อย่ากลัว Fed ขึ้นดอกเบี้ยจนเกินไป

นับตั้งแต่คุณเจเน็ต เยลเลน ประธานธนาคารกลางสหรัฐฯ (Fed) รวมทั้งกรรมการ Fed อีกหลายท่าน ส่งสัญญาณเมื่อปลายเดือนสิงหาคมว่า มีโอกาสที่ Fed จะปรับขึ้นดอกเบี้ยในเร็วๆ นี้ ตลาดหุ้นทั่วโลกก็ต้องเผชิญกับแรงเทขายและความผันผวนที่ค่อนข้างรุนแรง โดยเฉพาะตลาดหุ้นไทย ที่นอกจากจะเจอกับเรื่องนี้ ยังมีปัจจัยลบในประเทศผสมโรงเข้ามา ทำให้ SET Index ปรับลดลงไปเกือบ 140 จุด ภายใน 2 สัปดาห์ ก่อนที่จะรีบาวนด์ขึ้นมาได้ 60-70 จุด

ผมเชื่อว่าเหตุผลหลักที่หุ้นทั่วโลกถูกเทขายออกมามาก เป็นเพราะนักลงทุนส่วนใหญ่ยังยึดติดกับสิ่งที่เคยเกิดขึ้นในอดีต คือ ทุกครั้งที่ Fed เริ่มขึ้นดอกเบี้ย ตลาดหุ้นทั่วโลกจะปรับลดลงค่อนข้างมาก ทั้งช่วงก่อนและหลังการขึ้นดอกเบี้ย นอกจากนั้น ในรอบนี้ นักลงทุนยังกังวลอีกว่าการขึ้นดอกเบี้ยของสหรัฐฯ จะยิ่งซ้ำเติมภาวะเศรษฐกิจโลกที่ยังไม่ฟื้นตัวดีนัก ให้ย่ำแย่ลงไปอีก และกลัวว่าจะทำให้ค่าเงินดอลล่าร์สหรัฐฯแข็งเกินไป จนทำให้เศรษฐกิจของสหรัฐฯ เองเกิดปัญหา

โดยส่วนตัว ผมไม่ได้กังวลมากเรื่อง Fed จะขึ้นดอกเบี้ย และผมก็ไม่เชื่อว่า Fed จะตัดสินใจขึ้นดอกเบี้ยในการประชุม FOMC ครั้งนี้ (20-21 ก.ย.) เพราะตัวเลขเศรษฐกิจสหรัฐฯ หลายตัวยังดูค่อนข้างอ่อนแอ ไม่ว่าจะเป็นการลงทุนภาคธุรกิจ หรือการบริโภค ยกเว้นตัวเลขการจ้างงานเท่านั้นที่ดูใช้ได้ แต่ไม่ช้าก็เร็ว Fed ก็หนีไม่พ้นที่จะต้องขึ้นดอกเบี้ย เพราะดอกเบี้ยนโยบายสหรัฐฯ ในปัจจุบัน ที่ 0.50% ถือว่าต่ำมากเกินไป เมื่อเทียบกับสภาพเศรษฐกิจที่ไม่ได้ย่ำแย่เหมือนในช่วง 7-8 ปีที่แล้ว และอัตราการว่างงานที่ลดลงเหลือเพียง 4.9% ก็เป็นระดับที่ใกล้เคียงกับช่วงปี 2007 ก่อนเกิดวิกฤตเศรษฐกิจโลก

ถ้าจำกันได้ ดอกเบี้ยนโยบาย Fed Funds Rate ของสหรัฐฯ ในช่วงก่อนเกิดวิกฤต อยู่สูงถึง 5.25% ถ้าเราปรับเอาเงินเฟ้อที่ไม่เท่ากันในสองช่วงเวลาออก เพื่อดูอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงและเพื่อให้เปรียบเทียบกันได้ จะเห็นว่าในช่วงก่อนเกิดวิกฤต อัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงของ Fed Funds Rate อยู่ที่ประมาณ 2.50% ในขณะที่ปัจจุบันอยู่ที่ ติดลบ 0.6% ซึ่งการดำเนินนโยบายดอกเบี้ยที่ต่ำขนาดนี้ไม่น่าจะจำเป็นอีกต่อไป และอาจส่งผลเสียต่อเสถียรภาพเศรษฐกิจในระยะยาวได้ ดังนั้น จึงน่าจะถึงเวลาแล้วที่ดอกเบี้ยสหรัฐฯ ควรจะต้องถูกปรับขึ้น

แต่ Timing หรือ จังหวะเวลา ในการขึ้นดอกเบี้ยถือเป็นเรื่องละเอียดอ่อน และเป็นเรื่องที่ Fed ให้น้ำหนักมาก ที่ผมเชื่อว่า Fed จะยังไม่รีบร้อนขึ้นดอกเบี้ยในคราวนี้ เพราะ Fed เคยพลาดมาแล้วเมื่อปลายปีที่แล้ว ที่ปรับดอกเบี้ยขึ้นเร็วเกินไป ดังนั้นในรอบนี้ ผมเชื่อว่า Fed จะรอจนกว่าจะมั่นใจจริงๆ ว่าเป็นช่วงจังหวะที่เหมาะสม และตลาดการเงินจะไม่อลหม่านกับการตัดสินใจของ Fed ซึ่ง Timing ที่ดีที่สุดน่าจะเป็นช่วงการประชุม FOMC ในเดือนธันวาคม หลังการเลือกตั้งประธานาธิบดีสหรัฐฯ เสร็จสิ้นไปแล้ว

แล้วจะเกิดอะไรขึ้นเมื่อ Fed เริ่มขึ้นดอกเบี้ย? ผมเชื่อว่าตลาดหุ้นไทยจะได้รับผลกระทบไม่มาก ด้วยเหตุผลดังนี้

1) สหรัฐฯ ไม่น่าจะจำเป็นต้องขึ้นดอกเบี้ยมากนักใน Cycle นี้
จากสภาพเศรษฐกิจโลกที่ยังคงฟื้นตัวอย่างช้าๆ และเต็มไปด้วยความเสี่ยง เงินเฟ้อสหรัฐฯ ที่ยังอยู่แค่ราวๆ 1% PCE Inflation ที่ 1.6% ประกอบกับเศรษฐกิจสหรัฐฯ เองก็ไม่ได้มีความร้อนแรง หรือ สัญญานของการ Overheat ผมเชื่อว่าหลังจากปรับดอกเบี้ยขึ้น 0.25% ในเดือนธันวาคม Fed น่าจะทยอยขึ้นดอกเบี้ยอีกไม่เกิน 1% ในปีหน้า แปลว่า Fed Funds Rate จะอยู่ที่ประมาณ 1.75% ภายในสิ้นปี 2017 ซึ่งยังถือว่าเป็นระดับที่ต่ำมาก และน่าจะส่งผลกระทบทางด้านลบต่อเศรษฐกิจสหรัฐฯ รวมถึงเศรษฐกิจโลกในระดับที่น้อยมาก ค่าเงินดอลล่าร์สหรัฐฯ (ที่น่าจะแข็งขึ้นอีก) อาจส่งผลกระทบบ้างต่อสหรัฐฯ แตก็ไม่น่าจะมาก และในทางกลับกัน น่าจะช่วยให้ประเทศผู้ส่งออกในตลาดเกิดใหม่ เช่นไทย ขยายตัวได้ดีขึ้น

2) การขึ้นดอกเบี้ยของ Fed ไม่ได้แปลว่าดอกเบี้ยโลกจะกลับสู่ขาขึ้น ในอดีตที่ตลาดหุ้นส่วนใหญ่ถูกเทขายอย่างหนักเมื่อ Fed เริ่มขึ้นดอกเบี้ย เป็นเพราะประเทศในตลาดเกิดใหม่ส่วนใหญ่อิงค่าเงินตัวเองกับดอลล่าร์ เมื่อ Fed ขึ้นดอกเบี้ย ประเทศเหล่านี้ก็ต้องขึ้นตาม ทั้งที่บางประเทศไม่มีความจำเป็นต้องขึ้นดอกเบี้ย นอกจากนั้น ประเทศที่พัฒนาแล้วในอดีตก็มักจะมีวงจรเศรษฐกิจที่ค่อนข้างคล้ายกัน เลยทำให้ Timing ในการปรับขึ้นดอกเบี้ยใกล้เคียงกันไปหมด พอดอกเบี้ยในสหรัฐฯ ขึ้น ดอกเบี้ยที่อื่นก็ขึ้นตาม เลยทำให้เกิดแรงเทขายหุ้นอย่างหนักทั่วโลก แต่ในปัจจุบัน สถานการณ์ได้เปลี่ยนไปมาก ตลาดเกิดใหม่ส่วนมากได้ยกเลิกการอิงค่าเงินกับดอลล่าร์สหรัฐฯไปแล้ว ในขณะที่ประเทศในยุโรป ญี่ปุ่น จีน ที่ยังไม่ฟื้นตัวดีนัก ก็คงจะยังดำเนินนโยบายการเงินที่ผ่อนคลายต่อไป ดังนั้น การขึ้นดอกเบี้ยของ Fed ใน Cycle นี้ จะไม่สร้างแรงกดดันให้ประเทศอื่นๆ ต้องขึ้นดอกเบี้ยตาม

3) เม็ดเงินต่างชาติจะยังคงไหลเข้าตลาดหุ้นไทย การขึ้นดอกเบี้ยสหรัฐฯ รอบนี้ จะไม่ทำให้เงินไหลออกจากตลาดหุ้นไทย เพราะเงินกว่า 130,000 ล้านบาท ที่ไหลเข้าตลาดหุ้นไทยในปีนี้ ไม่ได้เข้ามาเพื่อเก็งกำไรค่าเงิน หรือ หลบความเสี่ยงจากที่อื่น แต่เข้ามาเพราะแนวโน้มเศรษฐกิจไทยเริ่มดีขึ้น ผลประกอบการของบริษัทจดทะเบียนเริ่มดูแข็งแรง และทิศทางการเมืองมีความชัดเจน ในทางกลับกัน การขึ้นดอกเบี้ยของสหรัฐฯ น่าจะทำให้มีเม็ดเงินอีกจำนวนมากที่จะไหลออกจากตลาดตราสารหนี้สหรัฐฯ เพื่อหนีการขาดทุน เงินเหล่านี้ส่วนหนึ่งจะไหลเข้าตลาดหุ้น ซึ่งตลาดหุ้นที่น่าจะได้รับอานิสงส์มากสุดก็คือ ตลาดเกิดใหม่ รวมทั้งไทย

4) ปัจจัยในประเทศจะเป็นตัวกำหนดทิศทางตลาดหุ้น เมื่อตลาดเริ่มยอมรับสภาพว่าดอกเบี้ยสหรัฐฯ ได้กลับสู่ขาขึ้น ความกังวลเรื่องนี้ก็จะค่อยๆ ลดไป นักลงทุนจะเริ่มกลับมาให้ความสำคัญกับปัจจัยพื้นฐานของแต่ละประเทศ ซึ่งไทยจะได้เปรียบอีกหลายตลาด เพราะเรามีเรื่องราวที่น่าสนใจ ราคาหุ้นยังดูไม่แพง และต่างชาติยังถือหุ้นไทยน้อยกว่าในอดีตมาก

กล่าวโดยสรุป เราไม่ควรกังวลเรื่อง Fed ขึ้นดอกเบี้ยมากจนเกินไป เพราะ ดอกเบี้ย Fed Funds Rate ยังไงก็ต้องถูกปรับขึ้นในปีนี้ แต่เราควรดูว่า ดอกเบี้ยจะถูกปรับขึ้นมากน้อยแค่ไหนใน Cycle นี้ ซึ่งคำตอบคือไม่มาก และผลกระทบด้านลบที่ตามมาจะเป็นอย่างไร ซึ่งคำตอบก็คือไม่มากเช่นกัน