MAKRO - ซื้อ (12 พ.ค.64)

Event

กำไรสุทธิของ MAKRO ใน 1Q64 อยู่ที่ 1.7 พันล้านบาท (+3% YoY แต่ -19% QoQ) ดีกว่าประมาณการของเรา 6% และ ดีกว่า Bloomberg consensus 7% โดยผลประกอบการที่ดีเกินคาดเป็นเพราะค่าใช้จ่าย SG&A ต่ำกว่าที่คาดไว้

lmpact

SSSG หดตัวเล็กน้อยในไตรมาสแรก

ยอดขายของ MAKRO ใน 1Q64 อยู่ที่ 5.49 หมื่นล้านบาท (-1% YoY และ -2% QoQ) คิดเป็น 25% ของประมาณการขอดขายปีนี้ของเรา โดย SSSG ใน 1Q64 ติดลบอยู่ที่ -1.2% (จาก +7% ใน 1Q63 และ+0.6% ใน 4Q63) ซึ่งดีกว่าที่เราคาดไว้ที่ -4% แต่ยังต่ำกว่าสมมติฐานปีนี้ของเราที่ +2.5%) ทั้งนี้ ในไตรมาสแรก MAKRO ได้เปิดสาขาใหม่เพิ่มอีก 1 สาขาในรูปแบบของบริการด้านอาหารที่จังหวัดขอนแก่น (3,300 ตรม.) ทำให้จำนวนสาขาร้านทั้งหมดเพิ่มเป็น 145 สาขา (อยู่ในประเทศไทย 138 สาขาและในต่างประเทศ 7 สาขา)

อัตรากำไรขั้นต้นทรงตัว YoY

อัตรากำไรขั้นต้นใน 1Q64 อยู่ที่ 10.1% (ทรงตัว YoY แต่ลดลง 80bps QoQ) ซึ่งเป็นไปตามที่เราคาดไว้(เราใช้สมมติฐานปี 2564 ที่ 10.3%) ถึงแม้เราจะคาดว่าค่าใช้จ่าย SG&A สำหรับการบริหารจัดการให้ธุรกิจดำเนินไปอย่างต่อเนื่องจะเพิ่มขึ้นจากการที่ COVID-19 กลับมาระบาดระลอกใหม่ แต่บริษัทก็
เหมือนจะบริหารจัดการต้นทุนได้ดีขึ้น โดย SG&A อยู่ที่ 4.4 พันล้านบาท (+1% YoY แต่ -4% QoQ) คิดเป็นสัดส่วน SG&A ต่อยอดขายที่ 8.1% (จาก 8.0% ใน 1Q63, 8.3% ใน 4Q63 และประมาณการ 1Q64 ของเราที่ 8.3%) ในขณะที่ EBIT margin ใน 1Q64 อยู่ที่ 4.2% (จาก 4.1%ใน 1Q63 และ 5.1% ใน 4Q63)

คงประมาณการกำไรปี 2564-65 เอาไว้เท่าเดิม

ถึงแม้ว่าการที่ COVID-19 กลับมาระบาดระลอกสามจะทำให้การฟื้นตัวของนักท่องเที่ยวต่างชาติช้าไปจากที่คาดไว้ และส่งผลกระทบกับผลการดำเนินงานของ MAKRO แต่เราเชื่อว่าประเด็นนี้จะถูกชดเชยไปได้บางส่วนโดย i) อุปสงค์จากลูกค้ากลุ่มอื่น (เปลี่ยนจากการซื้อสินค้าในตลาดสดมาซื้อที่ MAKRO จากความกังวลเรื่องความปลอดภัย) และ ii) มาตรการกระตุ้นการใช้จ่ายของรับบาล ซึ่งเน้นอุดหนุนร้านอาหารในท้องถิ่น/ร้านข้างถนน ทั้งนี้ เนื่องจากผลประกอบการ 1Q64 คิดเป็น 25% ของประมาณการกำไรปีนี้ของเรา ดังนั้น เราจึงยังคงคาดว่ากำไรปี 2564-65 น่าจะยังโตได้ปีละ ~6% YoY

Valuation & Action

ราคาหุ้น MAKRO ค่อนข้างถูก โดยคิดเป็น PER เพียง 25.7X PER (อิงจาก EPS ปี 2564) เท่ากับค่าเฉลี่ยในอดีต -1.0 S.D. ทั้งนี้ เมื่อพิจารณาว่ายังเหลือ upside อีก 24% ถึงราคาเป้าหมายสิ้นปี 2565 ของเราที่ 46.00 บาท ซึ่งคิดเป็น PER ที่ 30.0x (ค่าเฉลี่ยในอดีตของ MAKRO และ C.P. All (CPALL.BK/CPALL TB)* -0.25 S.D.) เราจึงยังคงคำแนะนำ “ซื้อ”

Risks

เศรษฐกิจชะลอตัวลง, ราคาสินค้าเกษตรลดลง, ขยายสาขาได้น้อยกว่าแผนที่กำหนดไว้, วัฒนธรรม, ความเสี่ยงด้านกฎเกณฑ์ของทางการ และค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานเพิ่มขึ้นจากการขยายกิจการในต่างประเทศ