มีการเปลี่ยนแปลงบางอย่างในตลาดการเงินที่ค่อย ๆ เกิดขึ้นจนแทบมองไม่เห็น แต่หากได้มองย้อนกลับจากในอีกหลายปีข้างหน้า นี่อาจกลายเป็นหนึ่งในจุดเปลี่ยนที่ชัดเจนที่สุดของทศวรรษ โดยเฉพาะในตลาดพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ
พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ คือการที่คุณให้รัฐบาลสหรัฐฯยืมเงิน แล้วเขาจ่ายดอกเบี้ยให้ทุกปีตามที่ตกลงกัน ฟังดูเรียบง่าย และนั่นแหละคือเสน่ห์ของมัน แต่กว่าจะมาถึงวันนี้ นักลงทุนต้องผ่านช่วงเวลาที่เจ็บปวดมาก่อน
ปี 2565 คือปีที่เลวร้ายที่สุดของพันธบัตรสหรัฐฯในประวัติศาสตร์ เมื่อธนาคารกลางขึ้นดอกเบี้ยแรงและเร็วเพื่อสู้เงินเฟ้อ พันธบัตรระยะยาวบางตัวราคาร่วงลงเกือบ 40% ในปีเดียว และนี่คือสิ่งที่หลายคนอาจยังไม่เข้าใจ เพราะเมื่อดอกเบี้ยในตลาดขึ้น 1% ราคาพันธบัตร 10 ปี (Duration 10 ปี) จะลดลงประมาณ 10% ทันที แต่พันธบัตรอายุน้อยกว่า 1 ปี (Duration น้อยกว่า 1 ปี) ราคาจะลดลงไม่ถึง 1% ความแตกต่างนี้คือหัวใจของการเลือกพันธบัตรให้เหมาะกับสภาวะตลาด
อย่างไรก็ตาม การที่ราคาพันธบัตรลดลงในตลาดไม่ได้แปลว่าขาดทุนเสมอไป ถ้าถือพันธบัตรจนครบอายุโดยไม่ขาย คุณก็ยังได้รับดอกเบี้ยและเงินต้นคืนครบตามที่ตกลงไว้ตั้งแต่แรก ความเสี่ยงด้านราคาเกิดขึ้นก็ต่อเมื่อต้องขายก่อนกำหนดเท่านั้น
พอเข้าปี 2566 ตลาดเริ่มฟื้น แต่ก็ยังวุ่นวาย เพราะนักลงทุนกังวลว่ารัฐบาลออกพันธบัตรมากเกินไป จนดอกเบี้ยพันธบัตร 10 ปีปรับตัวขึ้นไปใกล้ 5% ปี 2567 แม้ตลาดเริ่มคาดหวังการลดดอกเบี้ย แต่ดอกเบี้ยพันธบัตรระยะยาวกลับไม่ลดลงตาม เพราะตลาดเริ่มเชื่อว่าหนี้สาธารณะที่พอกพูนขึ้นเรื่อย ๆ จะบังคับให้ต้องออกพันธบัตรมากขึ้นในระยะยาว จนปี 2568 นักลงทุนเริ่มยอมรับและคุ้นชินกับโลกใหม่นี้ และหันกลับมาสนใจพันธบัตรอีกครั้ง
วันนี้ดอกเบี้ยพันธบัตรอายุ 5 ปีอยู่ราว 4.2-4.3% และ 10 ปีอยู่แถว 4.5-4.6% สิ่งที่สำคัญกว่าตัวเลขคือดอกเบี้ยเหล่านี้ชนะเงินเฟ้อได้จริง เงินงอกเงยในเชิงกำลังซื้อ ไม่ใช่แค่ตัวเลขในบัญชีที่โตขึ้นแต่ถูกของแพงกินจนเกือบหมดอย่างที่เคยเป็นในยุคดอกเบี้ยต่ำ
และสิ่งที่น่าสนใจคือ ปรากฏการณ์นี้ไม่ได้เกิดขึ้นแค่ในสหรัฐฯ เพราะดอกเบี้ยพันธบัตรระยะยาวของญี่ปุ่น อังกฤษ และเยอรมนี ต่างปรับตัวขึ้นด้วยเช่นกัน พันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่น 30 ปีแตะระดับสูงสุดในประวัติศาสตร์นับตั้งแต่มีการออกครั้งแรกในปี 2542 ขณะที่พันธบัตรอังกฤษ 30 ปีขึ้นไปแตะ 5.64% สูงสุดในรอบ 27 ปี และพันธบัตรเยอรมนีก็อยู่ในระดับสูงสุดในรอบกว่าทศวรรษ โลกทั้งใบกำลังปรับตัวสู่ยุคที่เงินมีราคา ไม่ใช่แค่สหรัฐฯ
แม้ดอกเบี้ยพันธบัตร 30 ปีจะดูน่าสนใจที่ระดับ 5% กว่า แต่บทเรียนจากปี 2567 บอกเราชัดว่าแม้ดอกเบี้ยนโยบายจะลง แต่ดอกเบี้ยพันธบัตรระยะยาวไม่จำเป็นต้องลงตาม เพราะทั้งสองอย่างนี้ขับเคลื่อนด้วยแรงคนละชุด ดอกเบี้ยนโยบายคือสิ่งที่ธนาคารกลางควบคุมได้โดยตรง แต่ดอกเบี้ยพันธบัตรระยะยาวถูกกำหนดโดยตลาด ซึ่งมองไปถึงอนาคตข้างหน้าหลายสิบปี รัฐบาลสหรัฐฯมีรายจ่ายมากกว่ารายรับปีละราว 6-7% ของขนาดเศรษฐกิจทั้งประเทศ พูดให้เห็นภาพง่าย ๆ คือถ้าคุณมีรายได้เดือนละ 100 บาท แต่ใช้จ่าย 106-107 บาททุกเดือน คุณก็ต้องกู้เงินเพิ่มเรื่อย ๆ และนั่นคือสิ่งที่รัฐบาลสหรัฐฯทำ แต่อยู่ในระดับที่ใหญ่กว่านั้นมาก
วิธีที่รัฐบาลกู้เงินคือการออกพันธบัตรมาขาย เมื่อต้องออกพันธบัตรมากขึ้นเรื่อย ๆ ก็เหมือนสินค้าที่มีในตลาดล้น ราคาสินค้าก็ย่อมต้องลดลงเพื่อดึงดูดผู้ซื้อ และเมื่อราคาพันธบัตรลด ดอกเบี้ยก็จะสูงขึ้นโดยอัตโนมัติ ดังนั้น 5% บนพันธบัตร 30 ปีอาจยังไม่ใช่ระดับที่สะท้อนความเสี่ยงทั้งหมด แต่เป็นสัญญาณว่าตลาดกำลังปรับตัวไปสู่โลกใหม่ที่ดอกเบี้ยระยะยาวอาจอยู่ในระดับสูงกว่ายุค 2010s เป็นเวลานาน และหากแนวโน้มดังกล่าวดำเนินต่อไป ผู้ที่รีบล็อกพันธบัตรระยะยาวในช่วงนี้ก็อาจต้องเผชิญกับความผันผวนของราคาในพอร์ตต่อไป
สถานการณ์โลกยิ่งทำให้ต้องคิดรอบคอบขึ้นไปอีก ความตึงเครียดด้านพลังงานยังเป็นปัจจัยเสี่ยงต่อเงินเฟ้อในระยะข้างหน้า ซึ่งทำให้ธนาคารกลางยิ่งไม่กล้าลดดอกเบี้ย ตัวเลขเงินเฟ้อในสหรัฐฯที่ยังอยู่ในระดับ 3.8% สะท้อนว่าแรงกดดันด้านราคายังคงมีอยู่ แม้ปัจจัยดังกล่าวจะไม่ได้มาจากพลังงานเพียงอย่างเดียว ตราบใดที่ความไม่แน่นอนยังอยู่ การผูกเงินไว้กับพันธบัตรระยะยาวก็ยังเป็นความเสี่ยงที่ต้องคิดให้รอบคอบ
สิ่งที่กำลังเกิดขึ้นไม่ใช่แค่ดอกเบี้ยที่ปรับขึ้นชั่วคราว แต่คือโลกกำลังกลับสู่สภาวะที่ ‘เงินมีราคา’ หลังจากห่างหายไปกว่าทศวรรษ ในยุคที่ดอกเบี้ยต่ำ นักลงทุนถูกบีบให้ไล่หาผลตอบแทนจากสินทรัพย์เสี่ยง แต่วันนี้พันธบัตรกลับมาให้ผลตอบแทนจริงที่ชนะเงินเฟ้อได้อีกครั้ง การ ‘นั่งรับดอกเบี้ย’ จึงไม่ใช่กลยุทธ์ของคนขี้กลัวอีกต่อไป
อย่างไรก็ตาม การเลือก Duration ในภาวะนี้เป็นเรื่องที่ต้องคิดให้รอบคอบ เพราะแต่ละช่วงอายุพันธบัตรตอบสนองต่อทิศทางดอกเบี้ยและความเสี่ยงด้านการคลังต่างกัน การปรับสัดส่วน Duration ตามภาวะตลาดจึงอาจมีบทบาทมากกว่าการล็อกตำแหน่งไว้ตายตัวในช่วงเปลี่ยนผ่านเช่นนี้
