กูรูชี้มาตรการ 'แก้บาทแข็ง' ยาเบา..ประสิทธิผลน้อย

เงินบาทที่กลับมา “แข็งค่า” อย่างต่อเนื่องและจริงจังในรอบนี้ ทำให้ธนาคารแห่งประเทศไทย(ธปท.) ต้องออกมาตรการดูแลเพิ่มเติม ด้วยการประกาศ “ลดวงเงิน” การประมูลพันธบัตร(บอนด์) ธปท.ระยะสั้น รุ่นอายุ 3 เดือนและ6เดือน ลงช่วงอายุละ 1 หมื่นล้านบาทต่อสัปดาห์

ปกติแล้ว ธปท.จะเปิดประมูลพันธบัตรระยะสั้นทุกๆ สัปดาห์ โดยรุ่นอายุ 3 เดือนวงเงิน 4 หมื่นล้านบาท และรุ่นอายุ 6 เดือน วงเงิน 4 หมื่นล้านบาท ซึ่งการปรับลดวงเงินประมูลดังกล่าวทำให้ วงเงินในแต่ละงวดลดลงเหลือ 3 หมื่นล้านบาท ซึ่งเริ่มดำเนินการในเดือนเม.ย.นี้

การลดวงเงินการออกประมูลพันธบัตรในครั้งนี้ ธปท.ให้เหตุผลว่า เพื่อต้องการลด “ซัพพลาย” ในตลาดการเงิน เนื่องจากพบว่า ช่วงที่ผ่านมานักลงทุนต่างชาติให้ความสนใจเข้ามาลงทุนในตลาดเงินไทยต่อเนื่อง ซึ่งบางช่วงเวลา เข้ามาลงทุนในบอนด์ระยะสั้นเพิ่มขึ้นรวดเร็ว ส่วนหนึ่งเป็นการนำเงินมาพักไว้ จึงสร้างแรงกดดันให้กับค่าเงินบาท

นักวิเคราะห์หลายคน ประเมินว่า มาตรการลด “ซัพพลาย” ที่ว่านี้ ธปท. คาดหวังให้ ผลตอบแทนพันธบัตร(บอนด์ยีลด์) ปรับลดลง เพราะเมื่อซัพพลายน้อยลง ในขณะที่ดีมานด์เท่าเดิม ย่อมส่งผลต่อบอนด์ยีลด์โดยอัตโนมัติ เมื่อบอนด์ยีลด์ปรับลดลง ก็น่าจะลดแรงจูงใจที่นักลงทุนต่างชาติจะนำเงินเข้ามาลงทุน

ผลของมาตรการดังกล่าวเป็นไปตามที่คาดหวัง โดยเมื่อวันที่ 4 เม.ย.2560 เป็นวันแรกของการลดวงเงินประมูลพันธบัตรธปท. รุ่นอายุ 3 เดือนและ 6 เดือน ผลประมูลปรากฎว่า รุ่น 3 เดือน ผลตอบแทนอยู่ที่ 1.42% เทียบกับเดือนก่อนหน้าซึ่งอยู่ที่ 1.5% หรือลดลงไปราว 0.07% ขณะที่รุ่นอายุ 6 เดือน ผลตอบแทนอยู่ที่ 1.47% เทียบกับเดือนก่อนหน้าอยู่ที่ 1.51% ลดลงไปราว 0.04%

อย่างไรก็ตาม แม้ผลตอบแทนของบอนด์ธปท.ในทั้ง 2 รุ่นนี้จะปรับลดลง แต่นักวิเคราะห์มองว่า ปรับลงน้อยกว่าที่คาดการณ์ไว้ ในเวลาเดียวกันยังมีแรงซื้อบอนด์ตัวอื่นๆ เข้ามาอย่างต่อเนื่องจากผู้ลงทุนต่างชาติ จึงมองว่า มาตรการเหล่านี้ของธปท.“ประสิทธิผล”อาจจะน้อย

“จิติพล พฤกษาเมธานันท์” นักกลยุทธ์ตลาดเงินตลาดทุน ธนาคารกรุงไทย มองว่า บอนด์ยีลด์ที่ระดับ 1.42-1.47% แม้ไม่ได้เป็นระดับที่จูงใจให้นักลงทุนต่างชาติเข้ามาลงทุน เมื่อเทียบกับบอนด์ยีลด์ของประเทศอื่นที่สูงกว่านี้ แต่เชื่อว่านักลงทุนต่างชาติยังเลือกเข้ามาลงทุนเพราะมองว่า ค่าความผันผวนของเงินบาทไทยต่ำ มียอดเกินดุลการค้าและดุลบัญชีเดินสะพัดที่สูง โอกาสที่ค่าเงินแข็งค่ามีความเป็นไปได้สูง บอนด์ไทยจึงยังเป็นเลือกที่นักลงทุนกลุ่มนี้จะเข้ามาพักเงินไว้

นอกจากนี้ถ้าดูเม็ดเงินที่เข้ามา ส่วนใหญ่เป็น “เรียลมันนี่” หรือเงินที่เข้ามาลงทุนจริง ไม่ได้เป็นลักษณะเก็งกำไร เพราะถ้าดูการซื้อในตลาดพันธบัตรพบว่า ส่วนใหญ่เป็นการเข้าซื้อบอนด์ระยะยาว โดยตั้งแต่ต้นปี 2560 มา นักลงทุนต่างชาติมียอดซื้อในตลาดบอนด์ราว 8 หมื่นล้านบาท ในจำนวนนี้เข้าซื้อบอนด์ที่มีอายุมากกว่า 1 ปี ประมาณ 5 หมื่นล้านบาท ที่เหลืออีก 3 หมื่นล้าน เข้าซื้อบอนด์ระยะสั้น

นอกจากนี้ นักวิเคราะห์ ส่วนใหญ่ ยังประเมินว่า การลดวงเงินประมูลพันธบัตรของ ธปท. เท่ากับเป็นการ “ลดการดูดซับสภาพคล่อง” จากระบบการเงินด้วย จึงเกรงว่าอาจจะมี “ความเสี่ยงแฝง” ที่ตามมา โดยเฉพาะความเสี่ยงจากเสถียรภาพระบบการเงิน

ขณะที่ “นริศ สถาผลเดชา” ผู้อำนวยการอาวุโส ศูนย์วิเคราะห์เศรษฐกิจ ธนาคารทหารไทย(ทีเอ็มบี) มองว่า มาตรการล่าสุดของ ธปท. เป็นเหมือนมาตรการทางอ้อมที่หวังผลในเรื่องของการคาดการณ์เชิงราคา เพราะมาตรการนี้ทำให้ราคาบอนด์สูงขึ้น ขณะที่ผลตอบแทนลดลง ช่วยลดแรงจูงใจที่จะเข้ามาลงทุน มาตรการนี้จึงเหมือนเป็นการเล่นกับการคาดหวังเชิงราคามากกว่า

ในขณะที่ “อมรเทพ จาวะลา” ผู้อำนวยการอาวุโส สำนักวิจัย ธนาคารซีไอเอ็มบี ไทย มองว่า มาตรการลดซัพพลายของธปท. อาจจะช่วยลดการแข็งค่าของเงินบาทลงได้บ้าง แต่ก็ยากที่จะต้านทาน อีกทั้งจุดประสงค์ของการออกประมูลพันธบัตรธปท. มีขึ้นเพื่อดูแลสภาพคล่องในระบบ เมื่อ ธปท. ลดการดูดซัพสภาพคล่องลง ก็ควรมีเครื่องมืออื่นเข้ามาดูแลเพิ่มเติม ไม่เช่นนั้นอาจสร้างปัญหาต่อเสถียรภาพระบบการเงินได้เช่นกัน

“เป็นห่วงว่า สภาพคล่องในระบบล้นอยู่แล้ว การดูดซัพสภาพคล่องที่น้อยลง ก็ต้องมาดูว่าเขาจะบริหารจัดการอย่างไรกับสภาพคล่องเหล่านี้”

ด้าน “พิพัฒน์ เหลืองนฤมิตชัย” ผู้ช่วยกรรมการผู้จัดการ บริษัทหลักทรัพย์ (บล.) ภัทร มองว่า การลดวงเงินประมูลพันธบัตร เท่ากับว่า ธปท. อัดฉีดเงินเข้าสู่ระบบเพิ่ม แต่ ธปท. ยังสามารถใช้เครื่องมืออื่นๆ ในการดูดซัพสภาพคล่องส่วนเกินเหล่านี้กลับมาได้ ไม่ว่าจะเป็นการเข้าแทรกแซงในตลาดพันธบัตรโดยตรง หรือการดูแลผ่านตลาดซื้อคืนพันธบัตร (รีโป)

อย่างไรก็ตาม ประเด็นของมาตรการนี้อยู่ที่ว่า จะช่วยลดการแข็งค่าของเงินบาทได้มากน้อยแค่ไหน โดยส่วนตัวมองว่า การลดวงเงินพันธบัตร โดยที่ไม่มีผลต่อปริมาณสภาพคล่องโดยรวมและไม่มีผลต่ออัตราดอกเบี้ยในตลาด อาจจะไม่มีผลต่อค่าเงินมากนัก

“สิ่งที่แบงก์ชาติส่งสัญญาณ คือ แบงก์ชาติเชื่อว่านักลงทุนต่างชาติเข้ามาเก็งกำไรค่าเงิน โดยมาลงทุนในบอนด์แบงก์ชาติระยะสั้น การดึงซัพพลายส่วนนี้ออก อาจทำให้การลงทุนมีน้อยลง ซึ่ง ธปท. อาจต้องการเพิ่มแรงจูงใจให้ไปลงทุนในบอนด์ระยะยาวมากขึ้นแทน ก็เป็นได้”

พิพัฒน์ มองว่า สิ่งที่ ธปท. ดำเนินการอาจทำให้นักลงทุนต่างชาติหันมาซื้อบอนด์ระยะยาวเพิ่มขึ้น หรือหากนักลงทุนกลุ่มนี้ยังเลือกลงทุนในบอนด์ระยะสั้น อาจทำให้ผลตอบแทนบอนด์ระยะสั้นลดลง และอาจเร่งให้นักลงทุนต่างชาติเข้ามาซื้อพันธบัตรระยะสั้นเพื่อหวังกำไรจากราคาเมื่อผลตอบแทนปรับลดลงก็เป็นได้

นอกจากนี้ พิพัฒน์ ยังตั้งข้อสังเกตว่า มาตรการนี้อาจไม่ได้มีผลมากนักในระยะยาว เช่นในกรณีที่นักลงทุนเลือกที่จะลงทุนในบอนด์ระยะสั้น แม้จะได้ผลตอบแทนต่ำลง เช่น สมมติว่า มาตรการนี้ทำให้บอนด์ยีลด์ลดลงมาต่ำกว่าอัตราดอกเบี้ยในตลาดรีโปที่ได้ผลตอบแทน 1.5% ตามอัตราดอกเบี้ยนโยบาย แต่นักลงทุนที่เข้าถึงตลาดรีโปได้ส่วนใหญ่เป็นธนาคารพาณิชย์ จึงมีคำถามว่า ถ้าอนาคตส่วนต่างเริ่มสูงมาก ธนาคารพาณิชย์อาจระดมทุนจากนักลงทุนต่างชาติ แล้วนำเงินที่ได้ไปลงทุนในตลาดรีโป เพื่อรับผลต่างอัตราดอกเบี้ย

โดยรวมของมาตรการ “ลดซัพพลาย” ที่ ธปท. นำมาใช้ในครั้งนี้ “พิพัฒน์” เชื่อว่าผลที่ได้คงไม่มากนัก เพราะอาจไม่ได้ลดแรงจูงใจที่นักลงทุนต่างชาติเข้ามาถือบอนด์ไทย รวมทั้งยังอาจไม่ได้ช่วยการแข็งค่าของเงินบาทไทยมากนัก นอกจากเป็นการส่งสัญญาณว่า ธปท. พร้อมใช้มาตรการต่างๆเพื่อชะลอการไหลเข้าของเงิน

จึงต้องติดตามดูว่า ธปท. จะมีมาตรการอะไรเพิ่มเติมออกมาเพื่อดูแลค่าเงินบาทหรือไม่