TUF - ซื้อ

ประเด็นการลงทุน

เราประเมินว่าแนวโน้มกำไรสุทธิไตรมาส 4/57 ของ TUF จะยังคงแข็งแกร่ง ซึ่งจะได้รับปัจจัยหนุนจากมาร์จิ้นของธุรกิจทูน่าแบรนด์ที่ยังทรงตัวในระดับสูง และผลการดำเนินงานของธุรกิจผลิตอาหารสัตว์เลี้ยงในสหรัฐฯ ที่ดีขึ้น (ถึงแม้ว่าราคาปลาทูน่าและราคากุ้งในไตรมาส 4/57 ที่ลดลงจะกดดันอัตรากำไรขั้นต้นของธุรกิจรับจ้างผลิตทูน่าและธุรกิจกุ้งแช่แข็งก็ตาม) เราทำการปรับลดประมาณการกำไรสุทธิปี 2557 ของเราลงอีก 4% เหลือ 5.48 พันล้านบาทเพื่อสะท้อนสมมติฐานค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารที่สูงกว่าคาด แต่เรายังคงประมาณการกำไรสุทธิปี 2558 ไว้ไม่เปลี่ยนแปลง เรายังคงคำแนะนำ ซื้อ หุ้น TUF

ส่องกล้องไตรมาส 4/57–กำไรหลักเติบโตแข็งแกร่ง YoY

เราคาดกำไรสุทธิไตรมาส 4/57 ที่ 1.09 พันล้านบาท เพิ่มขึ้น 33% YoY แต่ลดลง 44% QoQ ถ้าไม่รวมรายการพิเศษในไตรมาส 4/56 และในไตรมาส 3/56 รวมถึงรายการอัตราแลกเปลี่ยน กำไรหลักไตรมาส 4/57 อยู่ที่ 1.02 พันล้านบาท เพิ่มขึ้น 80% YoY แต่ลดลง 48% QoQ กำไรหลักที่เพิ่มขึ้นแข็งแกร่ง YoY ได้รับปัจจัยหนุนจากอัตรากำไรขั้นต้นของธุรกิจทูน่าแบรนด์ที่เพิ่มขึ้น (ซึ่งหนุนโดยราคาปลาทูน่าที่ลดลงในช่วงครึ่งหลังของปี 2557 และการปรับราคาขายผลิตภัณฑ์ทูน่าแบรนด์กับลูกค้าตั้งแต่เดือนม.ค.2557) ปริมาณยอดขายผลิตภัณฑ์ทูน่าแบรนด์ที่เพิ่มขึ้น (เนื่องจากกิจกรรมทางการตลาดที่เพิ่มขึ้น) ธุรกิจอาหารสัตว์เลี้ยงในสหรัฐฯ ที่พลิกฟื้นเป็นกำไร การรวมงบของบริษัทคิง ออสการ์ และบริษัทเมอร์อลิอันซ์เข้ามาคิดเป็น 2 เดือนในไตรมาส 4/57 (ซึ่งเราประเมินว่าจะเพิ่มรายได้ให้กับ TUF ได้ประมาณ 1.7 พันล้านบาทและเพิ่มกำไรสุทธิให้กับ TUF ได้ 75 ล้านบาทในไตรมาส 4/57) รวมถึงภาระดอกเบี้ยจ่ายที่ลดลง

กำไรหลักที่มีแนวโน้มลดลง QoQ เนื่องจากมาร์จิ้นธุรกิจทูน่ารับจ้างผลิต (โออีเอ็ม) ที่ปรับตัวลดลง (เนื่องจากราคาปลาทูน่าที่ลดลงในไตรมาส 4/57 และการบันทึกต้นทุนสต็อกวัตถุดิบที่มีราคาสูงจากในไตรมาส 3/57) รวมถึงปริมาณยอดขายธุรกิจทูน่ารับจ้างผลิต (โออีเอ็ม) ที่ชะลอตัวลงจากช่วงโลว์ซีซั่น มาร์จิ้นธุรกิจกุ้งแช่แข็งที่ลดลง (เนื่องจากราคากุ้งที่ปรับตัวลดลงในช่วงไตรมาส 4/57) ค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารที่เพิ่มขึ้นเป็นปกติในไตรมาสสี่ ต้นทุนทางการเงินที่เพิ่มขึ้น (เนื่องจากค่าธรรมเนียมที่เกิดขึ้นจากการจัดหาเงินกู้ระยะสั้นสำหรับการเข้าซื้อกิจการบัมเบิ้ลบี) และการรับรู้กำไรจาก MWB ในรูปเงินบาทที่ลดลงเนื่องจากค่าเงินยูโรเมื่อเทียบกับเงินบาทอ่อนตัวลง

เราใช้สมมติฐานอัตรากำไรขั้นต้นที่ 14.2% ในไตรมาส 4/57 เทียบกับ 12.9% ในไตรมาส 4/56 และ 17.2% ในไตรมาส 3/57 อัตรากำไรขั้นต้นของธุรกิจทูน่าแบรนด์มีแนวโน้มเพิ่มขึ้นก้าวกระโดดจาก 15.2% ในไตรมาส 4/56 เป็น 24% ในไตรมาส 4/57 (เทียบกับ 24.4% ในไตรมาส 3/57) เนื่องจากราคาปลาทูน่าที่ลดลงในช่วงครึ่งหลังของปี 2557

อัตรากำไรขั้นต้นของธุรกิจทูน่ารับจ้างผลิต (โออีเอ็ม) ลดลงจาก 8.2% ในไตรมาส 4/56 เป็น 7.8% ในไตรมาส 4/57 (เทียบกับ 9.1% ในไตรมาส 3/57) เนื่องจากเหตุผลเดียวกันของราคาปลาทูน่าที่ลดลง อัตรากำไรขั้นต้นของธุรกิจกุ้งแช่แข็งปรับตัวลดลงจาก 13% ในไตรมาส 4/56 เหลือ 9% ในไตรมาส 4/57 (เทียบกับ 10% ในไตรมาส 3/57) เนื่องจากราคากุ้งที่ปรับตัวลดลง

เป้าหมายอัตรากำไรขั้นต้นที่ 20% ในปี 2563

เราคาดว่าการเข้าซื้อกิจการบัมเบิ้ลบีมีแนวโน้มเสร็จสิ้นในช่วงไตรมาส 3/58 หรือไตรมาส 4/58 เนื่องจากหน่วยงานของสหรัฐฯ จะใช้เวลาพิจารณาดีลการเข้าซื้อกิจการประมาณ 6-9 เดือน โดย TUF มั่นใจว่าจะสามารถปิดดีลการเข้าซื้อกิจการบัมเบิ้ลบีได้สำเร็จในที่สุด เราคาดรายได้ในส่วนของธุรกิจปกติของ TUF ในปี 2558 มีแนวโน้มเติบโต 10% และนอกจากนี้ส่วนเพิ่มจะมาจากรายได้จากการเข้าซื้อกิจการของ 3 บริษัทอีก 550 ล้านเหรียญ (โดยแบ่งเป็น 220 ล้านเหรียญจากบริษัทเมอร์อลิแอนซ์ 80 ล้านเหรียญจากบริษัทคิงออสการ์ และ 250 ล้านเหรียญจากบริษัทบัมเบิ้ลบีภายใต้สมมติฐานว่าบริษัทเริ่มรับรู้รายได้จากบัมเบิ้ลบีตั้งแต่ไตรมาส 4/58) สำหรับรายได้ในปี 2559 ในส่วนของรายได้จากธุรกิจปกติคาดว่าจะเติบโต 5-6% และรายได้จากการเข้าซื้อกิจการจะมาจากการรับรู้รายได้เต็มปีของบริษัทบัมเบิ้ลบีในปี 2559 บริษัทตั้งเป้าอัตรากำไรขั้นต้นที่ 15-16% ในปี 2558 และคาดว่าจะปรับเพิ่มขึ้นเป็น 20% ในปี 2563 เนื่องจากการออกผลิตภัณฑ์ใหม่ๆ ที่มีมาร์จิ้นสูงขึ้น