ค่าการกลั่นฟื้นตัว BCP เด่นสุด
คาด 4Q57 ขาดทุนสุทธิ
ความเสี่ยงยังคงมาจากราคาน้ำมันดิบที่ปรับลดลง ซึ่งจะทำให้ผลประกอบการ 4Q57 ของกลุ่มธุรกิจโรงกลั่นมี Stock Loss ไม่น้อยกว่า 3Q57 ที่ผ่านมา โดยเรายังคงมุมมองเดิมต่อทิศทางของราคาน้ำมันดิบในช่วงที่เหลือของปี 2557 โดยปัจจุบัน Down side ของราคาน้ำมันดิบต่ำ ขณะที่เราเชื่อว่ามีโอกาสเห็นราคาน้ำมันดิบปิดปลายปีที่ระดับ 80 – 82 เหรียญต่อบาร์เรล (เทียบ ณ สิ้น 3Q57 ที่ระดับ 96 เหรียญต่อบาร์เรล ทำให้ผลประกอบการ 4Q57 ของุรกิจการกลั่นยังคงมี Stock loss)การฟื้นตัวของราคาน้ำมันดิบเป็นผลมาจาก Seasonal Demand รวมทั้งการตอบรับเชิงบวกจากความคาดหวังที่จะเห็นการประกาศปรับลดกำลังผลิตของกลุ่ม OPEC จากการประชุมที่จะเกิดขึ้นในช่วงปลายสัปดาห์นี้ อย่างไรก็ตามอุปทานน้ำมันที่มีอยู่มากจะยังเป็นปัจจัยจำกัดการฟื้นตัว
ค่าการกลั่นยังแข็งแกร่ง หนุนกำไรปกติ 4Q57 ฟื้นตัว
เรามองว่าค่าการกลั่นจะยังแข็งแกร่งเนื่องจากราคาน้ำมันดิบลดลงอย่างรวดเร็ว(ลดลง 28% ในช่วง 4 เดือนที่ผ่าน) ขณะที่ราคาน้ำมันสำเร็จรูปที่ปรับลดลงช้ากว่าโดยเฉพาะในกลุ่มผลิตภัณฑ์สำคัญอย่างน้ำมันเบนซินและน้ำมันดีเซล อีกทั้งยังมีปัจจัยบวกจาก SeasonalDemand ในช่วงปลายปี ซึ่งมีความต้องการใช้น้ำมันเพื่อทำความร้อนจากสภาพอากาศที่หนาวเย็น ทำให้ปัจจุบันค่าการกลั่นตลาดสิงค์โปร์ 4Q57 (Qtd) อยู่ที่ 6.3 เหรียญต่อบาร์เรล เพิ่มขึ้น 32%QoQ และ 47%YoY ใกล้เคียงจุดสูงสุดในรอบ 5 ปี อีกทั้งภาวะอุปทานส่วนเกินที่เกิดขึ้นกับน้ำมันดิบ ยังทำให้ต้นทุนผลิตของโรงกลั่นลดลงตาม Crude Premium ที่ลดลง
กำลังกลั่นใหม่เพิ่ม กดดันการฟื้นตัวของค่าการกลั่น
ปัญหากำลังผลิตใหม่จะเป็นปัจจัยเสี่ยงต่อค่าการกลั่นในปี 2558 โดยข้อมูลจาก IEAระบุว่าธุรกิจการกลั่นปี 2558 จะมีกำลังกลั่นใหม่เพิ่ม 1.9 ล้านบาร์เรล (MBD) ซึ่งกว่า 55% เป็นกำลังกลั่นใหม่ที่เกิดขึ้นในภูมิภาคเอเชียแปซิฟิกและตะวันนออกกลาง (AP&ME) ขณะที่ Demand ปรับเพิ่มเพียง 1.1MBD เท่านั้น (Demand ใน AP และ ME อยู่ที่ 0.75MBD) ทำให้เราเชื่อว่าค่าการกลั่นสิงค์โปร์ตลาดสิงค์โปร์มีโอกาสลดลงจากค่าเฉลี่ย 5.5 – 6 เหรียญต่อบาร์เรล ในปี 2557 เหลือ 5 เหรียญต่อบาร์เรลในปี 2558
แต่แนวโน้มกำไรสุทธิปี 58 จะฟื้น
เราคาดหมายจะเห็นกำไรสุทธิปี 2558 ฟื้นตัวอย่างมีนัยสำคัญ จากความเสี่ยงต่อการรับรู้ Stock Loss ที่ลดลง รวมทั้งกำไรปกติที่ฟื้นตัวจาก (1) อัตรากลั่นที่ปรับเพิ่มจากกลุ่มโรงกลั่นขนาดใหญ่ เนื่องจากในปี 2557 ที่ผ่านมา โรงกลั่นในประเทศมีแผนหยุดซ่อมใหญ่ (TOP และ BCP) รวมทั้งเหตุเพลิงไหม้หน่วยกลั่น IRPC ขณะที่ในปี 2558 กลุ่มโรงกลั่นขนาดใหญ่มีแผนหยุดซ่อมที่ลดลง และ (2) ต้นทุนผลิตที่ลดลง โดยแนวโน้ม Crude Premium ที่ลดลงจากปัญหาอุปทานส่วนเกินที่เกิดขึ้นกับน้ำมันดิบ เป็นปัจจัยชดเชยมุมมองเชิงลบที่มีต่อค่าการกลั่น ซึ่งได้รับผลกระทบจากปัญหาด้านอุปทาน
BCP โดดเด่นสุดในกลุ่มการกลั่น
การฟื้นตัวของค่าการกลั่น ทำให้ BCP โดดเด่นที่สุดในกลุ่ม โดยเฉพาะเมื่อเทียบกับธุรกิจการกลั่นในประเทศ (TOP และ IRPC) ที่ยังมีความเสี่ยงจากส่วนต่างราคาพาราไซลีนที่อ่อนตัว 34%QoQ เป็นอีกปัจจัยกดดันผลประกอบการ 4Q57 ขณะที่ธุรกิจหลักของ BCP ยังคงเป็นโรงกลั่น (สัดส่วน EBITDA 42%ของประมาณการปี 2558) ขณะที่ผลประกอบการมีความผันผวนน้อยกว่าเนื่องจากมีการกระจายความเสี่ยงไปสู่ธุรกิจการตลาด และธุรกิจผลิตไฟฟ้าจากแสงอาทิตย์ นอกจากนี้เรายังมีโอกาสปรับมูลค่าเหมาะสมเพิ่มจากการขยายกำลังผลิตไฟฟ้าจากแสงอาทิตย์เพิ่ม ซึ่งปัจจุบันบริษัทอยู่ระหว่างเจรจากับกลุ่มสหกรณ์การเกษตรร่วมลงทุนโซลาร์ชุมชนภาครัฐฯรวม 800 เมกะวัตต์ โดย นสพ.ทันหุ้น รายงานว่า ผู้บริหาร BCP คาดว่าจะได้ไม่น้อยกว่า 100 เมกะวัตต์เบื้องต้นเราประเมินว่าจะเพิ่มมูลค่าเหมาะสมอีก 5 - 7 บาท (เทียบกับโครงการ Solar Farm ทั้ง 3 Phase กำลังผลิตรวม 118 เมกะวัตต์ ที่เราประเมินมูลค่าเหมาะสมไว้ที่ 10.10 บาท) ขณะที่มูลค่าเหมาะสมปัจจุบันที่ 36 บาท ยังไม่สะท้อนปัจจัยบวกดังกล่าวทำให้เรายังคงแนะนำ “เก็งกำไร”
