BTS - ซื้อ

สูงกว่าคาด

BTS รายงานกำไรสุทธิไตรมาส 1/58 (เม.ย.-มิ.ย.) ที่ 3,016 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 432% YoY และ 327% QoQ หากไม่รวมกำไรจากการแลกเปลี่ยนการลงทุน 3.5 พันล้านบาท ( ดีล U City หรือก่อนหน้านี้ คือ NPARK) และกำไรจากการขายเงินลงทุน 56 ล้านบาท กำไรหลักไตรมาส 1/58 อยู่ที่ 547 ล้านบาท ลดลง 3% YoY และ 8% QoQ ในขณะที่กำไรสุทธิสูงกว่าที่เราและตลาดคาดจากกำไีรพิเศษที่มากกว่าคาด แต่กำไรหลักเป็นไปตามที่เราคาดการณ์

ประเด็นหลักผลประกอบการ

ปัจจัยเบื้องหลังการหดตัวของกำไรหลัก ได้แก่ 1) ส่วนแบ่งกำไรจากธุรกิจอสังหาริมทรัพย์เพื่อการอยู่อาศัยที่อ่อนตัวลง, 2) ส่วนแบ่งกำไรจากธุรกิจสื่อที่ปรับตัวลดลง, 3) ค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารที่สูงขึ้น โดยสัดส่วนค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารต่อยอดขายสูงขึ้นเป็น 25.3% จาก 22.7% ในไตรมาส 1/57 และ 14.4% ในไตรมาส 4/57 และ 4) อัตราภาษีจ่ายที่สูงขึ้น เป็น 25.5% จาก 23.8% ในไตรมาส 1/57 และ 7.5% ในไตรมาส 4/57 ธุรกิจอสังหาริมทรัพย์รายงานกำไรหดตัวทั้ง YoY และ QoQ จากการโอนคอนโดที่ลดลง (14 ยูนิต เทียบกับ 42 ยูนิตในไตรมาส 1/57 และ 17 ยูนิตในไตรมาส 4/57) และการลดลงของรายรับจากโรงแรมอีสติน แกรนด์ สาทร หลังจากที่โอนสินทรัพย์ให้กับ U City ในขณะที่ำกำไรสุทธิของ VGI ลดลง 7% YoY เป็น 240 ล้านบาท จากการยุติการทำสื่อในโมเดิร์นเทรด

อย่างไรก็ตาม ส่วนแบ่งกำไรจากธุรกิจขนส่งมวลชนเพิ่มขึ้นทั้ง YoY และ QoQ ส่วนแบ่งกำไรจากการลงทุนใน BTSGIF เพิ่มขึ้น 5% YoY และ 42% QoQ เป็น 208 ล้านบาท นอกจากนี้รายได้จากการรับจ้างเดินรถไฟฟ้าเพิ่มขึ้น 4% YoY (ทรงตัว QoQ) มาอยู่ที่ 394 ล้านบาท จากการค่าจ้างที่เพิ่มขึ้นตามสัญญาการเดินรถในส่วนต่อขยายสายสีเขียว

แนวโน้ม

ผลประกอบการหลักไตรมาส 2/58 (ก.ค.-ก.ย.) คาดขยายตัว QoQ จากส่วนแบ่งกำไรจากธุรกิจขนส่งมวลชนและธุรกิจสื่อที่เพิ่มขึ้น ในช่วงเดือน ก.ค.-ก.ย.โดยปกติจะเป็นช่วงไฮซีซั่นของอุปสงค์ในการใช้บริการขนส่งมวลชน ทั้งนี้ ส่วนแบ่งกำไรจาก VGI มีแนวโน้มจะเพิ่มขึ้น QoQ จากการฟื้นตัวของเม็ดเงินโฆษณา อย่างไรก็ตาม เรายังคงคาดว่ากำไรหลักในไตรมาส 2/58 น่าจะลดลง YoY จากการที่ผลประกอบการของธุรกิจสื่อและอสังหาริมทรัพย์ยังคงอ่อนตัว

สิ่งที่เปลี่ยนแปลงไป

ในขณะที่เราปรับลดประมาณการกำไรหลักปี 2558 ลง 4% มาอยู่ที่ 2,348 ล้านบาท เพื่อสะท้อนการปรับลดประมาณการกำไรสุทธิปี 2558 ของ VGI เราปรับเพิ่มประมาณการกำไรสุทธิปี 2558 ของ BTS 98% เป็น 4,825 ล้านบาท เพื่อสะท้อนกำไรพิเศษที่บันทึกในไตรมาส 1/58 ราคาเป้าหมายใหม่ ( คิดด้วยวิธี Sum-of-the-parts (SOTP)) อยู่ที่ 11.10 บาท (จาก 11.30 บาท)

คำแนะนำ

ในมุมมองของเรา ราคาหุ้นที่โดดเด่นน้อยกว่าตลาดได้สะท้อนประเด็นการเติบโตของกำไรหลักในช่วงปี 2558-59 ที่ต่ำกว่าระดับปกติไปแล้ว อย่างไรก็ตาม เราคิดว่าหากบริษัทได้เข้าไปรับผิดชอบโครงการรถไฟฟ้าส่วนต่อขยาย จะมีอัพไซด์ต่อผลประกอบการและจะส่งผลให้ราคาหุ้นสูงขึ้นตามไปด้วย นอกจากนี้ ยังมีอัพไซด์จากโครงการร่วมทุนอสังหาริมทรัพย์ ดังนั้นเราคิดว่ามูลค่าหุ้นของ BTS ณ ปัจุบัน ซึ่งซื้อขายอยู่ที่ PBV สิ้นเดือน มี.ค. 2559 ที่ 2.4 เท่า ซึ่งสูงกว่า้เฉลี่ยระยาวที่ 2.2 เท่า อยู่ 0.14 ส่วนเบี่ยงเบนมาตรฐานนั้นสมเหตุสมผล