วิเคราะห์หุ้นรายตัว : บล.กรุงศรี EGCO - ไม่เหลือไพ่ใบเด็ดแล้ว

ทั้งนี้ QPL ส่งกำไรจากการดำเนินงานมาที่ EGCO 2.7-3.7 พันล้านบาท จึงหมายความว่ากำไรจากธุรกิจหลักของ EGCO จะลดลง 30% ในปี 2025F เมื่อเทียบกับปี 2023F นอกจากนี้ เรายังคาดว่า DPS ของ EGCO จะลดลงจาก 6.50 บาท เหลือ 6.00 บาทในปี 2025 และจะลดลงไปอีกในปีต่อ ๆ ไป เราคาดว่าอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลจะลดลงจาก 5.1% ในปี 2023 เหลือ 4.7% ในปี 2025 เราแนะนำถือ EGCO เพราะราคาหุ้นถูกมาก โดยคิดเป็นP/BV เพียง 0.6x

PPA ของ QPL จะหมดอายุในเดือนมิถุนายน 2025 และไม่น่าจะได้ต่อสัญญา

EGCO เป็นผู้ผลิตไฟฟ้าประเภท IPP โดยมีกำลังการผลิต (equity capacity) 7GW (61% ใช้ก๊าซธรรมชาติ, 19% ใช้ถ่านหิน และอีก 20% ใช้พลังงานหมุนเวียน) ทั้งนี้ สัญญา PPA ของ Quezon Power (QPL) ซึ่งเป็นโรงไฟฟ้าถ่านหิน (460MW) จะหมดอายุในเดือนมิถุนายน 2025 โดยโรงไฟฟ้าแห่งนี้ส่งผลกำไรจากการดำเนินงานมาที่ EGCO 2.7-3.7 พันล้านบาท (21-26% ของกำไรจากการดำเนินงานทั้งหมด) เราใช้สมมติฐานว่าจะไม่มีการต่อสัญญา PPA หลังปี 2025 เพราะมีการกำลังการผลิตใหม่ในเกาะ Luzon ที่กำหนดจะเริ่มเปิดดำเนินการ (COD) ในช่วงปี 2023-2026 (2.4GW;โรงไฟฟ้าถ่านหิน และก๊าซ) ซึ่งจะทำให้ reserved margin เพิ่มขึ้น และทำให้ความต้องการใช้โรงไฟฟ้าที่มีอยู่เดิมในการผลิตไฟฟ้าและต่อสัญญา PPA ลดลง

 

 

EPS และ DPS จะลดลงหลังจากที่ PPA ของ QPL หมดอายุ

เราคาดว่ากำไรจากธุรกิจหลักในปี 2025 จะลดลง 30% เหลือ 7.9 พันล้านบาท จาก 1.14 หมื่นล้านบาทในปี 2023 หลังจากที่สัญญา PPA หมดอายุ โดยคาดว่า EBTIDA จะลดลงจาก 1.1 หมื่นล้านบาทในปี 2024 เหลือ 7.7 พันล้านบาทในปี 2025 และ 5.1 พันล้านบาทในปี 2026 ซึ่งหมายความว่าเงินปันผลน่าจะลดลง ทั้งนี้ EGCO จ่าย DPS 6.50 บาทมาตั้งแต่ปี 2019 แต่เราคาดว่าจะจ่ายลดลงเหลือ 6.00 บาทในปี 2024 และ 2025 ก่อนที่จะจ่ายลดลงเหลือ 5.00 บาทจากปี 2026 เป็นต้นไป ซึ่งหากไม่ต้องการจ่ายเงินปันผลลดลง EGCO อาจจะต้องพยายามหาดีล M&A มาอุดสุญญากาศของกำไร ทั้งนี้ EGCO ตั้งงบลงทุน (CAPEX) ไว้ที่ 3 หมื่นล้านบาท สำหรับกำลังการผลิต 1GWe ในปี 2024 เรามองว่าโครงสร้างเงินทุนในปัจจุบันเพียงพอที่จะสนับสนุนให้สัดส่วนหนี้สินต่อทุนอยู่ที่ 1.5x (ตามนโยบายของบริษัท) จาก 1.1x ในปัจจุบัน ซึ่งหมายความ
ว่ายังมีช่องให้ก่อหนี้เพิ่มได้อีก 5 หมื่นล้านบาท หรือ คิดเป็นงบลงทุน (CAPEX) ที่ 7.1 หมื่นล้านบาท (ภายใตส้ มมติฐาน D/E ที่ 70:30)

กลับมาด้วยคำแนะนำ ถือ และประเมินราคาเป้าหมาย(ปี 2024)ที่ 132 บาท

เราประเมินราคาเป้าหมายของ EGCO ด้วยวิธี DCF (ใช้ beta ที่ 1.0, risk free rate ที่ 3.5%, market risk premium ที่ 8%) ทั้งนี้ ราคาหุ้นในปัจจุบันอยู่ต่ำกว่ามูลค่าทางบัญชี สะท้อนถึง ROE ที่คาดว่าจะลดลงจากค่าเฉลี่ยในช่วงปี 2018-2022 ที่ 10% เหลือเพียง 8.5% ในปี 2024 และ 6.6% ในปี 2025 รวมถึงอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลที่คาดว่าจะลดลงจาก 5.1% ในปี 2023 เหลือ 3.7% จากปี 2026 เป็นต้นไป