คาด EBITDA ปี 58 กลับมาเติบโต
...แม้ว่ายังคงมีความเสี่ยงด้านอุปทาน
แม้เราเชื่อว่าจุดต่ำสุดของค่าการกลั่นและส่วนต่างราคาพาราไซลีนผ่านจุดต่ำสุดไปแล้วในปี 2557 แต่การฟื้นตัวยังถูกจำกัดด้วยกำลังผลิตใหม่ที่ยังคงปรับเพิ่มในปี 2558 โดยบริษัทคาดว่าธุรกิจโรงกลั่นจะมีกำลังผลิตใหม่สุทธิ 770 พันบาร์เรลต่อวัน (KBD) ใกล้เคียงกับการเติบโตของ Demand โดยยังคงต้องติดตามแผนการหยุดผลิตของโรงกลั่นในญี่ปุ่น ไตหวัน และออสเตรเลีย ด้านธุรกิจอะโรเมติกส์ แม้กำลังผลิตใหม่จะเริ่มชะลอตัว แต่ผลจากกำลังผลิตใหม่ที่เพิ่มขึ้นในปี 2557 กว่า 15%YoY รวมทั้ง Demand ในช่วง 5 ปีข้างหน้า (2558 – 2562) คาดหมายว่าจะเติบโตเฉลี่ย 5.9% ต่อปี ยังคงต่ำกว่าการปรับเพิ่มของกำลังผลิตใหม่ที่คาดว่าจะเพิ่มขึ้นลี่ย 6.3% ต่อปี จะยังเป็นปัจจัยกดดันการฟื้นตัวของส่วนต่างราคาพาราไซลีน โดยในปี 2558 เราให้สมมติฐานส่วนต่างราคาพาราไซลีนอยู่ที่ 320 เหรียญต่อตัน เพิ่มขึ้น 14%YoY
แต่ความเสี่ยงรับรู้ Stock Loss จะลดลง
เราคาดหมายจะเห็นราคาน้ำมันดิบปรับเพิ่มในช่วงปลายปี 2557 มาปิดที่ 84 – 86 เหรียญต่อบาร์เรล ซึ่งเป็นไปตามฤดูกาล แม้ด้านหนึ่งผลประกอบการ 4Q57 จะยังมี Stock Loss เกิดขึ้นไม่น้อยกว่า 2.5 พันล้านาท แต่จะทำให้ความเสี่ยงต่อการรับรู้ Stock Loss ในปี 2558 ลดลง ภายใต้สมมติฐานราคาน้ำมันดิบดูไบในปี 2558 ที่ 90 เหรียญต่อบาร์เรล ค่าการกลั่นพื้นฐาน (Market GRM) ที่ 5 เหรียญต่อบาร์เรล ทรงตัว YoYและส่วนต่างราคาอะโรเมติกส์ (P2F) ที่ 60 เหรียญต่อตัน เพิ่มขึ้น 13%YoY ขณะที่อัตราผลิตปรับเพิ่มทุกหน่วยเนื่องจากไม่มีหยุดซ่อมใหญ่เหมือนปี 2557 ที่ผ่านมา ทำให้เราคาดว่าบริษัทจะมีกำไรปกติอยู่ที่ 7.8 พันล้านบาท เพิ่มขึ้น 22%YoY
ลุยต่างประเทศ รับการเปิด AEC
หนึ่งในแผนการลงทุนที่น่าจับตามมองคือ การเข้าไปปรับปรุงโรงกลั่นในประเทศพม่า ปัจจุบัน TOP อยู่ยื่นข้อเสนอกับรัฐบาลพม่า (ต.ค. 2557) เพื่อเข้าปรับปรุงประสิทธิภาพโรงกลั่น ขนาด 20KBD บริษัทคาดว่าจะได้ข้อสรุปภายใน 1Q58 แม้การปรับปรุงประสิทธิภาพการกลั่น จะเป็นเพียงการลงทุนใน Facilities ของหน่วยกลั่นใหม่เพื่อเพิ่มประสิทธิภาพการกลั่น แต่เรามองป็นโอกาสในการขยายตลาดขายน้ำมันสำเร็จรูปในพม่า (ร่วมศึกษากับ PTT) เนื่องจากปัจจุบันความต้องการใช้น้ำมันในพม่าอยู่ที่ 50 – 70 KBD รวมทั้งไปถึงการศึกษาเพิ่มขยายกำลังกลั่น (Phase 2) เป็น 150 – 200 KBD ในอนาคต (5 – 7 ปีข้างหน้า)
Downside ราคาหุ้นต่ำ
ระยะสั้น TOP ยังมีความเสี่ยงต่อการรับรู้ Stock Loss เพิ่มใน 4Q57 ไม่น้อยกว่า 2.5 พันล้านบาท จากราคาน้ำมันดิบที่ปรับลดลง อย่างไรก็ตามเราเชื่อว่าราคาหุ้นที่ปรับลดลง 12% ในช่วง 3 เดือนที่ผ่านมา ได้สะท้อนความเสี่ยงในการดำเนินธุรกิจที่เพิ่มขึ้น จนทำให้ราคาหุ้นปัจจุบันซื้อขายอยู่ที่ระดับ 11.7xPE’58 ต่ำกว่าเมื่อเทียบกับภูมิภาคที่ 12.8xPEขณะที่กำไรปกติคาดว่าจะกลับมาเติบโตไม่น้อยกว่า 22%YoYในปี 2558 รวมทั้งยังมีเงินปันผล 2H57 และปี 2558 อีกไม่น้อยกว่า 1 บาท (Div.Yld.2.2%) และ 1.75 บาท (Div.Yld.3.9%) ทำให้เรายังคงแนะนำ “ซื้อ”
