ปรับประมาณการกำไรจากส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยที่เพิ่มขึ้น
ประเด็นการลงทุน
เราปรับประมาณการกำไรปี 2559 ขึ้น 5.6% มาอยู่ที่ 4.75 พันล้านบาทและ 2.1% ในปี 2559 มาอยู่ที่ 5 พันล้านบาท จากการปรับส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยขึ้น 20bps ในปี 2559-2560 มาอยู่ที่ 3.5% ทั้งสองปี รวมทั้งปรับประมาณการยอดสินเชื่อเติบโต 0% จากตัวเลขเดิมที่ 3% ในปี 2559 และ มาเป็น 3% จาก 5% ในปี 2560 เป็นผลจากนโยบายสินเชื่อปรับเป็นรูปแบบเน้นผลตอบแทนจากสินทรัพย์ที่สูงขึ้น โดยการปรับประมาณการกำไรดังกล่าวทำให้เราปรับ ราคาเป้าหมาย ณ สิ้นปี 2559 TISCO ขึ้นมาอยู่ที่ 52 บาท อิงค่า PBV ที่ 1.35 เท่า (อิงค่า KE ที่ 12.5% อัตราการเติบโตที่ 5% และ ROE ที่ 15%) เราแนะนำ “ซื้อ” จากปัจจัย: 1) แนวโน้มการสำรองค่าเผื่อหนี้สูญฯที่ลดลงระหว่างปี 2559-2560 ซึ่งหมายถึงอัพไซด์ต่อประมาณการของเรา 2)ค่า PBV ที่อยู่ในเกณฑ์ถูกเพียง 1.2 เท่า เมื่อเทียบกับค่าเฉลี่ยระยะยาวที่ 1.45 เท่า และ 3)อัตราผลตอบแทนจากเงินปันผล 5.5% ปี 2559 ที่จะช่วยหนุนราคาหุ้น
ปรับส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยขึ้นจากการบริหารต้นทุนทางการเงินที่ดี
TISCO เชื่ออัตราดอกเบี้ยจะยังคงอยู่ในระดับต่ำช่วงครึ่งปีแรกของปี 2559 และไตรมาส 3/59 จากภาพเศรษฐกิจที่ฟื้นตัวช้ากว่าคาด นอกจากนี้ TISCO วางแผนเพิ่มสินเชื่อที่มีผลตอบแทนสูงขึ้นอย่าง สินเขื่อรายบุคคล (สมหวังเงินสั่งได้ และสินเชื่อรถจักรยานยนต์) และสินเชื่อ SME รายย่อย เพื่อหนุนส่วนต่างอัตราดอกเบี้ย โดยเราเชื่อว่าส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยที่แข็งแกร่งจะชดเชยยอดสินเชื่อที่มีแนวโน้มหดตัวลงในปีนี้ เราจึงปรับประมาณการส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยลง 20 bps มาอยู่ที่ 3.5% ในปี 2559 จากเดิมที่ 3.3% ในปี 2559 และ 2560 แต่หาก TISCO สามารถรายงานตัวเลขส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยได้สูงกว่าที่เราคาดไว้ อาจหมายถึงอัพไซด์ต่อประมาณการกำไรของเราในปี 2559 และ 2560
การสำรองค่าเผื่อหนี้สูญฯที่ลดลงในปี 2559 เป็นอัพไซด์ต่อประมาณการของเรา
จากอัตราส่วนค่าเผื่อหนี้สงสัยจะสูญสะสมต่อหนี้ที่ไม่ก่อให้เกิดรายได้ที่ 80% และสัดส่วนหนี้สินที่ไม่ก่อให้เกิดรายได้ต่อสินเชื่อรวมที่เพียง 3.2% TISCO มองว่าการสำรองค่าเผื่อหนี้สูญฯจะหดตัวลง YoY ในปี 2559 มาอยู่ที่ 1.4% ของสินเชื่อรวม (ในทิศทางเดียวกันกับคุณภาพสินทรัพย์ที่ดีขึ้นและสินเชื่อที่เติบโตเพียงเล็กน้อย) เรายังคงใช้ประมาณการสำรองค่าเผื่อหนี้สูญฯปี 2559 เดิมที่ 3.7 พันล้านบาทหรือ 1.5% ของสินเชื่อรวม (ลดลง 30% YoY) ทั้งนี้ต้นทุนการให้สินเชื่อในปี 2558 อยู่ที่ 2.5% ของสินเชื่อรวม ณ สิ้นปี 2558 แต่อาจมีอัพไซด์หากต้นทุนการให้สินเชื่อต่ำกว่าประมาณการของเรา อย่างไรก็ตาม TISCO ยังไม่มีแผนตั้งค่าสำรองให้อยู่ถึง 110-120% ทันทีเนื่องจากสินเชื่อของบริษัทส่วนใหญ่มีหลักประกัน ปัจจุบันอัตราส่วนค่าเผื่อหนี้สงสัยจะสูญสะสมต่อหนี้ที่ไม่ก่อให้เกิดรายได้ของ TISCO อยู่ที่ 80% แต่เราคาดอัตราส่วนดังกล่าวอาจขึ้นไปถึง 103% ณ สิ้นปี 2559
ปรับประมาณการยอดสินเชื่อมาทรงตัว YoY จาก 3%
หลังสินเชื่อปี 2558 หดตัวลง 9.3% TISCO ตั้งเป้าสินเชื่อปี 2560 เติบโตที่ 0-2% จากยอดขายรถยนต์ที่ทรงตัวจากปีก่อน และอัตราการเจาะตลาดสินเชื่อเช่ารถยนต์ (Penetration rate)ที่อยู่ที่ 10% จาก 9% ในปีที่แล้ว นอกจากนี้ธนาคารเสนอสินเชื่อจำนำทะเบียนรถแบบใหม่ (สมหวัง เงินสั่งได้ในปี 2557) ซึ่งมียอดขายเติบโตถึง 50% อยู่ที่ 6 พันล้านบาทในปีที่แล้ว เราปรับประมาณการยอดสินเชื่อเติบโตอย่างอนุรักษ์นิยมมาเป็น 0% จาก 3% เพื่อสะท้อนแนวโน้มยอดขายรถยนต์ใหม่ในปี 2559 ที่เติบโตเพียงเล็กน้อยหลังหดตัวลงราว 11% ในปี 2558 ส่งผลให้ TISCO หันมาสนใจสินเชื่อที่มีผลตอบแทนสูงกว่าอย่าง สมหวัง เงินสั่งได้ และสินเชื่อรายบุคคลอื่นๆ
