นโยบายธนาคารกลางจีน ในการเป็นแก้วสารพัดนึก?

นโยบายธนาคารกลางจีน ในการเป็นแก้วสารพัดนึก?

เมื่อเดือน ส.ค.ที่ผ่านมา ธนาคารกลางจีนได้ปรับค่าเงินหยวนให้อ่อนลงเมื่อเทียบกับเงินดอลลาร์ โดยมีเนื้อหาตามที่แถลงทั่วไปว่า

เพื่อให้ค่าเงินหยวนอยู่ในระดับที่เป็นไปตามกลไกตลาดมากขึ้น และเพื่อให้เงินหยวนที่อ่อนค่าลงกระตุ้นเศรษฐกิจให้ขยายตัวดีขึ้น

ตามปกติแล้ว ภาคเศรษฐกิจที่จะเกี่ยวข้องโดยตรงกับอัตราแลกเปลี่ยนเงินตราของประเทศ ได้แก่ การค้าระหว่างประเทศ ตั้งแต่ปี 2005 เป็นต้นมา เงินหยวนได้แข็งค่ามาติดต่อกันเป็นเวลากว่า 10 ปี แต่ว่าดุลการค้าของจีนยังคงเพิ่มขึ้นต่อเนื่อง (ดังแสดงในตารางที่ 1) ตั้งแต่ 195,000 ล้านดอลลาร์ในช่วงปี 2000-2004 จนถึง 1.580 ล้านล้านดอลลาร์ในช่วงปี 2010-2014 แม้ว่าปี 2015 จะมีเพียง 2 ไตรมาส แต่ก็ถือว่าเพิ่มขึ้นอย่างมหาศาล ดังนั้นข้ออ้างของธนาคารกลางจีนในการปรับค่าเงินหยวนให้อ่อนลง จึงถือว่าเป็นเรื่องไม่จริงโดยสิ้นเชิงในแง่ของการช่วยกระตุ้นเศรษฐกิจ

ส่วนในแง่ของการปรับตัวตามกลไกของค่าเงินหยวนนั้น อาจพิจารณาได้จากความเปลี่ยนแปลงของเงินสำรองระหว่างประเทศในตารางที่ 1 ซึ่งแสดงให้เห็นว่า ระดับการแทรกแซงค่าเงินหยวนในปี 2015 ต่ำกว่าในช่วงเวลาอื่นๆ แต่สิ่งที่น่าสังเกตและเกิดขึ้นรุนแรงในปี 2015 ก็คือตัวการลงทุนอื่นๆ ลดลง 193,100 ล้านดอลลาร์ เครื่องหมายลบแสดงถึงเงินทุนไหลออกซึ่งเกิดขึ้นจากการคืนเงินกู้ยืมจากต่างประเทศ ดังนั้นการปรับลดค่าเงินหยวนในเดือน ส.ค. จึงน่าจะเป็นผลจากเงินทุนไหลออกในช่วงก่อนหน้านั้นมากกว่า

อย่างไรก็ตาม การที่จะเข้าใจความเคลื่อนไหวทางการเงินของเศรษฐกิจจีน ตลอดจนถึงนโยบายการเงินของจีน จะต้องทำการศึกษาจากความเคลื่อนไหวของรายการในงบการเงินของธนาคารกลางจีน ดังแสดงในตารางที่ 2 ซึ่งแสดงถึงองค์ประกอบสำคัญ ที่นำไปสู่การเกิดปริมาณเงินหมุนเวียนในระบบเศรษฐกิจ

โดยภาพรวมอาจกล่าวได้ว่า เงินสำรองระหว่างประเทศถือเป็นองค์ประกอบหลักที่สำคัญที่สุด การคลังภาครัฐบาลที่ถือเป็นแหล่งกำเนิดสำคัญของเงินหมุนเวียนในประเทศอื่น มีบทบาทน้อยในระบบเศรษฐกิจจีน เนื่องจากหนี้สินภาครัฐบาลมีเพียง 20% ของ GDP เท่านั้น ยกเว้นปี 2008 ที่รัฐบาลจีนใช้จ่ายเพิ่มขึ้นมาก เพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจและลดผลกระทบจากวิกฤติการเงินในสหรัฐ สินเชื่อที่ธนาคารกลางให้แก่สถาบันการเงิน ก็มีบทบาทน้อยเช่นเดียวกัน แต่มาใช้เอาในปี 2015 ซึ่งก็ช่วยอะไรไม่ได้มาก การดูดซับสภาพคล่องโดยการออกพันธบัตรของธนาคารกลาง ซึ่งแสดงในรายการหนี้สินอื่นสุทธิมีบทบาทสูงในช่วงปี 2005-2009 ที่เงินตราต่างประเทศไหลเข้ามาก เนื่องจากการเกินดุลการค้า และการลงทุนจากต่างประเทศ แต่ก็มาลดลงในช่วงหลังนี้ เนื่องจากความจำเป็นลดลง

เมื่อดูจากอัตราการเพิ่มของปริมาณเงินหมุนเวียนในช่วงปี 2001-2011 จะเห็นได้ว่าอัตราการเพิ่มของปริมาณเงินที่สูงกว่า 15% ต่อปี มีส่วนที่สัมพันธ์กับอัตราการเพิ่มของ GDP ที่สูงกว่า 9% ต่อปีในช่วงเวลานั้น แต่ความสัมพันธ์เช่นนั้นแสดงออกมาในทางตรงกันข้ามในช่วง 2012-15 ว่าอัตราการเพิ่มของปริมาณเงินหมุนเวียนที่ลดลง ทำให้การขยายตัวของเศรษฐกิจลดลง

เมื่อเป็นเช่นนี้ การกลับมาพิจารณาปัจจัยสำคัญที่นำมาสู่การเปลี่ยนแปลงปริมาณเงินหมุนเวียนของธนาคารกลางจีนจึงมีความสำคัญ เนื่องจากเงินสำรองระหว่างประเทศที่เป็นองค์ประกอบสำคัญของปริมาณเงินหมุนเวียน มีส่วนเกี่ยวข้องกับนโยบายอัตราแลกเปลี่ยนเงินตราของประเทศ ความเปลี่ยนแปลงของอัตราแลกเปลี่ยนเงินหยวนเทียบกับเงินดอลลาร์ จะนำไปสู่ความเข้าใจ กับการเปลี่ยนแปลงปริมาณหมุนเวียนส่วนหนึ่ง

ช่วงก่อนหน้าจนถึงปี 2005 ธนาคารกลางจีนกำหนดอัตราแลกเปลี่ยนเงินหยวนเทียบกับเงินดอลลาร์ตายตัวที่ 8.27 ด้วยค่าดังกล่าว เงินสำรองระหว่างประเทศเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วจากการเกินดุลการค้าและการลงทุนโดยตรง ตั้งแต่ปี 2005 ธนาคารกลางจีนยินยอมให้ค่าเงินหยวนเปลี่ยนแปลงแข็งค่าขึ้นได้ 0.3% แต่ต่อมายอมให้แข็งค่าได้ 0.5% ต่อวัน แม้กระนั้นก็ตาม กระแสการค้าและการลงทุนก็ไม่ได้ลดลง แต่กลับเพิ่มขึ้นมากกว่าช่วงก่อนหน้านั้น ทั้งๆ ที่เงินหยวนแข็งค่าขึ้นเป็น 6.80 หยวนต่อดอลลาร์ หรือสูงขึ้น 20% ในช่วงเวลา 3 ปีหลังจากนั้น ตั้งแต่ปี 2008 ด้วยวิกฤติการเงินสหรัฐ จีนเกรงว่าอัตราแลกเปลี่ยนเงินหยวนที่สูงขึ้นจะส่งผลกระทบต่อการส่งออก ค่าเงินหยวนจึงถูกหยุดไว้ที่ 6.81 หยวนต่อดอลลาร์ เป็นเวลา 2 ปีจนถึงปี 2010

ตัวเลขในตารางที่ 1 แสดงให้เห็นได้ว่า การค้าและการลงทุนโดยตรงไม่ได้มีแนวโน้มลดลง แม้ว่าตัวเลขรายปีจากทางการของจีน ก็ไม่ได้แสดงว่าการค้าและการลงทุนจะมีแนวโน้มลดลง เพียงแต่ว่าอัตราการขยายตัวอาจจะไม่สูงเท่าช่วงที่ผ่านมา อย่างไรก็ตาม สิ่งที่เปลี่ยนแปลงไปอย่างสำคัญในองค์ประกอบบัญชีชำระเงินระหว่างประเทศของจีน ก็คือ การลงทุนประเภทอื่นๆ ที่ครอบคลุมสินเชื่อทางการค้าและเงินกู้ยืม ซึ่งมีเงินทุนไหลออกอย่างรุนแรง โดยเฉพาะในช่วงครึ่งปีแรกของปี 2015 นี่อาจจะเป็นสาเหตุที่นำไปสู่การประกาศปรับลดค่าเงินหยวนในเดือน ส.ค.ก็ได้ ทั้งนี้จะสังเกตได้ว่าเงินสำรองระหว่างประเทศลดลงทั้งในครึ่งแรกและครึ่งหลังของปี 2015 ด้วย

ค่าเงินหยวนที่สูงขึ้นตลอดในระยะยาวอาจจะกลายเป็นสาเหตุที่ภาคธุรกิจของจีน ได้รับประโยชน์ในการกู้ยืมเงินในรูปเงินดอลลาร์ที่มีต้นทุนดอกเบี้ยที่ต่ำกว่า และการคืนเงินกู้ในจำนวนที่ลดลงจากค่าเงินหยวนที่สูงขึ้น ในกรณีที่มีข่าวในทางลบเกี่ยวกับค่าเงินหยวน เงินกู้มยืมนี้อาจเป็นที่มาของความผันผวนของดุลชำระเงินได้อย่างที่เกิดขึ้นในปี 2015

ตั้งแต่ปี 2012 ปริมาณเงินหมุนเวียนในระบบเศรษฐกิจขยายตัว ณ อัตราต่ำกว่า 10% ต่อปีมาตลอด และอาจจะเป็นไปได้ว่าแนวโน้มเช่นนี้เริ่มเกิดขึ้นตั้งแต่ปี 2011 ตารางที่ 2 แสดงลักษณะดังกล่าวจากอัตราการขยายตัวของปริมาณเงินหมุนเวียน และยังได้แสดงโดยสะท้อนออกมาด้วยอัตราการขยายตัวของการขยายตัวของปริมาณสินทรัพย์ต่างประเทศสุทธิ อันเป็นปัจจัยสำคัญที่ทำให้ปริมาณเงินหมุนเวียนขยายตัวลดลง

เป็นที่น่าสังเกตว่า ธนาคารกลางจีนคงจะทราบเกี่ยวกับอัตราการขยายตัวของปริมาณเงินหมุนเวียนที่ต่ำมาหลายปีแล้ว แต่อาจจะติดขัดที่คณะกรรมการที่ควบคุมอยู่ การดำเนินนโยบายจึงได้ล่าช้ามาจนถึงปี 2015 โดยมีการปรับลดอัตราสำรองเงินฝากลงถึง 4 ครั้ง รวม 2.5% และปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายลงถึง 6 ครั้ง รวม 1.5%

นอกจากนี้ธนาคารกลางจีนยังใช้ช่องทางดำเนินงานผ่านสถาบันการเงินบางแห่ง หรือบางประเภทเป็นการเฉพาะ เช่น การให้กู้แก่ธนาคารพัฒนาแห่งประเทศจีน 1 ล้านล้านหยวนในปี 2014 และแก่ธนาคารพาณิชย์ในรูปเงินกู้ระยะกลาง 769.5 พันล้านหยวนในระหว่างเดือนกันยายน-ตุลาคม 2014 ทั้งหมดนี้ ไม่ปรากฏว่าส่งผลต่อตลาดเงินของจีนเท่าที่ควร การดำเนินนโยบายการเงินที่ไม่ทันการณ์ของธนาคารกลางจีน อาจจะทำให้อัตราการขยายตัวของเศรษฐกิจต่ำกว่าที่คาดการณ์ลงไปอีก ส่วนการดำเนินนโยบายทางการเงินที่มากเกินไป และไม่เห็นผลในทันที อาจนำไปสู่เศรษฐกิจที่ขยายตัวมากเกินไปจนหยุดไม่อยู่เมื่อผลกระทบเกิดขึ้นแล้ว

ขอย้ำว่า อัตราการขยายตัวทางเศรษฐกิจของจีนที่ต่ำในปี 2015 ไม่ได้มาจากอัตราการขยายตัวของการส่งออกที่ต่ำ ตามที่นักการเงินกล่าวอ้างกันทั่วโลก ตารางที่ 1 แสดงให้เห็นอย่างชัดเจนว่า การส่งออกของจีนในปีนี้ขยายตัวในอัตราสูง แต่ปัจจัยสำคัญที่ทำให้เศรษฐกิจซบเซา คือการลงทุนภายในประเทศ ซึ่งรัฐบาลจีนควรจะได้ตระหนักมาหลายปีแล้ว มารู้เอาตอนนี้ก็สายเสียแล้ว รัฐบาลจีนควรจะตระหนักด้วยว่า การห้ามชาวต่างประเทศนำเงินเข้าไปลงทุนในประเทศ โดยที่ไม่ได้ห้ามชาวจีนด้วยกัน ถือเป็นความผิดพลาดอย่างมหันต์ที่ทำให้เงินสำรองระหว่างประเทศ และปริมาณเงินหมุนเวียนผันผวนเกินกว่าที่ควรจะเป็นจากชาวจีนด้วยกันเอง

ความไม่มีอิสระของธนาคารกลางจีนเป็นสาเหตุหนึ่ง และความรู้ทางเศรษฐศาสตร์ที่ไม่เป็นมาตรฐานโลกก็เป็นอีกสาเหตุหนึ่ง ท่านที่ไม่เชื่อสามารถหาอ่านบทความเศรษฐศาสตร์เป็นภาษาจีนได้ แม้ว่าจะเป็นสถาบันวิจัยระดับสูงก็ยังไม่เข้มเท่าที่ควร หรือแม้แต่บทความทางเศรษฐศาสตร์ในวารสารระหว่างประเทศโดยชาวจีน ก็ยังงั้นๆ อยู่ นอกจากนี้ นักเศรษฐศาสตร์ชาวจีนอาจจะร้อนวิชา คิดว่าการดำเนินนโยบายทางการเงินเป็นแก้วสารพัดนึก ดังที่สะท้อนออกมาในการลดอัตราดอกเบี้ยบ้าง หรืออัตราสำรองเงินฝากบ้าง 4-6 ครั้ง แต่ยังไม่เคยคิดเลยว่า ถ้าหากภาคธุรกิจเกิด business expectations ในทางลบแล้ว การแก้ไขทำได้ลำบากมาก