TOP - ซื้อ

Event

ประมาณการ 2Q63

Impact

คาดว่ากำไรใน 2Q63F จะโตถึง 603% YoY และฟื้นตัว QoQ จากที่ขาดทุนหนัก

เราคาดว่ากำไรสุทธิของ TOP ใน 2Q63 จะอยู่ที่ 4.0 พันล้านบาท (+603% YoY และฟื้นตัวขึ้น QoQ จากขาดทุนสุทธิ 1.38 หมื่นล้านบาท) เนื่องจากกำไรจากธุรกิจโรงกลั่นจะเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ โดยเราคาดว่า TOP จะมีกำไรจากสต็อกน้ำมันดิบสุทธิใน 2Q63 มากถึง 3.4 พันล้านบาท (รวมการกลับรายการขาดทุน NRV) จากที่มีกำไรสต็อกสุทธิแค่ 64 ล้านบาทใน 2Q62 และขาดทุนสต็อกสุทธิถึง 1.43 หมื่นล้านบาทใน 1Q63 เนื่องจากราคาน้ำมันดิบดูไบพุ่งขึ้นจาก US$34/bbl ในเดือนมีนาคม เป็น US$41/bbl ในเดือนมิถุนายน ทั้งนี้เราคาดว่า base GRM ของ TOP จะเพิ่มขึ้นอย่างมาก QoQ เป็น US$2.1/bbl จากแค่ US$0.1/bbl ใน 1Q63 เนื่องจากต้นทุน Murban crude premium ลดลงอยา่งมาก QoQ จาก US$2.4/bbl เป็นติดลบที่ –US$4.7/bbl เนื่องจากสงครามราคาน้ำมัน แม้ว่า spread ของผลิตภัณฑ์จากการกลั่นเกือบทุกตัวลดลง QoQ เพราะถูกกระทบจากสถานการณ์การระบาดของ COVID-19 ซึ่งส่งผลให้อัตราการกลั่นลดลง 10% QoQ เหลือ 275KBD แต่อย่างไรก็ตาม เราคาดว่ากำไรจากธุรกิจ aromatics และ lube base ใน 2Q63 จะลดลง QoQ เนื่องจากอัตราการใช้กำลังการผลิตของทั้งสองธุรกิจจะลดลง QoQ เหลือ 75% ตามอัตราการกลั่นที่ลดลง และ spread ของ BZ ลดลง 29% QoQ เหลือ US$90/ton ใน 2Q63 สำหรับรายการที่ไม่เกี่ยวข้องกับการดำเนินงาน เราคาดว่าบริษัทจะมีกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยน 1.0
พันล้านบาท จากที่มีผลขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยน 2.3 พันล้านบาทใน 1Q63 เนื่องจากเงินบาทแข็งค่าขึ้น 1.82 บาท/US$ ใน 2Q63

ค่าการกลั่นใน 3Q63F จะขึ้นอยู่กับการระบาดระลอกสองของ COVID-19

สำหรับในระยะสั้น เราคาดว่า base GRM ในประเทศใน 3Q63 จะถูกกดดันจากต้นทุน crude premium ที่เพิ่มขึ้นหลังจากที่ซาอุดิอาระเบียยุติสงครามราคาน้ำมันในเดือนพฤษภาคม โดยต้นทุน Murban crude premium เพิ่มขึ้น MoM จาก –US$4.5/bbl ในเดือนมิถุนายน เป็น US$1.0/bbl ในเดือนกรกฎาคม ซึ่งเราประเมินคร่าวๆ ว่า base GRM ของไทยใน 3Q63 จะทรงตัว QoQ ถ้าหากว่า spread ของน้ำมันเบนซิน และน้ำมันดีเซลเพิ่มขึ้นเป็นมากกว่า US$10/bbl (จากปัจจุบันที่ US$5.5/bbl และ US$6.2/bbl ตามลำดับ) เพื่อจะไปหักล้างกับต้นทุน crude premium ที่เพิ่มขึ้นมาอยู่ระดับปกติ สำหรับในระยะยาว เรายังคงชอบแนวโน้มตลาดโรงกลั่น เพราะอุปทานโรงกลั่นใหม่ค่อนข้างสมดุลกับการเติบโตของอุปสงค์ในช่วงปี 2563-68 หากไม่รวมกรณีที่อุปสงค์หดตัวมากเป็นพิเศษจากผลกระทบของโรคระบาดในปีนี้ ดังนั้น เราเชื่อว่ามีความเป็นไปได้สูงที่ base GRM ในประเทศปีหน้าจะฟื้นตัวขึ้นมากกว่า 50% จากระดับปัจจุบันจากการที่สถานการณ์โรคระบาดคลี่คลายลงไป ทั้งนี้ base GRM ของ TOP ในช่วงห้าปีที่ผ่านมาไม่เคยต่ำกว่า US3.1/bbl เลย (ค่าเฉลี่ยห้าปีย้อนหลังอยู่ที่ US$5.5/bbl) หมายความว่า base GRM น่าจะขยับเพิ่มขึ้นได้อีกอย่างน้อย 48% จาก base GRM ใน 2Q63 ที่เราคาดไว้ US$2.1/bbl

Valuation & Action

เรายังคงคำแนะนำ ซื้อ TOP และให้ราคาเป้าหมาย 1H64 ที่ 68.00 บาท อิงจาก EV/EBITDA ที่ 6.5x เนื่องจากเราคาดว่าผลประกอบการจะดีขึ้นอย่างมากใน 2Q63 นอกจากนี้ เรายังคงเลือก TOP เป็นหนึ่งในหุ้นเด่นของเราในกลุ่มพลังงาน

Risks

ความผันผวนของราคาน้ำมันดิบ, GRM และ spread ปิโตรเคมี รวมถึงความเสี่ยงที่ผลประกอบการทั้งปีจะออกมาต่ำกว่าที่เราคาดไว้