ตลอดหลายตอนที่ผ่านมา ข้อเสนอของผู้เขียนเกี่ยวกับการปฏิรูปตลาดทุนเน้นไปที่การปรับปรุงกลไกต่างๆ เพื่อป้องปราม คอร์รัปชันทางตรง
ที่เกี่ยวข้องกับตลาดทุน ไม่ว่าจะเป็นการฉ้อฉลของกรรมการ เจ้าของหรือผู้บริหาร การปั่นหุ้น ซุกหุ้น ฯลฯ ปิดท้ายด้วยข้อเสนอที่ 9 ว่า ผู้มีอำนาจในกระบวนการยุติธรรมเอง ตั้งแต่ศาลรัฐธรรมนูญลงมา ก็ควรต้องมีการปฏิรูปทั้งทัศนคติ วิธีคิด ตลอดจนวิจารณญาณในการกำหนดโทษและตีความกฎหมาย ให้สอดคล้องและสนับสนุนการป้องกันและปราบปรามคอร์รัปชันมากขึ้น
ข้อเสนอเกี่ยวกับการปฏิรูปตลาดทุน 5 ข้อสุดท้ายของผู้เขียน คือข้อเสนอที่ 10 ถึง 14 ไม่เกี่ยวกับคอร์รัปชันทางตรง แต่เป็นเรื่องของการเพิ่มต้นทุน (ของนักการเมือง) ในการแทรกแซงองค์กรกำกับดูแลตลาดทุน หรือที่เรียกว่า “คอร์รัปชันทางอ้อม” ตลอดจนลดความเหลื่อมล้ำทางเศรษฐกิจที่กิจกรรมในตลาดทุนมีส่วนสร้าง
ข้อเสนอ 10. เร่งแปลงสภาพตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย (ตลท.) ให้เป็นบริษัทมหาชน และเปิดเสรีธุรกิจนายหน้าค้าหลักทรัพย์อย่างครบถ้วนตามแผนพัฒนาตลาดทุน (ซึ่งถูก กิตติรัตน์ ณ ระนอง รัฐมนตรีคลังคนปัจจุบันและอดีตผู้จัดการ ตลท. “แขวน” มานาน) เพื่อเปิดโอกาสให้นักลงทุนรายย่อยและประชาชนทั่วไปได้มีโอกาสร่วมเป็นเจ้าของตลาดหลักทรัพย์โดยตรง จากปัจจุบันที่โครงสร้างคณะกรรมการ ตลท. ยังถูกครอบงำโดยบริษัทหลักทรัพย์
ในบทความ “อำนาจเหนือตลาด และทุนนิยมแบบไทยๆ” ลงคอลัมน์นี้ในปี 2554 ผู้เขียนเคยสรุปข้อเสนอในส่วนนี้ไว้ว่า
“การเปิดเสรีค่าคอมมิชชั่นและการแปลงสภาพตลาดหลักทรัพย์นั้นจำเป็นต่อการพัฒนาตลาดทุนไทยให้หลุดพ้นจากปลักของการตกอยู่ใต้อิทธิพลของบริษัทหลักทรัพย์ (โบรกเกอร์) ซึ่งสะท้อนให้เห็นเป็นรูปธรรมหลายประการ ในรายงานเรื่อง “ผลตอบแทนส่วนเกินในเศรษฐกิจไทย : อำนาจเหนือตลาดหลักทรัพย์” ซึ่งนำเสนอในการสัมมนาวิชาการประจำปี 2552 ของสถาบันวิจัยเพื่อการพัฒนาประเทศไทย (ทีดีอาร์ไอ) (ดาวน์โหลดได้จากหน้า "Writings" บนบล็อกของผู้เขียนที่ www.fringer.org) ผู้เขียนพบว่าบริษัทหลักทรัพย์สามารถใช้อำนาจเหนือตลาดและแสวงหาค่าเช่าทางเศรษฐกิจ (economic rent) ใน 5 ช่องทางหลักด้วยกัน ได้แก่
1. การมีอำนาจครอบงำ ตลท. ทั้งในโครงสร้างทางการ (บริษัทหลักทรัพย์ส่งตัวแทนเป็นกรรมการ 4 คน จากกรรมการ ตลท. ทั้งหมด 11 คน เป็นกลุ่มธุรกิจที่มีสิทธิมีเสียงมากที่สุด) และการล็อบบี้ผ่านสภาธุรกิจตลาดทุนไทย
2. อัตรากำไรที่สูงผิดปกติ (abnormal returns) จากการซื้อขายหลักทรัพย์ในพอร์ตลงทุนของตัวเอง (proprietary trading) ในทางที่อาศัยการร่วมมือหรือรับรู้สัญญาณระหว่างกัน ซึ่งอาจเข้าข่ายการสร้างราคาหุ้น (ผิดกฎหมาย) หรือไม่เข้าข่ายก็ได้
3. การกระตุ้น (ด้วยการฉอเลาะ ชักจูง โน้มน้าว ฯลฯ ของมาร์เก็ตติ้ง) ให้นักลงทุนส่งคำสั่งซื้อขายหลักทรัพย์ถี่ผิดปกติ (artificially high churn rate) จะได้ค่าคอมมิชชั่นสูงๆ ข้อมูลหนึ่งที่น่าสนใจ คือ ตลท. มีอัตราความเร็วในการซื้อขาย (turnover velocity) หลักทรัพย์ขนาดจิ๋ว (micro cap) สูงถึง 232% ขณะที่ความเร็วในการซื้อขายหลักทรัพย์ขนาดใหญ่ (large cap) อยู่ที่ 63% (ตัวเลขปี 2552) เท่ากับว่าการซื้อขายหลักทรัพย์ขนาดจิ๋วมีอัตราความเร็วสูงกว่าหลักทรัพย์ขนาดใหญ่ถึง 169% สูงเป็นอันดับที่ 5 ในเอเชีย รองจากตลาดหุ้นเกาหลีใต้ เซี่ยงไฮ้ เสิ่นเจิ้น และโตเกียวตามลำดับ ซึ่งล้วนแต่เป็นตลาดที่มีอัตราการเติบโตสูงกว่า และ “ลึก” กว่าตลาดหุ้นไทยทั้งสิ้น
4. ผลตอบแทนส่วนเกินจากกฎระเบียบ (rule-based rent) ซึ่งเกิดจากการมีอำนาจครอบงำการบริหารจัดการ ตลท. ที่ผ่านมา มีสามช่องทางหลัก ได้แก่ กฎหมายหลักทรัพย์ที่ไม่เปิดเสรีธุรกิจหลักทรัพย์ กฎค่าธรรมเนียมซื้อขายหลักทรัพย์ขั้นต่ำ รวมถึงกฎระเบียบที่เอื้อต่อการผลักภาระค่าใช้จ่ายบางรายการที่เป็นต้นทุนปกติในการดำเนินงานของบริษัทหลักทรัพย์ทั่วโลก อาทิเช่น ค่าใช้จ่ายด้านการตลาด ไปยังตลาดหลักทรัพย์ (ในปี 2553 ตลท. มีค่าใช้จ่ายด้านการตลาด ผลิตสื่อ และเผยแพร่ความรู้รวมกันกว่า 302 ล้านบาท คิดเป็นกว่าร้อยละ 12 ของค่าใช้จ่ายรวม ขณะที่อัตราส่วนดังกล่าวของตลาดหุ้นทั่วโลกและเอเชียที่เป็นสมาชิกของ World Federation of Exchanges อยู่ไม่ถึงร้อยละ 1 เท่านั้น)
5. การจงใจทุจริตในตลาดหลักทรัพย์ (fraud-based rent) อาทิเช่น การใช้ข้อมูลภายใน สร้างราคาหุ้น (ปั่นหุ้น) ไม่ว่าจะด้วยการใช้พอร์ตลงทุนของตนเองหรือช่วยลูกค้าทำ การช่วยบริษัทจดทะเบียนปกปิดข้อมูล ตกแต่งบัญชี สมคบคิดกับผู้ถือหุ้นรายใหญ่ในการออกแบบกระบวนการฉ้อโกงผู้ถือหุ้นรายย่อยในฐานะที่ปรึกษาทางการเงิน หรือยอมเปิดพอร์ตและส่งคำสั่งซื้อขายหุ้นให้กับผู้มีอำนาจทางการเมืองทั้งที่รู้ว่าผิดกฎหมาย”
(ดาวน์โหลดงานวิจัยข้างต้นของผู้เขียนได้จาก http://fringer.org/stuff/report/ผลตอบแทนส่วนเกินในตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย)
ผู้เขียนเชื่อมั่นว่า หากไม่มีการแปรสภาพหรือแปรรูป ตลท. กระจายหุ้นให้นักลงทุนรายย่อยได้มีส่วนเป็นเจ้าของ และนำเข้าตลาดเป็นบริษัทจดทะเบียน ก็จะยากมากที่เราจะคาดหวังให้คณะกรรมการ ตลท. ดำเนินการขจัดอำนาจเหนือตลาดดังกล่าวข้างต้นของบริษัทหลักทรัพย์
อย่างไรก็ตาม ตราบใดที่ยังไม่มีการแปรรูป (ส่วนหนึ่งเพราะ “เหยียบตาปลา” บริษัทหลักทรัพย์ และผู้อำนาจทางการเมืองที่มีพรรคพวกหรือผลประโยชน์กับบริษัทหลักทรัพย์ไม่สนับสนุน) ตลท. ก็ไม่ควรจะอยู่เฉยๆ แต่ควรทำตามวิธีปฏิบัติอันเป็นเลิศ (best practices) ด้านธรรมาภิบาลที่ผลักดันให้บริษัทจดทะเบียนทำ โดยควรจะทำตัวเป็น “ต้นแบบ” สำหรับองค์กรอื่น โดยตั้งอยู่บนหลักการที่ว่า ประชาชนคนไทยอันที่จริงเป็น “หุ้นส่วน” สำคัญของตลาดทุนอยู่แล้ว เพราะตลาดทุนที่ดีควรทำงานเพื่อประโยชน์ของสังคมทั้งสังคม
ด้วยเหตุนี้ อย่างน้อยที่สุด ตลท. ก็ควรจะเปิดเผยวาระการประชุม และมติที่ประชุมบอร์ด ตลท. ทุกครั้งต่อสาธารณะ นักลงทุนรายย่อยและประชาชนจะได้ร่วมกันติดตามตรวจสอบการทำงานได้
การมองว่าการแปรรูป ตลท. “ไม่จำเป็น” นั้น คล้ายกับการพูดว่า ประชาธิปไตย “ไม่จำเป็น” เพราะผู้มีอำนาจที่เป็น “ราชานักปราชญ์” ตามหลักคิดของอริสโตเติล สามารถดูแลประชาชนให้สมบูรณ์พูนสุขได้ โดยไม่ต้องมอบสิทธิ์ทางการเมืองให้ประชาชนเลือก
ส่วนการเปิดเสรีค่าคอมมิชชั่น (ค่าธรรมเนียมซื้อขายหลักทรัพย์) นั้น อันที่จริงผู้กำกับดูแลคือคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ (ก.ล.ต.) ได้เปิดเสรีแบบ “เต็มที่” แล้วตั้งแต่ 1 มกราคม 2555 แต่ในทางปฏิบัติแทบไม่มีผล เพราะสมาคมบริษัทหลักทรัพย์ประกาศ “แนวทาง” ให้สมาชิกทุกรายทำตาม ทำให้นักลงทุนรายย่อยยังต้องจ่ายค่าคอมมิชชั่นขั้นต่ำเท่ากันทุกโบรกเกอร์ เช่น 0.25% สำหรับมูลค่าการซื้อขายไม่เกิน 5 ล้านบาทต่อวัน ลดหลั่นเป็นขั้นบันไดจนถึง 0.15% สำหรับมูลค่าการซื้อขายเกิน 20 ล้านบาทต่อวัน กรณีที่ใช้มาร์เก็ตติ้ง
ที่จริง การ “ฮั้ว” กันอย่างโจ่งแจ้งแบบนี้ผิดมาตรา 27 ใน พ.ร.บ. การแข่งขันทางการค้า พ.ศ. 2542 อย่างชัดเจน แต่ก็ไม่เห็นมีใครเคยไปร้องเรียนสำนักงานคณะกรรมการแข่งขันทางการค้า และสำนักงานฯ เองก็ไม่เห็นเคยตรวจสอบกรณีแต่อย่างใด
การปฏิรูปตลาดทุนไทยจึงลุ่มๆ ดอนๆ ขาดๆ เกินๆ ตลอดมา
