กลยุทธ์การบริหารเงินลงทุน
เราปรับราคาเป้าหมายของ CK ในปี 2556 ตามวิธีปรับปรุงมูลค่าตามบัญชี (adjusted BV) ขึ้นเป็น 30.75 บาทจาก 30.00 บาทหลังปรับเพิ่มประมาณการกำไรสะท้อนการขายเงินลงทุนบางส่วนใน BMCL ใน 2Q56 โดยเราคาดว่านอกจากกำไรจากการขายหุ้นแล้ว CK ยังจะรับรู้กำไรพิเศษจากการปรับมูลค่าเงินลงทุนที่เหลือใน BMCL ให้เป็นไปตามราคาตลาด (marked-to-market) เป็นครั้งแรก โดยใช้วิธีเดียวกับครั้งที่บริษัทขายหุ้น TTW ใน 1Q56 นอกจากนี้ CK จะไม่ต้องรับรู้ส่วนแบ่งขาดทุน (equity method) จาก BMCL อีกต่อไปและอาจนำเงินสดที่ได้มาชำระคืนหนี้สินเพื่อลดดอกเบี้ยจ่าย โดยเราปรับเพิ่มประมาณการกำไร 40%, 37% และ 23% ในปี 2556-58 ตามลำดับเพื่อรับรู้ผลดีข้างต้น ขณะที่ราคาปิดล่าสุดมี upside สูงถึง 27.6% ต่อราคาเป้าหมายใหม่ เราจึงคงคำแนะนำ Outperform หุ้น CK
รับรู้กำไรพิเศษอย่างน้อย 3.1 พันล้านบาทจากการขายหุ้น BMCL ใน 2Q56 ผู้บริหารของ CK เปิดเผยกับเราว่าบริษัทขายหุ้น 7.97% ใน BMCL ให้กับบริษัทอื่นที่ไม่เกี่ยวข้องหรือ Hicrete Products & Technology เมื่อวันที่ 2 เม.ย. 2556 ที่ราคา 1.15 บาทต่อหุ้น ทำให้สัดส่วนการถือหุ้นใน BMCL ลดลงเหลือ 16.64% ทั้งนี้ต้นทุนเงินลงทุนใน BMCL ของ CK หลังรับรู้ขาดทุนมาหลายปีอยู่ที่เพียง 0.01 บาท เราจึงคาดว่าบริษัทจะบันทึกกำไรสูงถึง 1.086 พันล้านบาท (869 ล้านบาทหลังหักภาษี) และหากอิงวิธีการบันทึกบัญชีเหมือนกับครั้งที่ขายหุ้น TTW ใน 1Q56 CK น่าจะมีกำไรจากการปรับมูลค่าเงินลงทุนที่เหลือใน BMCL ให้เป็นไปตามราคาตลาดอีกอย่างน้อย 2.267 พันล้านบาท (อิงราคาหุ้น BMCL ณ สิ้น 2Q56 ที่ 1.15 บาท โดยราคาหุ้น BMCL ที่ปรับตัวขึ้นทุก 0.05 บาทจะทำให้ CK มีกำไรสุทธิเพิ่มขึ้นอีก 100 ล้านบาท) เราจึงคาดจะเห็น CK รายงานกำไรสุทธิแข็งแกร่งอีกครั้งใน 2Q56
ปรับเพิ่มประมาณการกำไร 40%, 37% และ 23% ในปี 2556-58 นอกจาก CK จะรับรู้กำไรจากการขายเงินลงทุนและกำไรจากการปรับมูลค่าหุ้นตามราคาตลาดหลังเปลี่ยนเงินลงทุนใน BMCL เป็นเงินลงทุนเผื่อขายจากเดิมที่รับรู้ตามส่วนได้ส่วนเสีย บริษัทจะไม่ต้องรับรู้ส่วนแบ่งขาดทุนจาก BMCL อีก ซึ่งเดิมเราคาดว่าจะอยู่ที่ 212 ล้านบาทใน 9 เดือนที่เหลือของปี 2556, 259 ล้านบาทในปี 2557 และ 234 ล้านบาทในปี 2558 นอกจากนี้ CK สามารถนำเงินสดที่ได้จากการขายเงินลงทุนเพื่อชำระคืนหนี้สิน ส่งผลให้ดอกเบี้ยจ่ายลดลง เราจึงปรับเพิ่มประมาณการกำไร 40%, 37% และ 23% ในปี 2556-58 ตามลำดับ (Fig 1) ทำให้กำไรเพิ่มขึ้นมากถึง 20 เท่า YoY เป็น 1.21 หมื่นล้านบาทในปี 2556
งบดุลดีขึ้น เราคาดว่าผลจากการขายเงินลงทุนบางส่วนใน BMCL (โดยที่ไม่ได้ปรับปรุงสมมุติฐานใดๆ ในธุรกิจก่อสร้าง) จะทำให้ CK มีอัตราส่วนหนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ยต่อทุนลดลงเหลือ 0.84x ในปี 2556 จากสมมติฐานเดิมที่ 1.07x และ 2.59x ในสิ้นปี 2555 (Fig 2) ทั้งนี้อัตราส่วนหนี้สินต่อทุนของ CK อาจลดลงมากกว่าที่คาดไว้หากราคาหุ้น BECL, TTW และ BMCL ในสิ้นปี 2556 สูงกว่าประมาณการที่ 39.75 บาท, 10.0 บาทและ 1.15 บาทตามลำดับ แต่ในกรณีที่ CK มีโครงการลงทุนขนาดใหญ่ในช่วงที่เหลือของปี อัตราส่วนหนี้สินต่อทุนอาจสูงกว่าสมมติฐานของเราเช่นกัน
ปรับเพิ่มมูลค่าพื้นฐานเป็น 30.75 บาท เราปรับมูลค่าพื้นฐานของ CK ในปี 2556 ตามวิธีปรับปรุงมูลค่าตามบัญชี (adjusted BV) ขึ้นเป็น 30.75 บาทจาก 30.00 บาทหลังปรับเพิ่มประมาณการกำไร ทั้งนี้เราไม่ได้รวมกำไรที่ยังไม่รับรู้จากการปรับมูลค่าเงินลงทุนของ CK ตามราคาตลาดในประมาณการ เนื่องจากมูลค่าพื้นฐานของเราสะท้อนมูลค่าเงินลงทุนดังกล่าวแล้ว (Fig 3) ขณะที่ราคาปิดล่าสุดมี upside สูงถึง 27.6% ต่อราคาเป้าหมายใหม่ บวกกับเราเห็นกระแสข่าวดีในอนาคต เราจึงคงคำแนะนำ Outperform หุ้น CK และเลือกเป็น top pick ของเราในกลุ่มผู้รับเหมา
กำไรที่แข็งแกร่งใน 1Q-2Q56 การจดทะเบียน CKP ใน 2Q56 และ XD วันที่ 7 พ.ค.
การเซ็นสัญญาที่ 4 รถไฟฟ้าสายสีม่วง (2.08 หมื่นล้านบาท)
