AMA - ซื้อ

ประเด็นสำคัญในการลงทุน :

Ø  กำไรโตแรงใน 4Q60 เป็นกำไรปกติแทบทั้งสิ้น มาจากหลายสาเหตุ : จากกำไรสุทธิงวด 4Q60 ที่ออกมาอยู่ที่ 89.59 ล้านบาท ทำจุดสูงสุดใหม่ เติบโตกว่า 66.18%QoQ และ 161.04%YoY มากกว่าที่ฝ่ายวิจัยคาดกว่า 50% ซึ่งเป็นกำไรปกติแทบทั้งสิ้นกว่า 88.02 ล้านบาท 127%YoY หลักๆ จากการ Operate กองเรือใหม่ 10 ลำ 8.4 หมื่น DWT และกองรถ 150 คัน เต็มไตรมาสเป็นครั้งแรก ซึ่งเป็นช่วง High season ของทั้ง 2 ธุรกิจ นอกจากนี้ ยังได้มีปรับขึ้นค่าระวางเรือหลังจากราคาน้ำมัน (สัดส่วนในโครงสร้างต้นทุนกว่า 30%) ที่มีการปรับตัวเพิ่มขึ้น หนุนรายได้รวมเพิ่มขึ้น 58.14%YoY มาอยู่ที่ 454.44 ล้านบาท และอัตรากำไรขั้นตั้นเพิ่มขึ้นจาก 29.76% ในช่วงเดียวกันของปีก่อนหน้า มาอยู่ที่ 32.3% โดยรวมเป็นผลให้ผลประกอบการปี 60 เติบโตกว่า 72%YoY มาอยู่ที่ 253.15 ล้านบาท เป็นกำไรปกติ 224.7 ล้านบาท เติบโต 51.7%YoY

Ø  แก้ไขการจัดทำงบการเงินบางส่วน สะท้อนความจริงมากขึ้น : นอกเหนือจากประเด็นดังกล่าว AMA ยังได้มีการแก้ไขการจัดทำงบการเงินรวม โดยมุ่งเน้นไปที่การจัดทำงบการเงินของบริษัทย่อย AMAL จากเดิมที่ต้องจัดทำเป็น USD ให้เหมือนกับ AMA เปลี่ยนเป็นสกุลเงินบาท เป็นผลให้ผลการดำเนินการรวมของ AMA ซึ่งเคยได้รับผลขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยนด้วยวิธีการจัดทำงบการเงินรวมเดิมในช่วง 9M60 ถึงกว่า 34.5 ล้านบาท จากภาวะที่ค่าเงินบาทแข็งค่าต่อเนื่อง มีความเสถียรภาพและสะท้อนผลการดำเนินงานที่แท้จริงของบริษัทได้มากขึ้น

Ø  ปรับประมาณการกำไรขึ้นอีกกว่า 20% คาดกำไรปี 61 – 62 เติบโตเฉลี่ย 18%YoY ทะลุ 300 ล้านบาท : ในภาพรวม ผลการดำเนินงานทั้งปี 60 ที่ออกมามากกว่าคาดถึง 35.4% (เดิมคาดทั้งปี 60 เติบโต 30%YoY) ไม่ว่าจะเป็นจากทั้งกองเรือที่เพิ่มขึ้น หรือแก้ไขการจัดทำงบการเงินรวมก็ดี เป็นผลให้ฝ่ายวิจัยปรับเพิ่มประมาณการกำไรสุทธิในปี 61 – 62 จากการ 1) ปรับสมมติฐานอัตรากำไรขั้นต้นเพิ่มขึ้นจาก 26.2% มาอยู่ที่ 28.2% ทรงตัวจากปี 60 2) ปรับลดอัตราส่วนค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารต่อรายได้รวมจาก 10% มาอยู่ที่ราว 9.5% ในขณะที่รายได้รวมยังคาดเติบโตราว 30%YoY แตะ 2 พันล้านบาท จากทั้งการ Operate เต็มปีของกองเรือ 10 ลำเดิม และการเพิ่มกองเรือใหม่อีก 2 ลำ ส่วนปี 62 คาดรายได้เติบโตต่ออีก 15%YoY จากการ Operate เต็มปี และการเพิ่มกองเรืออีกอย่างน้อย 1 ลำ ภายใต้ D/E Ratio ที่ 0.82 เท่า และกระแสเงินสดจากการดำเนินงานที่ 300 ล้านบาทต่อปี สามารถซื้อเรือ Tanker ขนาด 1.3 หมื่น DWT ได้ไม่ยากเย็น (ลำละ 280 ล้านบาท) โดยรวมปรับกำไรปี 61 เพิ่มขึ้น 18% เป็นผลให้กำไรปี 61 – 62 จะเติบโตเฉลี่ยราว 18.2% มาที่ 300 และ 355 ล้านบาท

Ø  ประเมินราคาเหมาะสมใหม่ที่ 20.50 บาท จาก DCF หลัง Outlook การเติบโตมีความเสถียรมากขึ้น :  เนื่องจากแนวโน้มผลประกอบการของ AMA นับจากนี้น่าจะมีเสถียรภาพมากขึ้นอย่างเห็นได้ชัด จึงพิจารณาการ Valuation ใหม่ จากเดิมด้วยวิธี Prospective PER เปลี่ยนเป็นวิธี Discount Cash Flow Method อิง WACC 10% และ Growth ที่ 3.25% ได้ราคาเหมาะสมปี 61 อยู่ที่ 20.50 บาท (จากเดิม 19.40 บาท) หรือคิดเป็น EV/EBITDA ที่ราว 15.85 เท่า ยังคงต่ำกว่าผู้ประกอบการเดินเรือรายอื่นๆ (Dry Bulk, Tankers, Container) ที่ราว 17 – 18 เท่า จึงยังคงคำแนะนำ “ซื้อ” Upside จากราคาปัจจุบัน 24%

ปัจจัยสนับสนุน

- ผลประกอบการมีความสถียรภาพจากการแก้ไขการจัดทำงบการเงินรวม

- ฐานะการเงินยังเอื้อต่อการขยายกองเรือ และหนุนการเติบโตในช่วง 1 – 2 ปีข้างหน้า

ความเสี่ยง

- การนำเรือเข้า Dry  Dock ที่มากกว่าคาดอาจส่งผลให้กำไรต่ำคาด

- ราคาน้ำมันอ่อนตัว กดดันค่าระวางเรือ