

ผลประกอบการ 2Q ยังคงถูกกดดันจาก GRM ที่อ่อนแอ และ crude premium

crack spreads ที่อ่อนแอของน้ำมันดีเซลและเบนซินจะยังคงเป็นปัจจัยกดดันหลักสำหรับกำไรของ IRPC ใน 2Q จากการที่เราอัพเดตกับผู้บริหาร คาดว่า อัตราการกลั่นจะคงที่ qoq ที่ 87% ใน 2Q เนื่องจาก crack spreads ที่ยังคงอ่อนแอสำหรับน้ำมันดีเซลและเบนซินที่เฉลี่ย US$5.5 และ US$2.5 เทียบกับ US$10.8 และ US$6.6 ใน 1Q โดย IRPC ได้ใช้น้ำมันราว 70% จากภูมิภาคตะวันออกลาง โดย Arab Light crude discount มีค่าเฉลี่ยอยู่ที่ US$5.7 ใน 2Q แต่หากรวมค่าขนส่งเข้าไปด้วยแล้วจะทำให้กลับค่าเป็น crude premium (สำหรับน้ำมันดิบทุกประเภท) ที่ US$0.5 เทียบกับ crude premium US$5.3 ใน 1Q โดย IRPC ได้สลับกำลังการผลิตน้ำมันอากาศยานทั้งหมดไปสู่น้ำมันดีเซล  บริษัทจึงไม่ได้รับผลกระทบจาก spreads ของน้ำมันอากาษยานที่ติดลบที่ US$0.1 ใน 2Q เราคาดว่าค่าการกลั่นของ IRPC จะอยู่ที่ US$1.5/bbl ใน 2Q เทียบกับ -US$0.9 ใน 1Q โดย crack spreads ได้มีการฟื้นตัวหลังจากมีการผ่อนคลายการ lockdown โดย crack spreads ของน้ำมันดีเซลและน้ำมันเบนซินอยู่ที่ US$6.4 และ US$7.0 ในสัปดาห์นี้ การฟื้นตัวของความต้องการจะยังคงช่วยหนุน crack spreads ใน 3Q และ 4Q

 

ผลิตภัณฑ์ PP และ ABS จะโดดเด่นจากผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีอื่น

ปิโตรเคมีจะเป็นการดำเนินงานที่สำคัญสำหรับการดำเนินงานของ IRPC ใน 2Q โดย PP และ ABS spreads เฉลี่ยอยู่ที่ US$600/t และ US$884/t เทียบกับ US$527/t US$892/t ใน 1Q ตามลำดับ PP spreads นั้นมีปัจจัยหนุนจากความต้องการที่เพิ่มขึ้นในจีน China และการใช้ในการผลิตบรรจุภัณฑ์อาหารและผ้าที่เป็นส่วนประกอบของหน้ากากอนามัย นอกจาก PP ยังได้ประโยชน์จาก supply ที่จำกัดจากเหตุอัคคีภัยในโรงงาน Lotte Chemical ในเกาหลีใต้ในเดือนมีนาคม ในขณะที่ความต้องการของABS นั้นเพิ่มขึ้นจากกลุ่มอิเลคโทรนิคและชิ้นส่วนรถยนต์ ซึ่งคิดเป็น 60% และ 25% ของการบริโภค ABS และเราจะไม่เห็นกำลังการผลิตส่วนเพิ่ม ABS ในช่วงปี 2021-22 จากระดับปัจจุบันที่ 12m ton ทั้วโลก หากมองจาก GRM และ Spreads ของ PP และ ABS บริษัทน่าจะสร้าง GIM ได้ที่ระดับUS$10/bbl ใน 2Q เทียบกับ US$6.8/bbl ใน 1Q20 และเราคาดว่ามีโอกาสน้อยที่จะเกิดรายการ stock loss ขนาดใหญ่ 2Q20 (เทียบกับรายการ stock loss ขนาด Bt6.8bn ใน 1Q20) และคาดว่ากำไรหรือขาดทุนสุทธิของ 2Q จะอยู่ในช่วง +/-Bt500m

 

คงคำแนะนำ ซื้อ พร้อมราคาเป้าหมายที่ Bt3.20/sh การฟื้นตัวของกำไรช้ากว่าบริษัทอื่นในกลุ่ม

แม้ว่ากำไรของ IRPC น่าจะปรับตัวดีขึ้นใน 2Q และยังคงแนวโน้มขาขึ้นใน 3Q และ 4Q การฟื้นตัวของกำไรนั้นยังคงช้ากว่าบริษัทอื่นในกลุ่ม โดย ราคาเป้าหมายของเราที่ Bt3.2/sh เทียบเท่า 0.8x เท่าของ FY20F PBV และการเปลี่ยนแปลง PP spreads ทุกๆ US$100/t จะกระทบกำไรสุทธิราว Bt2bn ต่อปี