คาดแข็งแกร่งในปี 59
เราคาดว่ากำไรสุทธิของ TOP ในไตรมาส 4/58 จะยังแข็งแกร่งหนุนจาก margin การกลั่น, hedging gains และ forex gains ที่สูงขึ้นซึ่งจะช่วยชดเชยปัจจัยลบที่เกิดจากผลขาดทุนจาก inventory และ net realizable value ในไตรมาส 4/58 ได้ เราคาดว่าโรงกลั่นจะยังมีแนวโน้มที่สดใสในปี 59 จากความต้องการปิโตรเลียมที่เพิ่มขึ้นต่อเนื่องจากราคาน้ำมันที่อยู่ในระดับต่ำและซัพพลายใหม่ที่จำกัด คงคำแนะนำ ซื้อ ด้วยราคาเป้าหมายที่ 76.00 บาท
เหตุการณ์ใหม่
คาดกำไรสุทธิจะพลิกฟื้นจากที่รับรู้ผลขาดทุนในไตรมาส 3/58 มารับรู้กำไรในไตรมาส 4/58 เราคาดว่า TOP จะรายงานกำไรสุทธิที่ 3,300 ล้านบาทในไตรมาส 4/58 (ไตรมาส 3/58 รับรู้ผลขาดทุนที่ 2,300 ล้านบาทและไตรมาส 4/57 รับรู้ผลขาดทุนที่ 6,500 ล้านบาท) ด้วยปัจจัยหนุนหลักจาก market GRM ที่เพิ่มขึ้น 28.8% qoq อยู่ที่ 8.5 เหรียญสหรัฐฯ/บาร์เรลประกอบกับ utilization rate ที่สูงขึ้นอยู่ที่ 110% ในไตรมาส 4/58 จาก 107% ในไตรมาส 3/58 และ hedging gain ที่ 1,100 ล้านบาทในไตรมาส 4/58 จาก 550 ล้านบาทในไตรมาส 3/58
ผลกระทบในอนาคต
ธุรกิจโรงกลั่นแข็งแกร่งขึ้น เราคาดว่าค่าการกลั่นของ TOP ในไตรมาส 4/58 จะสูงขึ้น qoq อยู่ที่ 8.5 เหรียญสหรัฐฯ/บาร์เรล (ไตรมาส 4/57 อยู่ที่ 8.2 เหรียญสหรัฐฯ และ ไตรมาส 3/58 อยู่ที่ 6.6 เหรียญสหรัฐฯ) ด้านสเปรดก๊าซโซลีนและราคาน้ำมันดิบดูไบยังอยู่ในระดับสูงในไตรมาส 4/58 ที่ 18.7 เหรียญสหรัฐฯ/บาร์เรล (ไตรมาส 4/57 อยู่ที่ 13.4 เหรียญสหรัฐฯ และไตรมาส 3/58 อยู่ที่ 19.4 เหรียญสหรัฐฯ) จากความต้องการที่อยู่ในระดับสูงระหว่างฤดูขับขี่จากราคาน้ำมันที่อยู่ในระดับต่ำขณะที่คาดสเปรดดีเซล (สินค้าหลักของโรงกลั่นไทย) จะปรับตัวดีขึ้นอยู่ที่ 14.0 เหรียญสหรัฐฯ/บาร์เรล ในไตรมาส 4/58 (ไตรมาส 4/57 อยู่ที่ 16.0 เหรียญสหรัฐฯ และไตรมาส 3/58 อยู่ที่ 10.9 เหรียญสหรัฐฯ) จากผลกระทบตามฤดูกาล (ความต้องการในฤดูหนาว) อย่างไรก็ดี เราคาดว่าบริษัทฯ จะรับรู้ net inventory loss ที่ประมาณ 4,300 ล้านบาท (ไตรมาส 4/57 รับรู้ผลขาดทุนที่ 12,300 ล้านบาทและไตรมาส 3/58 รับรู้ผลขาดทุนที่ 4,900 ล้านบาท) ซึ่งน่าจะมีปัจจัยชดเชยจาก hedging gains ที่ 1,100 ล้านบาท
คาดผลประกอบการธุรกิจอะโรแมติกส์ดีขึ้น เราคาดว่าสเปรดพาราไซลีนจะเพิ่มขึ้น 23.6% qoq อยู่ที่ 288 เหรียญสหรัฐฯ/ตัน ในไตรมาส 4/58 (ไตรมาส 4/57 อยู่ที่ 252 เหรียญสหรัฐฯ/ตัน และไตรมาส 3/58 อยู่ที่ 233 เหรียญสหรัฐฯ/ตัน) จากความต้องการโพลีเอสเตอร์ที่แข็งแกร่งตามฤดูกาลในไตรมาส 4 ของทุกปี นอกจากนี้ เราคาดว่าสเปรดเบนซีนจะขยายตัวขึ้น 32% qoq อยู่ที่ 100 เหรียญสหรัฐฯ/ตัน (ไตรมาส 4/57 อยู่ที่ 207 เหรียญสหรัฐฯ/ตันและไตรมาส 3/58 อยู่ที่ 75.9 เหรียญสหรัฐฯ/ตัน) จากความต้องการ stylene monomer ที่เป็น feedstock สำหรับใช้ในการผลิตของขวัญในช่วงปีใหม่ที่มากขึ้น โดยรวมแล้ว เราคาดว่า P2F ของธุรกิจอะโรแมติกส์จะเพิ่มขึ้นอยู่ที่ 100 เหรียญสหรัฐฯ/ตัน ในไตรมาส 4/58 (ไตรมาส 4/57 อยู่ที่ 22 เหรียญสหรัฐฯ/ตัน และไตรมาส 3/58 อยู่ที่ 54 เหรียญสหรัฐฯ/ตัน)
คาดธุรกิจน้ำมันหล่อลื่นทรงตัว เราคาดว่ายอดขายของธุรกิจน้ำมันหล่อลื่นของ TOP จะยังอยู่ในระดับสูง (utilization ในไตรมาส 4/58 อยู่ที่ 90% และไตรมาส 3/58 อยู่ที่ 87%) หนุนจากสเปรดที่ดีขึ้นเล็กน้อยจากต้นทุน feedstock ที่ลดลง (fuel oil) อย่างไรก็ดี เราคาดว่ากำไรสุทธิของกลุ่มน้ำมันหล่อลื่นจะลดลงเล็กน้อย qoq เนื่องจาก TOP ออกส่วนลดให้ลูกค้าจากความต้องการที่อยู่ในระดับต่ำและการเปลี่ยนไปใช้ lube base ที่เข้มข้นน้อยลง
การปรับกำไรสุทธิ/ปัจจัยเสี่ยง
เราปรับเพิ่มประมาณการกำไรสุทธิในปี 59 ของเราขึ้น 19.7% เนื่องจากเราปรับเพิ่มประมาณการค่าการกลั่นขึ้นอยู่ที่ 7.5 เหรียญสหรัฐฯ/บาร์เรล จาก 6.0 เหรียญสหรัฐฯ/บาร์เรล ตามประมาณการของผู้บริหาร
คำแนะนำ
ยังชอบหุ้น downstream; คงคำแนะนำ ซื้อ ด้วยราคาเป้าหมายใหม่ที่ 76.00 บาท (จาก 67.00 บท) อิงด้วย PE ในรอบ 5 ปีของโรงกลั่นไทยที่ 8 เท่า TOP จะได้ประโยชน์จาก 1) ธุรกิตการกลั่นที่แข็งแกร่งจากซัพพลายใหม่ที่เข้ามาในตลาดจำกัดในปี 59 และ 2) ความต้องการ finished oil product ยังอยู่ในระดับสูงจากสถานการณ์ที่ราคาน้ำมันอยู่ในระดับต่ำเนื่องจากเป็นโรงกลั่นที่มีขนาดใหญ่ที่สุดในประเทศไทยด้วยกำลังการกลั่นที่ 275,000bpd อย่างไรก็ดี เราชอบหุ้น downstream อย่าง PTTGC, IRPC และ SCC มากกว่า
