PR9 - ซื้อ

เราเริ่มต้นให้คำแนะนำ “ซื้อ” หุ้น PR9 ที่ราคาเป้าหมายด้วยวิธีคิดลดกระแสเงินสด (DCF) สิ้นปี 2562 ที่ 14 บาท (WACC ที่ 8.4%และ terminal growth rate ที่ 2.0%) โรงพยาบาลพระราม 9 มีจุดแข็งที่ความโดดเด่นในการให้บริการรักษาโรคซับซ้อนในระดับราคาที่เหมาะสม รวมถึงตั้งอยู่ในศูนย์กลางย่านธุรกิจแห่งใหม่ของกรุงเทพฯ บริษัทมีแนวโน้มกำไรเติบโตในช่วงครึ่งแรกปี 2562 แข็งแกร่งที่สุดในกลุ่มการแพทย์ที่เราให้คำแนะนำ PR9 อยู่ในระดับน่าสนใจ ซื้อขายที่ PER ปี 2562 ที่ 30.2 เท่าต่ำกว่าค่าเฉลี่ยของกลุ่มการแพทย์ทั่วโลกอยู่ 6%

โดดเด่นโรคซับซ้อน ราคาเป็นมิตร ศักยภาพในการเติบโตสูงบนทำเลทอง

PR9 ประกอบธุรกิจโรงพยาบาลเดี่ยว โดยมีจำนวนเตียงจดทะเบียนสำหรับผู้ป่วยใน 166 เตียง และให้บริการรักษาผ่าน 22 ศูนย์การแพทย์ โดยโรงพยาบาลโดดเด่นและเชี่ยวชาญในการรักษาโรคซับซ้อนด้วยทีมสหวิชาชีพ โดยเฉพาะการดูแลรักษาโรคไตและการผ่าตัดเปลี่ยนไต (จำนวนผู้ป่วยผ่าตัดเปลี่ยนไตสูงสุดเป็นอันดับหนึ่งของโรงพยาบาลเอกชนทั่วประเทศ) ในขณะที่อัตราค่าบริการต่ำกว่าโรงพยาบาลเอกชนอื่นที่มีความสามารถในการรักษาโรคซับซ้อนที่ใกล้เคียงกันอยู่ประมาณ 20-30% ซึ่งทำให้โรงพยาบาลมีข้อได้เปรียบด้านการแข่งขันและโอกาสในการปรับอัตราค่าบริการเพิ่มขึ้นหากมีความจำเป็นด้านต้นทุนที่ปรับตัวสูงขึ้นอย่างมีนัยสำคัญเพื่อคงระดับอัตรากำไรของบริษัทในระดับเหมาะสมได้ในระยะยาว PR9 ตั้งอยู่ในบริเวณศูนย์กลางธุรกิจแห่งใหม่ของกรุงเทพฯ (New Central Business District: New CBD) ที่มีศักยภาพในการเติบโตสูงทั้งในด้านธุรกิจและแหล่งที่อยู่อาศัย ส่งผลให้เกิดการเพิ่มขึ้นของประชากรวัยทำงาน และประชากรที่เข้ามาอยู่อาศัยเพิ่มขึ้นทั้งชาวไทยและชาวต่างชาติที่เป็น Expat (Expatriate)

ขยายพื้นที่ให้บริการเพื่อรองรับการเติบโตในระยะยาว

เนื่องจากอัตราการใช้บริการผู้ป่วยในของโรงพยาบาลอยู่ในระดับค่อนข้างสูงที่ 70% โดยเฉพาะห้องผู้ป่วยวิกฤติมีอัตราการใช้บริการสูงถึง 75% ในปี 2560 ดังนั้นบริษัทจึงมีแผนการขยายพื้นที่ให้บริการและเพิ่มบริการทางการแพทย์ด้วยการก่อสร้างอาคารใหม่ (คาดเปิดบริการในไตรมาส 4/62) และปรับปรุงอาคารปัจจุบันเพื่อให้สามารถใช้พื้นที่ให้เกิดประโยชน์สูงสุด(เพิ่มพื้นที่ผู้ป่วยใน) เพื่อรองรับการเติบโตในระยะยาว ทั้งนี้เราคาดอัตรากำไรขั้นต้นของบริษัทจะขยายตัว 40bps YoY มาอยู่ที่ 30.6% ในปี 2562 แต่คาดลดลงมาอยู่ที่ 30.4% ในปี 2563 จากค่าเสื่อมราคาของอาคารใหม่ที่จะเข้ามาเต็มปี อย่างไรก็ตามผู้บริหารมีแผนที่จะลดความเสี่ยงจากค่าเสื่อมราคาดังกล่าวโดยการปรับอัตราค่าบริการการรักษาที่อาคารใหม่เพิ่มขึ้น 3-5% เนื่องจากปัจจุบันอัตราค่าบริการของ PR9 นั้น ต่ำกว่าโรงพยาบาลอื่นอย่างมีนัยสำคัญ โดยภายหลังการปรับปรุงพื้นที่และขยาย
กำลังการแพทย์ PR9 จะมีพื้นที่ศักยภาพในการให้บริการผู้ป่วยในเติบโตเฉลี่ยต่อปี 22% ในช่วงปี 2561-63 (สมมติฐานของเราคาดจำนวนเตียงให้บริการเพิ่มจาก 170 ในปี 2561 เป็น 247 ในปี 2562 และ 271 เตียงในปี 2563)

แนวโน้มกำไรเติบโตโดดเด่นในปี 2562

เรามองข้ามกำไรปี 2561 ของ PR9 ที่ถูกกดดันโดยค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารที่เพิ่มขึ้นตั้งแต่ต้นปีและค่าใช้จ่ายพิเศษซึ่งเกี่ยวข้องกับการเสนอขายหุ้นต่อประชาชนครั้งแรก (แนวโน้มไตรมาส 4/61 อ่อนแอ โดยคาดขาดทุนสุทธิเนื่องจากรายการพิเศษจาก IPO) เราคาดกำไรหลักในปี 2562 จะเติบโตแบบก้าวกระโดด 23% (กำไรสุทธิโต 123%) เมื่อเทียบกับค่าเฉลี่ยที่ 10% ในกลุ่มการแพทย์ที่เราให้คำแนะนำโดยนอกจากฐานต่ำในปี 2561 ปัจจัยหนุนยังได้แก่ รายได้ที่เติบโตดี 13% และการขยายตัวของอัตรากำไร กำไรหลักในช่วงครึ่งแรกปี 2562 คาดเติบโตดีกว่ากลุ่มที่ 25-30% YoY เทียบกับค่าเฉลี่ยการเติบโตของกำไรของกลุ่มการแพทย์ที่เติบโตเพียงเลขหลักเดียว (low single-digit)