PTT - ซื้อ

ประเด็นการลงทุน

การปรับลดการถือครองหุ้นในกลุ่มน้ำมันและก๊าซทั่วภูมิภาค ซึ่งเป็นผลมาจากความกังวลที่เพิ่มขึ้นของแนวโน้มราคาน้ำมัน ส่งผลกระทบต่อราคาหุ้น PTT ในช่วงที่ผ่านมา การปรับ ครม. ล่าสุด ก็ยังส่งผลกระทบทางลบเพิ่มเติมต่อราคาหุ้นอีกด้วย เนื่องจากตลาดเริ่มมีความกังวลต่อทิศทางการปฏิรูปพลังงานของประเทศ แม้ตอนนี้ผลกระทบจากการลดพอร์ตการลงทุนของต่างชาติต่อหุ้น PTT ยังไม่แน่ชัดมากนัก แต่ในมุมมองด้านปัจจัยพื้นฐาน เราเชื่อว่าราคาซื้อขายตอนนี้ต่ำกว่าราคาจริง อย่างไรก็ตาม เราเชื่อว่าในกรณีเลวร้ายสุดต่อการปฏิรูปพลังงาน ผลกระทบคือการเลื่อนการประมูลสัมปทานปิโตรเลียมออกไป แต่จะไม่มีผลกระทบต่อราคาพลังงานที่ได้ปรับไปในช่วงก่อนหน้า

กรณีที่แย่ที่สุดของ การปฏิรูปพลังงาน

ในความเห็นของเรา เรามองว่ารัฐบาลได้มีการดำเนินงานด้านการปฏิรูปราคาพลังงานใกล้จะเสร็จสิ้นแล้ว ซึ่งราคาตอนนี้ใกล้เคียงกับจุดคุ้มทุนของ PTT โดยมีเพียงการต่ออายุสัมปทานปิโตรเลียมและการประมูลรอบที่ 21 ที่ยังคงเป็นปัจจัยค้างคาอยู่ตอนนี้ อย่างไรก็ตามในสถานการณ์ที่แย่ที่สุด หากรัฐบาลได้ปรับใช้นโยบายที่เข้มงวดขึ้นตามที่องค์กรพัฒนาเอกชน (NGO) เสนอ (นโยบายโครงสร้างส่วนแบ่งกำไร หรือที่เรียกกันว่า PSC ที่มีนโยบายให้รัฐบาลเรียกเก็บ 40-65% ของอัตรากำไรขั้นต้น กอปรกับ ค่าสัมปทานปิโตรเลียมอีก 12.5%) จะส่งผลให้ผู้เข้าประมูลบางรายต้องถอนตัวจากการประมูล และส่งผลให้ต้องเลื่อนการประมูลออกไป

การยกเลิกการปรับราคาพลังงาน ไม่ใช่สถานการณ์ขั้นพื้นฐานของเรา

เราเชื่อว่าโอกาสที่ราคา NGV และ ราคา LPG หน้าโรงแยกฯ จะปรับกลับไปใช้ราคาเดิมนั้นมีน้อยมาก เนื่องจากราคาน้ำมันที่ต่ำรวมทั้งรัฐบาลได้สนับสนุนการปรับขึ้นราคาในช่วงที่ผ่านมา อย่างไรก็ดีการปรับราคา NGV อีกน่าจะยังไม่เกิดขึ้นเร็วๆ นี้ แต่ก็จะส่งผลขาดทุนต่อ PTT น้อยกว่าที่ผ่านมา ราคาต้นทุนก๊าซที่มีแนวโน้มจะปรับตัวลง เราคาดว่าราคาต้นทุน NGV น่าจะปรับตัวลงไปอยู่ที่ ประมาณ 14 บาทต่อ กก. ซึ่งสูงกว่าราคาขายตอนนี้เพียง 1 บาท หากราคาต้นทุน NGV คงที่ เราคาดว่า PTT จะมีผลขาดทุนอยู่ที่ 1 หมื่นล้านบาทในปีนี้ และ 7 พันล้านบาทในปีหน้า เมื่อเทียบกับ 2 หมื่นล้านบาทก่อนมีการปรับราคา

ROE มีแนวโน้มเพิ่มขึ้นจากการปรับราคาขายก๊าซที่ดีขึ้น

แม้ราคาน้ำมันโดยรวมที่ยังชะลอตัวจะมีผลกระทบต่อแนวโน้มกำไรของ PTTEP รวมทั้ง กดดันกำไรของ PTT แต่ธุรกิจหลักด้านก๊าซและน้ำมันของ PTT จะได้รับผลประโยชน์จากการชะลอตัวครั้งนี้ ซึ่งนอกจาก PTT จะขาดทุนจาก NGV น้อยลงแล้ว การปรับราคาต้นทุนก๊าซลงต่อเนื่อง (ซึ่งเราคาดว่าจะแตะจุดต่ำสุดในเดือน ต.ค. 59 หากราคาน้ำมันดิบไม่เปลี่ยนแปลงมากนัก) จะช่วยให้การปรับราคาโดยเฉพาะในกลุ่มผู้ซื้อจากนิคมอุตสาหกรรมดีขึ้น ทั้งนี้ราคาก๊าซที่ขายให้กลุ่มผู้ซื้อจากนิคมอุตสาหกรรม ซึ่งมีสัดส่วน 14% ของยอดขายก๊าซทั้งหมด จะอิงกับราคาน้ำมันเตา 1 เดือนก่อนหน้า ในขณะที่ราคาก๊าซจะช้าต่อการเคลื่อนไหวราคาน้ำมัน ถึง 6-9 เดือน พร้อมกันนี้ ราคาน้ำมันดิบที่ปรับตัวลงจะเป็นปัจจัยกระตุ้นยอดขายให้เพิ่มขึ้นและค่าการตลาดค้าปลีกให้ดีต่อเนื่อง

ราคาหุ้นลดลงส่งผลให้มูลค่าหุ้น PTT ถูกกว่าหุ้นน้ำมันและก๊าซอื่นในภูมิภาค

จากการปรับลดพอร์ตการลงทุนของหุ้นในกลุ่มน้ำมันและก๊าซ เราจึงใช้เครื่องมือในการประเมินมูลค่าหุ้น 2 แบบเพิ่อคำนวณหามูลค่าที่แท้จริงในปัจจุบันเทียบกับหุ้นในกลุ่มเดียวกัน โดยผลจากการคำนวณมูลค่าหุ้นจากทั้งสองวิธีชี้ว่า หุ้นถูกขายออกมามาก ส่งผลให้มูลค่าหุ้นขยับตัวลงต่ำมากเกินไป จากวิธีการคิดมูลค่าหุ้นแบบ SOTP จากราคาปิดของเมื่อวาน พบว่าต่ำกว่าราคาหุ้นของบริษัทในเครือถึง 27% (เทียบกับค่าเฉลีย 5 ปี ที่ 23%) ในขณะที่ ค่า PBV ที่ 1.2 เท่า ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยที่ 1.3 เท่า (ดูรูปที่ 1 และ 2 ในหน้า 4)