SPALI - ถือ

เราคาด SPALI จะรายงานกำไรใน 1Q20 ออกมาอ่อนแอที่ 700 ล้านบาท ลดลง 62% qoq และ 54% yoy จากการที่ไม่มีคอนโดมิเนียมโครงการใหม่พร้อมโอนในไตรมาส ทั้งนี้จากการขายระบายสินค้าคงคลังได้น้อยกว่าคาด เราจึงปรับประมาณการกำไรปี 2020-2022 ลง 17%, 12% และ 10% ตามลำดับ โดยคงคำแนะนำแค่ถือที่ราคาเป้าหมายใหม่ที่ 15.6 บาทต่อหุ้น

 

โครงการแนวราบยังพอไปได้ในช่วงที่ตลาดอ่อนแอ

เราเข้าร่วมการประชุมนักวิเคราะห์ของบริษัทในสัปดาห์ที่แล้ว ผู้บริหารได้เปิดเผยว่าบริษัทได้เปิดโครงการใหม่ทั้งหมด 9 โครงการใน 1Q20 โดยมีมูลค่ารวม 7.1พันล้านบาท เพิ่มขึ้น 95% qoq และ 210% yoy โดยโครงการใหม่ประกอบด้วย 8 โครงการแนวราบมูลค่า 5 พันล้านบาท (+104% qoq, +230% yoy) และโครงการคอนโดมิเนียม 1 “City Resort Charan 91” มูลค่า 2.1 พันล้านบาท (+75% qoq, +169% yoy) โดยบริษัทสามารถทำ presales ใน 1Q20 ได้ที่ราว 5.7 พันล้านบาท เพิ่มขึ้น 49% qoq แต่ลดลง 9% yoy การเพิ่มขึ้นของ presales ในเชิง qoq มาจากการเปิดตัวโครงการแนวราบที่มากขึ้นช่วยขับดันยอดขาย แต่การลดลงของ presales เชิง yoy จะมาจากโครงการคอนโดมิเนียมเป็นหลัก โดย Presales จากโครงการแนวราบค่อนข้างแข็งแกร่งที่ 4พันล้านบาท (+46% qoq, -3% yoy) ในขณะที่ Presales คอนโดมิเนียมอยู่ที่ 1.7 พันล้านบาทท (+57% qoq, -20% yoy)

 

แนวโน้มกำไรที่อ่อนตัวลงหลังไม่มีโครงการคอนโดมิเนียมใหม่พร้อมโอนในไตรมาส

เราคาด SPALI จะรายงานผลประกอบการ 1Q20 อยู่ที่ราว 700 ล้านบาท ลดลง 62% qoq และ 54% yoy โดยรายได้จากการโอนที่อยู่อาศัยจะอ่อนตัวลงอยู่ที่ราว 3.9 พันล้านบาท (-45% qoq, 38% yoy) เนื่องจากไม่มีโครงการคอนโดมิเนียมใหม่พร้อมโอน ซึ่งจะทำให้กำไรขึ้นต้นลดลงมาอยู่ที่ราว 38% หรือลดลง 1.9ppts qoq และ 1.8ppts yoy จากรายได้ที่ลดลงจึงหลีกเลี่ยงไม่ได้ที่จะส่งผลให้การควบคุมต้นทุนมีประสิทธิภาพลดลง และทำให้ SG&A ต่อรายได้เพิ่มขึ้นสู่ระดับ 17% หรือเพิ่มขึ้น 6ppts qoq และ 7ppts yoy ส่วนรายได้การโอนและกำไรใน 2Q20 จะยังคงอ่อนแอ ไม่ใช่แค่เพราะผลจากการระบาดของ Covid-19 แต่ยังเพราะแผนการโอนในปี 2020 ที่ส่วนใหญ่จะโอนในครึ่งปีหลัง 4 โครงการ

 

คงคำแนะนำ ถือ และราคาเป้าหมายที่ 15.6 บาทต่อหุ้น

SPALI นั้นมีงบดุลที่แข็งแกร่งโดยมีสัดส่วนหนี้สินต่อทุนที่ราว 0.5x เทียบกับค่าเฉลี่ยของกลุ่มพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ที่ 1x ในขณะที่หุ้นกู้ที่จะครบกำหนดชำระในปีนี้ได้มีการ roll over ไปแล้ว 2.7พันล้านบาทจากทั้งหมด 5.2พันล้านบาทตั้งแต่เดือนกุมภาพันธ์ รวมถึงบริษัทยังมีวงเงินกู้กับธนาคารที่ราว 2.27 หมื่นล้านบาท ซึ่งจะเพียงพอหากเกิดภาวะการขาดสภาพคล่องในตลาด แต่จากแนวโน้ม presales ที่อ่อนแอโดยเฉพาะการระบายสินค้าคงคลังในกลุ่มคอนโดมิเนียมและจากคาดการณ์การโอนจะน้อยกว่าที่เราคาดก่อนหน้า เราจึงปรับประมาณการกำไร FY20-22 ลง17%, 12% และ 10% ตามลำดับรวมทั้งปรับราคาเป้าหมายอยู่ที่ 15.6 บาทต่อหุ้น (จากก่อนหน้านี้ที่ 18.6 บาทต่อหุ้น) เทียบเท่า PER 8x