เทมาเส็ก นอมินี เอ็นวีดีอาร์ กับช่องโหว่ที่ไม่เคยอุด (จบ)

ของกองทุนเทมาเส็กจากสิงคโปร์ตอกย้ำให้เห็นอีกครั้งว่ายังไม่มีใครอุด นั่นคือ การใช้นอมินีคนไทยถือหุ้นแทนบริษัทต่างด้าวเพื่อประกอบธุรกิจต้องห้ามตาม พ.ร.บ.ต่างด้าวฯ และความ “ไม่พอเพียง” ของกฎการเปิดเผยตัวตนที่แท้จริงของผู้ถือหุ้น ส่งผลให้การใช้ “นอมินี” อย่างผิดกฎหมายในตลาดหุ้น (เพื่อหลบเลี่ยงภาระการรายงานทรัพย์สิน ฟอกเงิน ปั่นหุ้น ฯลฯ) ยังคงดำเนินไปอย่างแพร่หลาย

วิธีอุดช่องโหว่ช่องแรกคือการปรับปรุงบัญชีแนบท้าย พ.ร.บ.ต่างด้าวฯ ให้ทันสมัย และเอาผิดกับนอมินีอย่างจริงจัง วิธีอุดช่องโหว่ช่องที่สองคือการปรับปรุงนิยาม “บุคคลที่เกี่ยวข้องกัน” ในมาตรา 258 ของ พ.ร.บ.หลักทรัพย์ฯ ให้ทันสมัย ครอบคลุมกรณีนอมินีด้วย เช่น บัญญัติรวมการดูข้อตกลงตามหนังสือมอบอำนาจ ข้อตกลงแบ่งผลประโยชน์ และ “สัญญาหรือข้อตกลงใดๆ ก็ตาม ที่มีจุดประสงค์เพื่อแบ่งแยกหรือก่อให้เกิดการแบ่งแยกหุ้นที่บุคคลรายนั้นถืออยู่” ในการกำหนดหน้าที่ในการรวมหุ้นเป็นของบุคคลคนเดียวกัน (ปัจจุบันนิยาม “บุคคลที่เกี่ยวข้องกัน” ตามมาตรา 258 ดูแค่ความเป็นคู่สมรส บุตร สัดส่วนการถือหุ้น และอำนาจในการจัดการ ไม่ครอบคลุมกรณีที่จ้างวานคนอื่นถือหุ้นแทนหรือนอมินี ซึ่งบอกได้จากสัญญาเหล่านี้)

ช่องโหว่ของระบบกำกับดูแลข้อสุดท้ายที่ดีลขายชินคอร์ปครั้งล่าสุดชี้ให้เห็นว่ายังไม่มีใครอุด คือการปล่อยให้ผู้ถือหุ้นรายใหญ่ขายหุ้นคราวละมากๆ (ผ่านกระดานรายใหญ่หรือ Big Lot) ได้โดยไม่ต้องเสียภาษีและไม่มีขีดจำกัดใดๆ เพียงแต่ต้องทำรายการบน Big Lot กรณีที่ซื้อขายหลักทรัพย์ตั้งแต่ 1 ล้านหุ้น หรือมีมูลค่า 3 ล้านบาทขึ้นไป และแจ้งตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย (ตลท.) ทันทีที่ทำรายการเสร็จ กรณีที่ซื้อขายในราคาเกิน 15% ของราคาปิดของวันก่อนหน้า ขนาดของรายการเกิน 25% หรือทำให้ผู้ซื้อมีหุ้นแตะระดับ 25% 50% หรือ 75% (ระดับที่ต้องทำคำเสนอซื้อหลักทรัพย์ทั้งหมด หรือ tender offer)

จะว่าไป การซื้อขายหุ้นล็อตใหญ่ของกองทุนเทมาเส็กครั้งล่าสุดนี้ดำเนินไปตามปกติ มีการสำรวจความต้องการจากนักลงทุน หรือที่เรียกว่ากระบวนการ book building ก่อนเคาะราคา นักลงทุนสถาบันหลายแห่งให้ความสนใจ ดีลผ่านไปอย่างราบรื่นถ้าไม่นับข้อกังขาว่าผู้ซื้อบางรายอาจเป็น “นอมินี” ของใครบางคนหรือไม่ (ซึ่งก็เป็นข้อกังขาที่แทบไม่มีวันพิสูจน์ได้ ตราบเท่าที่กฎการเปิดเผยตัวตนยังมีช่องโหว่ดังที่ผู้เขียนสรุปไปแล้ว)

จากมุมมองของนักลงทุน นักลงทุนที่อยากซื้อหรือขายหุ้นคราวละมากๆ ย่อมอยากเก็บธุรกรรมนี้เป็นความลับให้ได้มากและนานที่สุด โดยเฉพาะถ้าจะซื้อขายกันที่ราคาสูงกว่าราคาตลาด เพราะทันทีที่นักลงทุนคนอื่นรู้ ราคาหุ้นก็จะปรับตัวอย่างรวดเร็วไป “รอ” ส่งผลให้คนซื้ออาจต้องควักสตางค์มากกว่าเดิม เทคนิคในการซื้อขายหุ้นล็อตใหญ่ไม่ให้คนอื่น “ไหวตัว” จึงนับเป็นเทคนิคขั้นเทพของนักลงทุนสถาบันแทบทุกแห่ง และเมื่อมีเครื่องมือหรือช่องทางใหม่ๆ ในการทำแบบนี้ นักลงทุนสถาบันก็จะสนใจเป็นพิเศษ

(ปัจจุบันกลไกค่อนข้างใหม่ที่ตอบสนองความต้องการนี้ของนักลงทุนสถาบันได้อย่างดีเยี่ยมคือ “ตลาดมืด” (dark pools) หมายถึงระบบซื้อขายหุ้นอิเล็กทรอนิกส์ระหว่างเอกชนด้วยกันที่อยู่นอกขอบเขตของตลาดหลักทรัพย์ดั้งเดิม ตลาดชนิดนี้แย่งเม็ดเงินและส่วนแบ่งตลาดจากตลาดหลักทรัพย์ดั้งเดิมมากขึ้นอย่างต่อเนื่อง ในอเมริกาตอนนี้มีสัดส่วนสูงกว่าหนึ่งในสามของมูลค่าการซื้อขายทั้งหมด เรื่องตลาดมืดนี้มีประเด็นน่าสนใจมากมาย ผู้เขียนจะหารวบรวมมาเล่าในโอกาสต่อไป ก่อนที่จะเถลไถลออกนอกประเด็นไปมากกว่านี้)

การทำรายการ Big Lot เป็น “เรื่องธรรมดา” ของนักลงทุนสถาบันก็จริง แต่การฉวยโอกาสใช้กระดาน Big Lot ของมหาเศรษฐีเพื่อหลีกเลี่ยงการเสียภาษีเงินได้ ก็นับเป็น “ช่องโหว่” ที่ไม่เคยมีใครพยายามอุด

ที่ไม่เคยอุดส่วนหนึ่งเพราะคนจำนวนมากรวมทั้งคนในวงการตลาดทุนไม่เคยคิดว่าเป็น “ช่องโหว่” เพราะถ้ามองอย่างผิวเผิน การซื้อขายหุ้น Big Lot ของเศรษฐีก็เป็น “การซื้อขายหุ้นของบุคคลธรรมดาในตลาดหลักทรัพย์” ซึ่งได้รับการยกเว้นภาษีเงินได้มาเนิ่นนานตั้งแต่ตลาดถือกำเนิด (กรณีนักลงทุนสถาบันนับเป็นนิติบุคคล ไม่ได้รับการยกเว้นภาษี เว้นแต่จะเป็นนักลงทุนสถาบันต่างด้าวจากประเทศที่มีอนุสัญญาภาษีซ้อนกับไทย)

ทั้งที่ถ้าลองคิดกันให้ลึกสักนิด ท้าวความกลับไปให้นานสักหน่อย จะพบว่าการขายหุ้นปริมาณมากๆ ของเศรษฐี (ซึ่งมักจะอยู่ในกลุ่มผู้ก่อตั้งบริษัทตั้งแต่ต้น) บนกระดาน Big Lot นั้น ไม่มีตรงไหนที่สอดคล้องกับเจตนารมณ์ของรัฐในการยกเว้นภาษีเงินได้บุคคลธรรมดาจากการซื้อขายหุ้นในตลาดหลักทรัพย์ นั่นคือ 1) ส่งเสริมให้ประชาชนคนทั่วไปได้เข้าถึงและได้ใช้ประโยชน์จากตลาดหุ้น ซึ่งเป็นแหล่งการออม-การลงทุนที่สำคัญ และ 2) ส่งเสริมการทำธุรกรรมในตลาดหุ้นให้ตลาดคึกคักเติบโต

การขายหุ้นล็อตใหญ่ของเศรษฐีผู้ถือหุ้นเดิมที่เจรจาตกลงกับผู้ซื้อเสร็จสรรพนอกตลาดหุ้น แล้วค่อยเอาหุ้นทั้งหมดที่ตกลงกันมา “โยน” เคาะซื้อขายกันบนกระดาน Big Lot นั้น ไม่เข้าข่ายเจตนารมณ์ในข้อ 1) ข้างต้น เพราะทั้งคนซื้อและคนขายไม่ใช่ประชาชนที่สนใจจะเพิ่มเงินออมด้วยการเข้ามาลงทุนในตลาดหุ้น อีกทั้งยังไม่เข้าข่ายข้อ 2) ด้วย เพราะไม่ใช่การซื้อขายทั่วไปในตลาดรองตามกลไกปกติ (ซื้อขายระหว่างคนแปลกหน้าผ่านกลไกตลาด) แต่เป็นการเจรจากันตัวต่อตัว ตกลงราคากันได้แล้วค่อยมาเคาะในตลาด

ด้วยเหตุนี้ กำไรจากการซื้อขายหุ้น Big Lot ของบุคคลธรรมดา โดยเฉพาะปริมาณมหาศาลเช่น ทีละ 10 ล้านหรือ 100 ล้านหุ้น จึงไม่ควรเข้าข่ายได้รับยกเว้นภาษีเงินได้เลย โดยเฉพาะในสังคมไทยซึ่งมีความเหลื่อมล้ำทางรายได้และทรัพย์สินสูงเป็นอันดับต้นๆ ของโลก

อย่างไรก็ดี “ช่องโหว่เชิงนโยบาย” ช่องนี้ก็มีมานมนาน เศรษฐีหลายคนใช้เป็นช่องทาง “บริหารภาษี” ง่ายๆ แบบถูกกฎหมาย กลายเป็นอีกเรื่องที่เข้าข่าย “น่าเกลียดเป็นปกติ”

อันที่จริง วิวาทะและข้อถกเถียงว่าด้วยการเก็บภาษีกำไรจากตลาดหุ้นนั้นมีประเด็นซับซ้อนที่ต้องคุยในรายละเอียดอีกมาก ผู้เขียนจึงขอยกยอดไปก่อน

ขอปิดท้ายด้วยข้อสังเกตว่า ผู้เขียนไม่คิดว่าดีลขายหุ้นอินทัชครั้งล่าสุดของกองทุนเทมาเส็กนี้มีอะไรที่ไม่ชอบมาพากล แต่ดีลนี้ก็ทำให้หวนคิดถึง “ช่องโหว่” สำคัญสามช่องที่โหว่มานมนานก่อนดีลชินคอร์ปครั้งประวัติศาสตร์ปี 2006 แต่เมื่อเวลาผ่านไป 7 ปีก็ยังคงโหว่เหมือนเดิมไม่เปลี่ยนแปลง

ในห้วงยามที่ผู้มี “จิตสาธารณะ” ที่ผลักดันเรียกร้องการเปลี่ยนแปลง ดูจะมีแต่คนที่ประณามนักธุรกิจการเมือง พยายามไล่ล่าหาตัว “คนผิด” มาลงโทษสถานเดียว หรือไม่ก็เป็นคนที่กำลัง “อิน” กับกระแสประชาธิปไตยจนไม่สนใจช่องโหว่และคอร์รัปชันเชิงนโยบาย ผู้เขียนคิดว่า “ปัญหาเชิงโครงสร้าง” ของภาคธุรกิจที่ช่องโหว่เหล่านี้ชี้ให้เห็น ก็มีแนวโน้มจะอยู่ไปอีกนาน และตอกตรึงระบบ “ทุนนิยมพวกพ้อง” แบบไทยๆ ให้ลงหลักปักฐานได้อย่างแน่นหนากว่าเดิม