คาดอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงทยอยกลับสู่ระดับที่เหมาะสมกับการฟื้นตัวของเศรษฐกิจ

รวมทั้งเริ่มเห็นอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงในหลาย ๆ ประเทศที่ติดลบมาตั้งแต่อัตราเงินเฟ้อที่พุ่งสูงขึ้นอย่างต่อเนื่องในช่วง 2 ปีที่ผ่านมา และมีแนวโน้มทยอยเปลี่ยนจากโซนลบไปสู่โซนบวกมากขึ้น สำหรับแนวโน้มอัตราดอกเบี้ยโลกและอัตราดอกเบี้ยของไทยจะเป็นอย่างไร มาติดตามและหาคำตอบไปพร้อม ๆ กัน

ย้อนดูอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงติดลบเกิดขึ้นได้อย่างไร  อัตราดอกเบี้ยในที่นี้หมายถึงอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่ธนาคารกลางของแต่ละประเทศใช้ดำเนินนโยบายทางการเงินทั้งการกระตุ้นเศรษฐกิจ ผ่านการปรับลดอัตราดอกเบี้ยหรือชะลอเศรษฐกิจ ควบคุมเงินเฟ้อ ด้วยการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยเพื่อให้การเติบโตทางเศรษฐกิจ และอัตราเงินเฟ้อภายในประเทศเป็นไปในทิศทางที่เหมาะสม การเปลี่ยนแปลงอัตราดอกเบี้ยนโยบายย่อมส่งผลต่ออัตราดอกเบี้ยในระบบธนาคาร ทั้งนี้ อัตราดอกเบี้ยนโยบายที่แท้จริงที่มีการหยิบยกมาพูดถึงเป็นส่วนต่างระหว่างอัตราดอกเบี้ยนโยบายและอัตราเงินเฟ้อคาดการณ์ (หากมองในระยะสั้นก็อาจใช้อัตราเงินเฟ้อ ณ ปัจจุบัน)

ในช่วงที่อัตราดอกเบี้ยนโยบายมีค่าติดลบย่อมหมายถึงอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่แท้จริงต่ำกว่าอัตราดอกเบี้ยนโยบาย ซึ่งอาจมีสาเหตุจากอัตราดอกเบี้ยนโยบายอยู่ในระดับต่ำหรือคงที่ ขณะที่อัตราเงินเฟ้อสูงขึ้น หรือเกิดจากทั้งสองปัจจัยก็เป็นไปได้  โดยพบว่า ปัจจุบันหลายประเทศทั่วโลกยังคงมีอัตราดอกเบี้ยนโยบายแท้จริงติดลบ อาทิ อังกฤษ เยอรมนี สิงคโปร์ ฝรั่งเศส มาเลเซีย ขณะที่ฝั่งอัตราดอกเบี้ยนโยบายแท้จริงเริ่มกลับสู่โซนบวก นำโดย สหรัฐอเมริกา จีน มาเลเซีย อินโดนีเซีย เกาหลีใต้ เวียดนาม รวมทั้งไทย

ทั้งนี้ สถานการณ์อัตราดอกเบี้ยนโยบายติดลบในรอบล่าสุดนี้เริ่มขึ้นในช่วงสถานการณ์การแพร่ระบาดของโรคโควิด-19 (ปี 2563-2564) ทำให้กิจกรรมทางเศรษฐกิจทั่วโลกอยู่ในภาวะชะงักงัน ธนาคารกลางส่วนใหญ่ไม่เพียงแต่กลุ่มเศรษฐกิจหลักต่างดำเนินนโยบายการเงินผ่อนคลาย โดย Fed ปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายลงต่ำสุดเป็นประวัติการณ์ที่ 0 - 0.25 % และทรงตัวในระดับต่ำต่อเนื่องเป็นเวลา 2 ปี ก่อนที่จะสิ้นสุดยุคดอกเบี้นต่ำเมื่อเศรษฐกิจเริ่มฟื้นตัวและอัตราเงินเฟ้อปรับสูงขึ้น

ขณะที่สงครามรัสเซีย-ยูเครน ได้ซ้ำเติมราคาพลังงานโลกให้ปรับสูงขึ้นในอัตราเร่ง และทำให้ทั่วโลกเผชิญกับวิกฤตเงินเฟ้อครั้งรุนแรง นำไปสู่การดำเนินนโยบายการเงินตึงตัวหรือเข้าสู่วงจรดอกเบี้ยขาขึ้น โดย Fed ปรับขึ้นดอกเบี้ยนโยบายเร็วและแรงต่อเนื่องจาก 0.25% ขึ้นเป็น 5.0-5.25% และถึงแม้จะคงอัตราดอกเบี้ยในการประชุมรอบล่าสุด แต่ยังมีความเป็นไปได้ที่จะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอีกเล็กน้อย ตราบใดที่อัตราเงินเฟ้อยังคงสูงกว่าเป้าหมาย 2%

อัตราดอกเบี้ยนโยบายไทยที่แท้จริงติดลบสูงสุดเป็นประวัติการณ์ที่ 7% ช่วงกลางปี 2565 และพลิกกลับเป็นบวกครั้งแรกในเดือนมิ.ย. 2566   ย้อนดูข้อมูลในอดีตอัตราดอกเบี้ยนโยบายของไทยระดับต่ำสุดอยู่ที่ 0.5% และเมื่อดูถึงปีที่อัตราดอกเบี้ยแท้จริงเป็นลบ พบว่ามีหลายช่วงเวลา ซึ่งในภาพรวมสาเหตุเกิดจากปัจจัยอัตราดอกเบี้ยอยู่ในระดับต่ำ ขณะที่อัตราเงินเฟ้อปรับสูงขึ้น หรืออาจเกิดทั้งสองปัจจัยที่มีน้ำหนักมากน้อยแตกต่างกันไป อาทิ ในช่วงปี 2546-2547 อัตราดอกเบี้ยนโยบายที่แท้จริงติดลบที่ 0.9 ซึ่งในขณะนั้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายอยู่ในระดับต่ำที่ 1.25% และในช่วงปี 2552-2554 อัตราดอกเบี้ยนโยบายที่แท้จริงติดลบ 1.2%

ขณะที่อัตราเงินเฟ้อขยับสูงขึ้นเฉลี่ยที่ 3.5%  สำหรับในช่วงวิกฤตโควิด-19 อัตราดอกเบี้ยนโยบายไทยมีการเคลื่อนไหวที่สอดคล้องกับอัตราดอกเบี้ยโลก โดยอัตราดอกเบี้ยนโยบายปรับลดต่อเนื่องจาก 1.75 % ไปอยู่ระดับต่ำสุดที่ 0.5% เป็นเวลานานกว่าสองปี ซึ่งในช่วงเวลานั้นอัตราเงินเฟ้ออยู่ในระดับต่ำ ทำให้อัตราดอกเบี้ยแท้จริงยังคงเป็นบวก แต่เมื่ออัตราเงินเฟ้อไต่ระดับสูงขึ้นเร็ว ขณะที่คณะกรรมการนโยบายการเงิน หรือ กนง.ปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยแบบค่อยเป็นค่อยไปสู่ระดับ 2% เพื่อให้สอดคล้องกับเศรษฐกิจที่เพิ่งเริ่มฟื้นตัว ทำให้อัตราดอกเบี้ยแท้จริงของไทยมีค่าเป็นลบตั้งแต่เดือนกันยายน 2564  จนล่าสุดในเดือนพฤษภาคม 2566 อัตราเงินเฟ้อเริ่มชะลอตัวลงอยู่ที่ 0.5% ทำให้อัตราดอกเบี้ยนโยบายแท้จริงกลับเป็นบวกครั้งแรกที่ 1.5%

สถานการณ์อัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงติดลบ มีนัยอย่างไร  ในสถานการณ์เศรษฐกิจชะลอตัว อัตราดอกเบี้ยที่ติดลบมีส่วนช่วยกระตุ้นเศรษฐกิจผ่านต้นทุนการกู้ยืมของภาคเอกชนที่ลดลงเป็นสำคัญ อย่างไรก็ดี อัตราดอกเบี้ยติดลบเปรียบเสมือนเหรียญที่มีสองด้าน กล่าวคืออาจไม่ส่งผลดีเสมอไปหากเกิดขึ้นเป็นเวลานาน อาทิ 1) รายได้ของผู้ออมที่ลดลงจากอัตราดอกเบี้ยเงินฝากและผลตอบแทนจากการลงทุนระยะยาวในตลาดการเงินที่ลดลง ซึ่งอาจกระทบต่อการใช้จ่ายของครัวเรือนและผู้ที่อยู่ในวัยเกษียณ 2) ภาคธุรกิจและประชาชนอาจก่อหนี้มากเกินความจำเป็นและเป็นการสะสมความเสี่ยง

3) ความเสี่ยงต่อเสถียรภาพระบบการเงินจากพฤติกรรมแสวงหาผลตอบแทนเพิ่มขึ้น (Search for Yields) และการประเมินความเสี่ยงต่ำกว่าที่ควรจะเป็น (Underpricing of Risk) ดังนั้น ช่วงที่อัตราดอกเบี้ยต่ำนักลงทุนก็มีการแบ่งส่วนของเงินมาลงทุนในตลาดการเงินอื่นมากขึ้นเพื่อหาผลตอบแทนชดเชยส่วนของผลตอบแทนของดอกเบี้ยที่ลดลง 4) ผลกระทบต่อค่าเงิน ภาวะอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงติดลบอาจเป็นตัวกดดันให้เงินบาทอ่อนค่า จากการไหลออกของกระแสเงินทุนต่างชาติ โดยเฉพาะหากอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงของประเทศในแถบเอเชียอื่นติดลบน้อยกว่าหรือมีค่าบวก

อัตราดอกเบี้ยนโยบายที่แท้จริงของไทยมีแนวโน้มติดลบน้อยลงเรื่อย ๆ จนกลับสู่ระดับที่เป็นบวก  อัตราดอกเบี้ยนโยบายของไทย ณ ระดับปัจจุบันที่ 2% เป็นระดับสูงกว่าก่อนวิกฤตโควิด-19 และเป็นอัตราดอกเบี้ยในระดับปกติของไทยสะท้อนจากช่วง 20 กว่าปีที่ผ่านมาอัตราดอกเบี้ยนโยบายเฉลี่ยอยู่ที่ 2% เมื่อเศรษฐกิจไทยมีการฟื้นตัวจากวิกฤตโควิด-19 และกลับสู่ระดับศักยภาพแล้ว โดยในปี 2566 คาดการณ์เศรษฐกิจไทยเติบโต 3.4%

ขณะที่อัตราเงินเฟ้อเริ่มลดลง ทำให้อัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงมีแนวโน้มกลับมาอยู่ในระดับเหมาะสมกับสภาพเศรษฐกิจ  อย่างไรก็ดี  ในกรณีที่อัตราเงินเฟ้อยังไม่กลับสู่ระดับเป้าหมาย มีความเป็นไปได้ที่อัตราดอกเบี้ยนโยบายมีโอกาสปรับขึ้นได้อีกจากปัจจุบันอยู่ที่ 2% เพื่อให้อัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงของประเทศไม่อยู่ในระดับต่ำนานเกินไป ซึ่งอาจจะส่งผลกระทบต่อการเติบโตของเศรษฐกิจในระยะยาว และเป็นการเพิ่มความเสี่ยงให้กับระบบสถาบันการเงิน รวมทั้งเป็นระดับที่ไม่ทำให้การขยายตัวของเศรษฐกิจต้องสะดุดลง