ขอฝันใฝ่ในฝันอันเหลือเชื่อ

สายลมเย็นยามเช้าบนสะพานพระรามแปด ทำให้ร่างกายที่อ่อนล้าจากระยะทางอันยาวไกลสดชื่นขึ้นได้บ้าง และยิ่งเมื่อกวาดตามองไปยังทิวทัศน์อันงามงดของวังบางขุนพรหมริมเจ้าพระยา รอยยิ้มน้อยก็อดที่จะปรากฏขึ้นบนมุมปากไม่ได้

นั่นเป็นเพราะผู้เขียนหวนนึกถึงเหตุการณ์ในสองวันก่อนหน้า ที่ได้รับเกียรติอย่างสูงยิ่งจาก ศาสตราจารย์ ดร. มิ่งสรรพ์ ขาวสอาด ให้บรรยายเรื่อง “นโยบายการเงินกับอนาคตประเทศไทย” แก่คณะกรรมการวิจัยแห่งชาติ สาขาเศรษฐศาสตร์ ทั้งยังได้ฉันทานุมัติให้วิพากษ์นโยบายสาธารณะได้อย่างเต็มที่ ทำให้ผู้เขียนหลีกเลี่ยงที่จะกล่าวถึงองค์กรที่อยู่ตรงหน้าไม่ได้

ผู้เขียนเริ่มต้นจากมหากระแส (Megatrend) ที่จะเปลี่ยนแปลงเศรษฐกิจการเงินโลกและไทย ไล่เลียงมาถึงภูมิลักษณ์เศรษฐกิจการเงินไทยตั้งแต่อดีตจนถึงปัจจุบัน นำมาสู่แนวโน้มนโยบายการเงินไทยในอนาคตจากปัจจัยต่างๆ ข้างต้น ก่อนที่จะจบด้วยข้อเสนอต่อนโยบายการเงินไทยในอนาคต ซึ่งในสองหัวข้อแรกนั้น ผู้เขียนเคยได้นำเรียนในบทความนี้บ้างแล้ว จึงขอเรียนสรุปในส่วนที่เกี่ยวกับภูมิลักษณ์การเงินในอนาคต 4 ประการ ดังนี้

ประการแรก ในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า ภาวะเงินเฟ้อจะไม่เป็นความเสี่ยง แต่ความเสี่ยงจะอยู่ที่ดุลบัญชีเดินสะพัดที่มีแนวโน้มขาดดุลมากขึ้น อันเป็นผลทั้งจาก (1) การส่งออกของไทยที่จะเริ่มลดลงตามทิศทางเศรษฐกิจจีนที่ชะลอ และเศรษฐกิจโลกตะวันตกโดยเฉพาะสหรัฐ เริ่มหันกลับไปผลิตและบริโภคในประเทศของตนมากขึ้น (เนื่องจากการผลิตที่เริ่มมีประสิทธิภาพและต้นทุนการผลิตที่ถูกลง อันเป็นผลส่วนหนึ่งจากเทคโนโลยีการขุดเจาะน้ำมันแนวใหม่ ที่ทำให้ได้ Shale Gas/Oil และทำให้ต้นทุนการขนส่งถูกลง) แทนการพึ่งพิงการนำเข้าจากเอเชียเช่นแต่ก่อน และ (2) โครงการลงทุนโครงสร้างพื้นฐานของไทยที่ต้องการการนำเข้าสูง ซึ่งจะทำให้ดุลการค้าและดุลบัญชีเดินสะพัดขาดดุล และเป็นแรงกดดันต่อค่าเงินบาทในระยะต่อไป

ประการที่สอง ได้แก่ทิศทางเงินทุนเคลื่อนย้ายจะผันผวนยิ่งขึ้น อันเป็นผลจากความโลภและกลัวของนักลงทุนโลก ที่จะถูกทวีคูณด้วยกระแสการอัดฉีดมาตรการผ่อนคลายเชิงปริมาณ (QE) ของสหรัฐ โดยนับตั้งแต่ปี 2557 เป็นต้นไป จะเป็นปีแห่งการลดทอน QE แต่การถอนจะไม่สามารถกำหนดได้แน่นอนและมีโอกาสเปลี่ยนแปลงสูง โดยหากธนาคารกลางสหรัฐ (Fed) ประกาศชะลอหรือยุติการอัดฉีด QE จะทำให้นักลงทุนโลกกังวลและถอนการลงทุนกลับไปสหรัฐ แต่หาก Fed ชะลอการถอน QE จะทำให้นักลงทุนโลภและนำเงินมาลงทุนยังเอเชียและไทย การชักเข้าชักออกเช่นนี้จะทำให้ราคาสินทรัพย์ทั่วโลกรวมทั้งไทยผันผวนและขาดเดายากยิ่งขึ้น

ประการที่สาม ได้แก่ เสถียรภาพสถาบันการเงินไทยโดยเฉพาะธนาคารเฉพาะกิจของรัฐ (SFIs) ที่จะมีความเสี่ยงจากนโยบายภาครัฐมากขึ้น โดยที่ผ่านมา นโยบายรัฐที่เอื้อประโยชน์ทำให้เงินฝากและสินเชื่อของ SFIs ขยายตัวมหาศาล โดยขยายตัวกว่า 240-250% ในช่วง 10 ปีที่ผ่านมา (สูงกว่าของธนาคารพาณิชย์ที่ 100-120%) ซึ่งส่วนใหญ่เป็นเพราะการปล่อยกู้ตามนโยบายของรัฐมากกว่าการปล่อยกู้ตามลักษณะธุรกิจ นอกจากนั้น การกำกับดูแลที่แตกต่างกันระหว่างธนาคารพาณิชย์ที่ถูกกำกับอย่างเข้มงวดโดยธนาคารแห่งประเทศไทย (ธปท.) และการกำกับ SFIs ที่หย่อนยานจากกระทรวงการคลังที่เป็นผู้ถือหุ้นของ SFIs เองทำให้ภาคการเงินของไทยเสี่ยงมากขึ้น

ประการที่สี่ ได้แก่สภาพคล่องของภาคการเงินไทยจะตึงตัวมากขึ้น อันเป็นผลจากการลดทอนการอัดฉีด QE ของสหรัฐ ที่ในทางปฏิบัติคือการเริ่มลดทอนการเข้าซื้อพันธบัตรระยะยาวของสหรัฐ ทำให้ผลตอบแทนพันธบัตร (Yield) สหรัฐเพิ่มขึ้น ทำให้กองทุนต่าง ๆ ถอนการลงทุนออกจากตลาดพันธบัตรทั่วโลกรวมทั้งไทย ทำให้ Yield ของพันธบัตรไทยเพิ่มขึ้นเช่นกัน และกระทบต่อดอกเบี้ยธนาคารพาณิชย์อย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้ นอกจากนั้น ความเสี่ยงต่อเงินทุนไหลออกย่อมทำให้ ธปท. ไม่สามารถลดดอกเบี้ยได้แม้เศรษฐกิจจะชะลอลง ซึ่งย่อมทำให้สภาพคล่องการเงินของไทยโดยพฤตินัยยิ่งตึงตัวขึ้นเช่นกัน

ภูมิลักษณ์การเงินไทยในอนาคตทั้งสี่ประการนั้น นำมาสู่ข้อเสนอต่อการดำเนินนโยบายการเงินของไทยในอนาคต ดังนี้

ประการแรก ธปท. ควรใช้นโยบายการเงินแบบคู่ขนาน (Dual-Track Monetary Policy) เนื่องจากหลักฐานเชิงประจักษ์บ่งชี้ชัดเจนว่าเงินเฟ้อไทยเกิดจากต้นทุน (Cost-push) มากกว่าจากความคาดหวังเงินเฟ้อ (โดยค่าสหสัมพันธ์ระหว่างเงินเฟ้อไทยกับการเปลี่ยนแปลงราคาน้ำมันดิบดูไบสูงถึง 60%) และเนื่องจากน้ำมันดิบส่วนใหญ่นั้น ไทยต้องนำเข้าจากต่างประเทศ ดังนั้นการบริหารจัดการอัตราแลกเปลี่ยน ควบคู่กับการใช้ดอกเบี้ยเป็นเครื่องมือในการจัดการเงินเฟ้อดังเช่นที่สิงคโปร์ทำนั้น จะทำให้ไทยมีเสถียรภาพด้านราคามากกว่าปัจจุบัน เห็นได้จากเงินเฟ้อเฉลี่ย 10 ปีของสิงคโปร์ที่อยู่ที่ 2.1% ต่ำกว่า 2.6% ของไทย นอกจากนั้นการที่ ธปท. ออกมายอมรับว่าจะใช้ 2 เครื่องมือในการบริหารจัดการเงินเฟ้อ ย่อมทำให้การดำเนินนโยบายการเงินโปร่งใสมากขึ้น

ประการที่สอง ในระยะต่อไป เงินทุนเคลื่อนย้ายจะผันผวนมากขึ้น ดังนั้นการบริหารจัดการทุนสำรองระหว่างประเทศอย่างเหมาะสมเป็นสิ่งจำเป็น โดยแม้ทุนสำรองในปัจจุบันที่ประมาณ 1.8 แสนล้านดอลลาร์จะเพียงพอต่อการไหลออกของเงินทุนระยะสั้น (ที่คาดว่ามีความเสี่ยงประมาณ 9.5 หมื่นล้านดอลลาร์) แต่ประเทศไทยจะประมาทมิได้เนื่องจากมีแนวโน้มขาดดุลบัญชีเดินสะพัดในอนาคต และเมื่อรวมกับดุลบัญชีทุนเคลื่อนย้ายและดุลงบประมาณที่มีแนวโน้มขาดดุลด้วยแล้ว จะทำให้เกิดสถานการณ์ “ขาด 3 ดุล” ซึ่งอาจเป็นสาเหตุให้ต่างชาติกังวลและเกิดเงินทุนไหลกลับ (Capital Flight) เมื่อ Fed ถอน QE ได้ (เช่นเดียวกับอินเดียและอินโดนีเซียในช่วงที่ผ่านมา) ดังนั้น การจัดตั้งกองทุนมั่งคั่งแห่งชาติ (SWF) จึงยังไม่จำเป็นในปัจจุบัน

ประการที่สาม ธปท. อาจต้อง “คิดนอกกรอบ” ในการบริหารจัดการวิกฤต โดยหากเกิดสถานการณ์ Capital Flight ขึ้น เป็นไปได้สูงที่ผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวของไทยจะเพิ่มสูงขึ้นมาก (กว่าที่ตลาดคาดไว้) ซึ่งเป็นผลจากต่างชาติเทขายพันธบัตร และทำให้กองทุนในไทยเทขายตาม ดังนั้น ธปท. อาจต้องใช้ Unconventional Monetary Policy เช่น อาจประกาศว่าจะเข้า “ดูแล” มิให้ผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวพุ่งขึ้นเกินไป หรือทำการเข้าซื้อพันธบัตรระยะยาวขณะที่ขายพันธบัตรระยะสั้น เพื่อมิให้ปริมาณเงินในระบบเพิ่มขึ้น (คล้าย Operation Twist ของสหรัฐ) รวมถึงอาจต้องร่วมมือกับกระทรวงการคลังในการบริหารจัดการการออกพันธบัตรระยะยาวด้วย

ประการที่สี่ การจัดตั้งหน่วยงานกำกับสถาบันการเงินให้เป็นหนึ่งเดียว (Financial Service Authority: FSA) เนื่องจากที่ผ่านมา ปัญหาหลักปัญหาหนึ่งของสถาบันการเงินไทยได้แก่กฎเกณฑ์ในการกำกับดูแลสถาบันการเงินที่แตกต่างกัน โดยเฉพาะสถาบันการเงินของรัฐที่ถูกกำกับโดยกระทรวงการคลัง (ที่เป็นผู้ถือหุ้นด้วย) จึงมีผลประโยชน์ทับซ้อนและไม่สามารถกำกับได้ด้วยเกณฑ์ความเข้มงวดในระดับเดียวกัน การกำกับที่แตกต่างกันนี้ เป็นที่มาของคุณภาพของสถาบันการเงินที่แตกต่างกัน ดังนั้น การรวมศูนย์การกำกับสถาบันการเงินต่าง ๆ ไว้เป็นหนึ่งเดียว โดยดึงการกำกับธนาคารพาณิชย์ออกจาก ธปท. และการกำกับ SFIs จากกระทรวงการคลัง รวมถึงสหกรณ์ บริษัทประกัน บริษัทหลักทรัพย์และบริษัทจัดการกองทุน และโรงรับจำนำ ออกจากหน่วยงานยิบย่อยต่าง ๆ ย่อมทำให้คุณภาพของสถาบันการเงินโดยรวมดีขึ้น

ประการสุดท้าย ได้แก่การจัดตั้งหน่วยงานหรือเวทีกลางในการระดมสมองของหน่วยงานเชิงนโยบาย และหน่วยงานกำกับสถาบันการเงินและระบบการเงิน เพื่อการดำเนินนโยบายสาธารณะที่เป็นหนึ่งเดียว (ในรูปแบบ Financial Service Board) เนื่องจากปัญหาหนึ่งของการวางนโยบายสาธารณะ (รวมถึงด้านการเงิน) ของไทย คือ ขาดการรวมศูนย์และคิดเป็นองค์รวม โดยแต่ละองค์กรต่างคิดถึงเป้าหมายของตน ดังนั้น หากมีการตั้งหน่วยงานหรือเวทีกลางในการระดมสมองของหน่วยงานรัฐและเอกชนต่าง ๆ ที่เกี่ยวข้องกับภาคการเงินและเศรษฐกิจโดยรวมอย่างสม่ำเสมอ จะทำให้การบริหารจัดการเศรษฐกิจการเงินของไทยในอนาคตมีลักษณะบูรณาการมากขึ้น

แน่นอนว่า โลกในอนาคตจะเต็มไปด้วยความไม่แน่นอนและความผันผวนทางการเงินที่จะมีมากขึ้น ดังนั้น หากองค์กรทางเศรษฐกิจการเงินของไทยยอมเสียสละซึ่งอัตตาของตน แต่ทำงานร่วมกันโดยยึดผลประโยชน์ของประเทศชาติเป็นสำคัญ ความฝันที่จะเห็นเศรษฐกิจไทยเติบโตอย่างยั่งยืนก็คงไม่เป็นเพียงความฝันอันเลื่อนลอย