อัตราแลกเปลี่ยนสามารถบริหารจัดการได้
จากการที่ราคา TOP ลดลงมากว่า 7% ในช่วงวันศุกร์ที่ 3 ม.ค.2557 และลดลงกว่า 19% ในเดือนที่ผ่านมา เทียบกับตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย (SET) ที่ลดลง 0.5% และ 10.0% ตามลำดับ ทั้งนี้จากแรงขายดังกล่าว ประกอบกับภาพรวมที่อัพเดทของมูลค่าพื้นฐานและการเติบโต เรามองว่าเป็นโอกาสในการเข้าซื้อ คงคำแนะนำ “ซื้อ”
ผลกระทบจากค่าเงินบาทอ่อนตัว : ความไม่สงบทางการเมืองส่งผลให้ค่าเงินบาทอ่อนลง ซึ่งส่งผลกระทบต่อกำไรของ TOP บริษัทมีหนี้สินในสกุลเงินดอลลาร์เท่ากับ 1.7 พันล้านดอลลาร์ ในขณะที่กำไรจากการดำเนินงานในสกุลเงินบาทได้รับประโยชน์จากการอ่อนค่าของเงินบาท แต่หนี้สินในสกุลเงินดอลลาร์ของ TOP ได้ส่งผลกระทบในเชิงลบต่อกำไรของบริษัท ทั้งนี้เราคาดว่า TOP จะรายงานผลขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยนที่ 2.2 พันลบ. ในไตรมาสที่ 4/56 นอกจากนี้กำไรต่อหุ้น (EPS) ของ TOP นั้นได้รับผลกระทบจากการอ่อนค่าของเงินบาทมากที่สุด เมื่อเทียบกับบริษัทคู่แข่งในกลุ่มพลังงานไทย
ไม่มีสาเหตุที่จะต้องตื่นตูม : ประการแรก ผลขาดทุนดังกล่าวเป็นเพียงแค่ผลขาดทุนทางบัญชีซึ่งไม่ใช่การขาดทุนในเชิงเงินสด ประการที่สอง จากการที่บริษัทมีเงินสด 57 พันลบ. (เทียบเท่า 1.7 พันล้านดอลลาร์) และอัตราหนี้สินต่อส่วนของผู้ถือหุ้นสุทธิ (net D/E) ที่ 0.08 เท่า ทำให้ TOP มีความยืดหยุ่นทางการเงิน ประการที่สาม จากกำหนดการชำระหนี้ 700 ล้านดอลลาร์ ภายในกลางปี 2558 (อย่างช้าที่สุด) จะทำให้ TOP สามารถบริหารความเสี่ยงแบบธรรมชาติได้ (natural hedged)
ภาพรวมการเติบโตทรงตัว : แม้จะอิงสมมติฐานการอ่อนค่าของเงินบาท แต่เรายังคงเห็น upside risk ต่อ EPS ปี 2557 โดยมีปัจจัยผลักดันมาจากผลประโยชน์ทางด้านภาษีจากการปรับปรุงโรงกลั่นของ TOP ทั้งนี้หลังจากเพิ่มกำลังการผลิต 100 ตันต่อปีของโรงงานผลิตสารลดแรงตึงผิว (LAB) ในปี 2558 บริษัทจะมีโรงไฟฟ้าขนาดเล็ก (SPP) แห่งใหม่อีก 2 แห่งเข้ามา ซึ่งมีกำลังการผลิตรวมกันอยู่ที่ 220 เมกะวัตต์
อัตราค่าการกลั่น : ดัชนี Asian complex refining margins มีแนวโน้มเป็นขาขึ้น ซึ่งสอดคล้องกับแนวโน้มตามฤดูกาล แม้ว่าเรายังคงมองธุรกิจการกลั่นอย่างระมัดระวัง แต่เราคาดว่าอัตราค่าการกลั่นจะมีการปรับตัวที่ดีขึ้น YoY ในปี 2557 สำหรับในระยะยาว ความกังวลต่อภาวะอุปทานล้นตลาดยังคงทรงตัว ทั้งนี้เรามองว่าประมาณการของเราต่ออัตราค่าการกลั่นของ TOP ในปี 2557 ที่เพียง 5.1 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล นั้นเป็นระดับที่บริษัทสามารถมีได้
เราได้ปรับลดประมาณการ EPS ของเราลง 5% และ 7% และปรับลดราคาเป้าหมายของเราจาก 74 บาท เหลือ 71 บาท ซึ่งสะท้อนถึงสมมติฐานใหม่ของเราต่ออัตราแลกเปลี่ยน
ราคาเป้าหมาย 12 เดือน : 71.00 บาท อิงวิธีคิดลดเงินสด (DCF)
ปัจจัยสำคัญ : การปรับเพิ่มขึ้นของอัตราค่าการกลั่น และการแก้ไขความไม่สงบทางการเมืองของไทย
คงคำแนะนำ “ซื้อ”
