กลับสู่สภาวะปกติ
ประเด็นการลงทุน
เราเปลี่ยนคำแนะนำจากขายมาเป็น ”ซื้อ” โดยมีปัจจัยสนับสนุนดังนี้ 1)ความเสี่ยงที่ลดลงของคุณภาพสินทรัพย์ดีขึ้นตั้งแต่ไตรมาส 2/59 เป็นต้นไป 2)รายได้ที่เพิ่มขึ้นจากแนวโน้มการตั้งสำรองหนี้เสียที่ลดลง 3)ไม่ได้รับผลกระทบด้านรายได้ค่าธรรมเนียมจากบริการพร้อมเพย์มากนัก เนื่องจากรายได้ค่าธรรมเนียมจากธุรกรรมการเงินทางอิเล็กทรอนิกส์คิดเป็น 1% ของรายได้ค่าธรรมเนียมสุทธิ 4) มูลค่าทางบัญชีในปี 2559 ของบริษัทอยู่ที่ 1.2x เท่า ซึ่งค่อนข้างต่ำเมื่อเทียบกับค่าเฉลี่ยระยะยาวที่ 1.35x เท่า จากการคลายความกังวลเรื่อง NPL และรายได้ที่มีโอกาสเพิ่มขึ้น เราได้ปรับราคาเป้าหมายหุ้น TISCO ในปี 2559 เป็น 51 บาท โดยคิดจากมูลค่าทางบัญชีที่ 1.35x เท่า (ค่าเฉลี่ยระยะยาว) อีกทั้งเราคาดว่า TISCO ให้อัตราเงินปันผลปี 2559 จะอยู่ที่ 5.5% และเพิ่มขึ้นเป็น 5.7% ในปี 2560 ซึ่งเป็นปัจจัยสนับสนุนราคาหุ้นให้มีความผันผวนไม่มากนัก
คุณภาพสินทรัพย์ต้องมาก่อน... อัตราการเติบโตตามมาปีหน้า
หลังจากสินเชื่อลดลง 8.3% YoY และ 2.1% QoQ ในไตรมาส 1/59 ทิสโก้ได้ให้น้ำหนักคุณภาพสินทรัพย์มากที่สุด บริษัทมีหนี้ที่ไม่ก่อให้เกิดรายได้ต่อหนี้ทั้งหมดลดลง 3 ไตรมาสติดต่อกัน จาก 7 พันล้านบาท ณ สิ้นสุดเดือนกันยายน 2558 มาอยู่ที่ 6.4 พันล้านบาท ณ สิ้นสุดเดือนมีนาคม 2559 อีกทั้งบริษัทเผยว่านโยบายสินเชื่อที่เข้มขวดและการควบคุมความเสี่ยงที่สูงขึ้นจะส่งผลให้ NPL ลดลงอีกตั้งแต่ไตรมาส 2/59 เป็นต้นไปมาอยู่ที่ 2.6-3% ของสินเชื่อปี 2559 ขณะที่อัตราส่วนค่าเผื่อหนี้สงสัยจะสูญสะสมต่อหนี้ที่ไม่ก่อให้เกิดรายได้มีโอกาสสูงขึ้นมากกว่า 100% ภายในปีนี้ ในไตรมาส 1/59 อัตรา NPL ของบริษัทอยุ่ที่ 3.1% และอัตราส่วนค่าเผื่อหนี้สงสัยจะสูญสะสมต่อหนี้ที่ไม่ก่อให้เกิดรายได้อยู่ที่ 89% เราคาดบริษัทจะมีอัตรา NPL ต่ำกว่า 3% และมีอัตราส่วนค่าเผื่อหนี้สงสัยจะสูญสะสมต่อหนี้ที่ไม่ก่อให้เกิดรายได้อยู่ที่ 107% ในปี 2559 และเรามองว่าต้นทุนการให้สินเชื่อจะอยู่ที่ 1.67% ในปีนี้ ซึ่งสูงกว่าที่บริษัทคาดไว้ที่ 1.5%
ส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยระยะสั้นปรับตัวลดลงเล็กน้อย
TISCO เชื่อว่าส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยที่สูงถึง 3.99% ในไตรมาส 1/59 เป็นจุด สูงสุดและจะปรับตัวลดลงตลอดช่วงเวลาที่เหลือของปีซึ่งเป็นผลมาจากนโยบายการปล่อยกู้แบบอนุรักษ์นิยม (สินเชื่อหดตัวลง 4% ในปี 2559) ผู้บริหารกล่าวถึงนโยบายของ TISCO ว่าจะเน้นไปที่คุณภาพของสินทรัพย์มากกว่าการเติบโตของสินเชื่อ ดังนั้นเราจึงคาดว่าส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยของ TISCO ในปี 2559 จะลดตัวลงมาที่ 3.5% จาก 3.7% ปีที่แล้ว อย่างไรก็ตามถ้าอัตราดอกเบี้ยนโยบายลดลงจาก 1.5% ในครึ่งหลังของปี 2559 อาจจำกัดกำไรของปีนี้ได้ ในกรณีนี้เราจะปรับคาดการณ์ส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยและกำไรของปี 2559 ขึ้น
กำไรไตรมาส 2/2559 ฟื้นตัวจากสำรองค่าเผื่อหนี้สูญฯลดลงและส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยที่ดีขึ้น
เราคาดการณ์ว่า TISCO จะให้กำไรไตรมาส 2/2559 ที่แข็งแกร่งถึง 1.26 พันล้านบาท เพิ่มขึ้น 27% YoY และ 0.4% QoQ การเติบโต YoY ของกำไรที่แข็งแกร่งนั้นเป็นผลลัพธ์มาจากส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยที่เพิ่มขึ้นที่ 3.8% ในไตรมาส 2/2559 จาก 3.1% ในช่วงเวลาเดียวกันของเมื่อปีก่อน เราคาดว่าสินเชื่อจะลง 4% YTD และ 2% QoQ จากการเน้นไปที่สินเชื่อที่มีการตอบแทนสูงอย่างสินเชื่อบุคคล (สมหวัง เงินสั่งได้) และการปล่อยสินเชื่อเช่าซื้อที่เข้มงวดมากขึ้น นอกจากนั้นเรายังคาดการณ์ว่าตั้งสำรองค่าเผื่อหนี้สูญฯจะปรับลดลงอีก 3% QoQ และ 22% YoY เหลือที่ 950 ล้านบาทจากการจัดการคุณภาพสินทรัพย์ที่ถี่ถ้วน เรายังคงคาดการณ์ว่า TISCO จะสามารถตรึงสัดส่วนหนี้ที่ไม่ก่อให้เกิดรายได้ต่อหนี้ทั้งหมดอยู่ที่ 3% ในสิ้นเดือนมิถุนายนนี้จาก 3.1% เมื่อ 3 เดือนก่อนได้
