ถ้าให้ผมยกตัวอย่างตลาดหุ้นที่นักลงทุนไม่มั่นใจที่สุดในโลกตลอด 40 ปีที่ผ่านมา คำตอบไม่ใช่ตลาดเกิดใหม่และไม่ใช่จีน แต่คือ ญี่ปุ่น
แม้หุ้นญี่ปุ่นจะเป็นหนึ่งในตลาดที่สามารถสร้างผลตอบแทนได้สูงและต่อเนื่องมากถ้าลงทุนถูกจังหวะ แต่นักลงทุนทั่วโลก ก็ยังไม่ลืมความเสี่ยงว่าใครที่ซื้อหุ้นญี่ปุ่นที่จุดสูงสุดปี 1989 ต้องรอนานกว่า 30 ปีกว่าจะเห็นดัชนีกลับไปที่เดิม
ปี 2026 เป็นปีที่หุ้นญี่ปุ่นขึ้นนำในกลุ่ม DM อีกครั้ง แต่เมื่อดัชนี TOPIX ปรับตัวขึ้นไปแล้วกว่า 97% จากจุดต่ำสุดปี 2022 คำถามที่ได้ยินมากที่สุดคือ
“สายไปแล้วหรือไม่”
สำหรับ Macro Investor ตลาดญี่ปุ่นเป็นตัวอย่างชั้นดีในการศึกษาวัฏจักรหุ้น เพราะตั้งแต่ปี 1982 จนถึงปัจจุบัน มักมีรูปแบบที่คล้ายคลึงกันอย่างเห็นได้ชัด
ในอดีต ขาขึ้นรอบใหญ่มักเริ่มต้นหลังจากวิกฤติ เมื่อมีนโยบายเศรษฐกิจใหญ่เข้ามาเปลี่ยนโครงสร้างตลาด
แม้วัฏจักรตลาดหุ้นจะแตกต่างกันในทุกครั้ง แต่ตลาดหุ้นญี่ปุ่นมี DNA ที่ชัดเจนคือ จุดเริ่มต้นจะเกิดจากการเปลี่ยนนโยบาย
เช่นสมัยนายก Nakasone (ปี 1982-1992) เปิดตัวด้วย การแปรรูปรัฐวิสาหกิจและเปิดตลาดการเงิน การตัดหนี้เสียสมัยนายก Koizumi (ปี 2003–2012) หรือสมัยธนูสามดอกของ Abenomics (ปี 2012-2022)
การเปลี่ยนแปลงนโยบายจะทำให้ตลาดเข้าสู่ช่วงความหวัง (Hope Phase) มูลค่าตลาดมีแนวโน้มปรับตัวขึ้นก่อนการฟื้นตัวของกำไร โดยเฉลี่ยมักกินระยะเวลาราว 1-3 ปี แล้วแต่ลักษณะของนโยบาย ความคาดหวัง และผลที่เกิดขึ้นจริง
หลังจากช่วงความหวังตลาดจะเข้าสู่ช่วงการเติบโต (Growth Phase) เมื่อ การเมืองชัดเจน กำไรบริษัทพลิกเป็นขาขึ้น และต่างชาติซื้อสะสม
จังหวะสำคัญของช่วงการเติบโตมักเกิดขึ้นเมื่อวาระทางการเมืองมีความชัดเจน เช่นสมัยที่นายก Koizumi ชนะเลือกตั้งแบบถล่มทลายในปี 2005 หรือช่วงปี 2012 ที่นายก Abe เริ่มการใช้นโยบายการเงิน QQE กดดันเงินเยนให้อ่อนค่าจนกำไรบริษัทส่งออกขยายตัวเด่น
ช่วง Growth จะเป็นช่วงที่กำไรเติบโตสูงสุด 60-100% แต่มักมีความไม่แน่นอนด้านระยะเวลา
เช่นช่วง Abe Growth Phase (ปี 2015-18) ที่ได้รับผลบวกเบื้องต้นจากนโยบายการเงินและการคลัง แต่จบลงภายใน 25เดือน เมื่อกำไรชะลอตัวจากผลกระทบจากภาษีการบริโภค
ต่างจากช่วง Nakasone Growth Phase ปี 1985–89 ที่ยาวนานถึง 51 เดือน EPS เติบโตสะสมราว 100-120% เพราะมีทั้งกำไรที่ปรับตัวขึ้นจากอสังหาฯ เงินทุนไหลเข้า และมีการ IPO หุ้นใหญ่ ส่งผลให้เกิดวงจรความมั่งคั่งเสริมความยาวของวัฏจักร
หลังจากช่วงการเติบโต ตลาดจะเข้าสู่ช่วงมองบวก เมื่อกำไรเพิ่มขึ้นแต่ความเร่งลดลง มูลค่าปรับตัวสูงขึ้นเพราะนักลงทุนมองว่ายังพออยู่ได้
สำหรับตลาดหุ้นญี่ปุ่น Optimist ไม่ต่างจากทั่วโลก คือราคาหุ้นยังขึ้นได้ แต่ EPS Growth เริ่มชะลอ แม้ P/E ขยายตัวต่อแต่ไม่มีกำไรรองรับ นักลงทุนจึงต้องซื้อ ตาม Momentum สัญญาณที่ชัดที่สุดคือการไม่มีนโยบายใหม่เข้ามาในตลาด
เช่นช่วงปลาย Abe Cycle ปี 2017–2018 Corporate Governance Reform ออกมาแล้วแต่บริษัทญี่ปุ่นทำแบบรับไปศึกษาแต่ไม่ปฏิบัติ ทำให้กำไรไม่สูงขึ้น แต่ตลาดซื้อขายที่ P/E สูงกว่า 17-20 เท่า เพียงเพราะความคาดหวัง
ท้ายที่สุด วิกฤติภายนอกมักเป็นตัวเร่งให้ตลาดเข้าสู่ช่วงสิ้นหวัง (Despair Phase)
ช่วงสิ้นหวังมักเป็นจังหวะที่ EPS หดตัวจริง 10-20% P/E ถูกกดดันให้ลดลง 20-30% จากการไหลออกของเงินทุนต่างชาติ สิ่งที่น่าสังเกตคือทุกช่วง Despair ในประวัติศาสตร์ญี่ปุ่นมักไม่ได้เริ่มที่ญี่ปุ่นเอง เช่นสมัยนายก Nakasone จบด้วย BIS เปลี่ยนกฎ Capital Adequacy สมัยนายก Koizumi ถูกตัดด้วย Great Financial Crisis 2008 และแผ่นดินไหว 2011, ส่วนสมัยยานก Abe จบที่ COVID-19
สำหรับญี่ปุ่น Despair Phase มักกินระยะเวลาราว 27 เดือน ถือว่านานกว่าทั่วโลก เพราะการจะกลับมาได้นั้น นอกจากเศรษฐกิจโลกจะต้องฟื้นตัวก่อนแล้ว จะต้องมีผู้นำคนใหม่ที่สามารถออกนโยบายเปลี่ยนตลาดได้ด้วย วัฏจักรหุ้นถึงจะเริ่มต้นใหม่อีกครั้ง
สำหรับปี 2026 สัญญาณหลายอย่างชี้ว่าเรากำลังอยู่ในช่วง Hope ที่กำลังไปสู่ Growth
ชัยชนะของนายก Takaichi ที่ถล่มทลายในเดือนก.พ. 2026 สร้างฉันทามติที่ชัดเจนที่สุดนับตั้งแต่สมัยนายก Koizumi พร้อมกับการที่ BOJ สามารถเดินหน้าขึ้นดอกเบี้ยต่อ สะท้อนว่าเศรษฐกิจแข็งแกร่งพอจะยืนได้ด้วยตัวเอง ขณะที่ตลาดประเมินว่า EPS ของ TOPIX จะเติบโต 8-10% ในปีนี้
P/E ปัจจุบันที่ 17 เท่า แม้จะไม่ถูกแต่ถ้าประวัติศาสตร์ซ้ำ EPS จะโตเร็วกว่าราคาในช่วง 2 ปีข้างหน้า P/E จะปรับตัวขึ้นต่อได้เช่นเดียวกัน Koizumi Growth Phase ที่ P/E ทรงตัวสูง หนุนให้ TOPIX บวกขึ้นกว่า 42%
ผมมองว่าการลงทุนหุ้นญี่ปุ่นรอบนี้เป็นเพียงจุดเริ่มต้น และไม่มีสัญญาณว่ามันกำลังจะจบครับ