CPN - ซื้อ

แนวโน้มการเติบโตในระยะสั้นของ CPN อาจจะไม่แข็งแกร่งอย่างที่เคยคาดไว้ เราจึงได้ปรับลดกำไรในปี 2562 ลง 11% และ ราคาเป้าหมายมาอยู่ที่ 86 บาท จาก 88 บาท อย่างไรก็ตาม เรายังคงเชื่อว่า CPN ยังเป็นตัวเลือกที่ดีสำหรับการลงทุนในระยะยาว เราเชื่อว่าการปรับตัวลดลงของราคาหุ้นตามการปรับลดกำไรน่าจะเป็นโอกาสที่ดีที่จะ “ซื้อ” หุ้น CPN

ผลประกอบการศูนย์การค้าแข็งแกร่งขึ้นมาก

อัตราค่าเช่าสำหรับสาขาเดิม (ไม่รวม Central World) ขยายตัว 3.9% ในไตรมาส 3/61 และการเติบโตที่แข็งแกร่งนี้น่าจะยังคงต่อเนื่องไปในไตรมาส 4/61 และจนถึงปี 2562 หนุนโดยค่าเช่าที่เพิ่มขึ้นมากจากการต่อสัญญาใหม่ของ Westgate (ในไตรมาส 3/61) และ Eastville (ในไตรมาส 4/61) ส่วน Central World จะเป็นอีกปัจจัยหนุนที่สาคัญ เนื่องจากเราคาดว่าอัตราการเช่าพื้นที่จะเพิ่มขึ้นจาก 86% ในไตรมาส 3/61 มาอยู่ที่ 92%ในปี 2561 และ 95% ในปี 2562 ทั้งนี้พื้นที่ให้เช่าที่ Central World คิด
เป็น 12% ของพื้นที่ศูนย์การค้าทั้งหมดของ CPN ในขณะที่อัตราค่าเช่าเฉลี่ยอยู่สูงเกือบ 40% เหนือค่าเฉลี่ย

แต่กำไรในปี 2562 อาจจะไม่เติบโตได้มากอย่างที่เคยมองไว้

ดอกเบี้ยจ่ายจากเงินกู้ยืมระยะสั้นที่ใช้ในการซื้อ GLAND จำนวน 13.6 พันล้านบาท และหนี้ของ GLAND ที่ 8.4 พันล้านบาทจะกดดันกำไรของ CPN อย่างมีนัยสำคัญ แม้ว่า CPN ตั้งเป้าจะลดต้นทุนดอกเบี้ยของ GLAND100bps ด้วยการรีไฟแนนซ์และทาสวอปหุ้นกู้ ค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยโดยรวมอาจจะไม่ลดลงมากนักเนื่องจาก CPN จะรีไฟแนนซ์เงินกู้ยืมระยะสั้นด้วยเงินกู้ระยะยาวซึ่งมีอัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้น นอกจากนี้ CPN ยังมีต้นทุนค่าเช่าที่สูงขึ้นตั้งแต่เดือนมิ.ย. ปี 2561 จากการขยายระยะเวลาการเช่าที่ดินที่พระราม 2 ต้นทุนค่าเช่าที่เพิ่มขึ้นนี้จะยังคงอยู่ใน งบกำไรขาดทุนของ CPN จนกว่าบริษัทจะขายพระราม 2 ให้กับ CPNREIT (สำหรับช่วงการขยายสัญญาเช่า)ได้ภายในครึ่งหลังปี 2562 เราได้ปรับลดกำไรของ CPN ในปี 2562 ลง 11%

เจ็บปวดในระยะสั้น แต่กำไรดีขึ้นในระยะยาว

อาจจะดูไม่เป็นธรรมสำหรับ CPN ที่เราได้นำดอกเบี้ยจ่ายจากการเข้าซื้อ GLAND ลงในการประมาณการ แต่เรายังไม่ได้สะท้อนที่ดินที่มีศักยภาพ 2 แห่ง ซึ่งก็คือที่ดิน 20 ไร่ หลังเซ็นทรัลพระราม 9 และที่ดิน 48 ไร่ใกล้กับเซ็นทรัลลาดพร้าว ทั้งนี้ CPN อยู่ระหว่างการร่างแผนสำหรับโครงการทั้ง 2 นี้ซึ่งน่าจะแล้วเสร็จในอีก 6-9 เดือนข้างหน้า เราจะสะท้อนประเด็นดังกล่าวในการประมาณการทันทีที่เรามีข้อมูล กรณีนี้แตกต่างจากการซื้อที่ดินที่อื่นเนื่องจาก CPN ไม่สามารถบันทึกดอกเบี้ยจ่ายเป็นสินทรัพย์ซึ่งจะส่งผลต่อการดำเนินงานในระยะสั้น แต่กำไรในระยะยาวจะดีขึ้น

อัพไซด์ในระยะสั้น

CPN น่าจะได้ข้อสรุปการต่อสัญญาเช่ากับห้างสรรพสินค้า Zen และ Isetan ในเร็วๆนี้ ซึ่งสัญญาเช่าระยะยาวจะหมดอายุในเดือนมี.ค. ปี 2562 และพ.ย. ปี 2563 ตามลำดับ การต่อสัญญานี้น่าจะหนุนกำไรอย่างมีนัยสำคัญเนื่องจาก CPN ไม่เคยบันทึกรายได้จากห้างสรรพสินค้าทั้งสองแห่งนี้เพราะได้จ่ายค่าเซ้งให้กับเจ้าของเดิมก่อนที่ CPN จะเข้าซื้อเซ็นทรัลเวิลด์ในปี 2546