M - ถือ

M - ถือ

ผลประกอบการ 3Q62: ความจริงที่น่ากระอักกระอ่วน

Event

ผลประกอบการ 3Q62 และ ปรับประมาณการ

lmpact

กำไรลดลงเพราะค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานสูง

กำไรสุทธิของ M ลดลงมาอยู่ที่ 549 ล้านบาทใน 3Q62 (-18.7% YoY, -20.2% QoQ) ต่ำกว่าประมาณการของเรา 17.0% เนื่องจากค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานสูงเกินคาด โดยรายได้รวมของ M ใน 3Q62 เป็นไปตามคาดที่ 4.1 พันล้านบาท (-1.8% YoY, -8.2% QoQ) ในขณะที่สัดส่วน SG&A ต่อรายได้พุ่งขึ้นเป็น 55.3% ใน 3Q62 จาก 51.9% ใน 3Q61 และ 52.4%ใน 2Q62 ซึ่งน่าจะเป็นเพราะส่วนประหยัดต่อขนาดที่ลดลง และค่าใช้จ่ายเครื่องแบบใหม่ของพนักงาน ในขณะเดียวกัน อัตรากำไรขั้นต้นของ M ใน 3Q62 ก็อยู่ที่ 68.3% ต่ำกว่าประมาณการของเราที่ 68.6% เล็กน้อย

แผนขยายสาขาไม่พอที่จะสนับสนุน SSSG ที่อ่อนแอ

เราคาดว่า M เปิดสาขาร้าน MK ใหม่เพิ่มอีก 4 แห่ง และร้านยาโยอิอีก 4 แห่งในไตรมาสที่ผ่านมา แต่ก็ยังไม่พอที่จะช่วยชดเชยอัตราการเติบโตของยอดขายสาขาเดิม (SSSG) ที่อ่อนแอลงได้ โดยเราคาดว่า SSSG ของ MK อยู่ที่ -4.0% และของยาโยอิจะอยู่ที่ -9.0%

ปรับประมาณการกำไรอีกครั้งเพื่อสะท้อนแนวโน้มธุรกิจที่ท้าทาย

เราปรับลดประมาณการกำไรสุทธิปี 2562-64 ลงอีก 10.5%-11.0% หลักๆจากสมมติฐาน SSSG ใหม่ และรวมผลของการไม่ประหยัดต่อขนาด (diseconomies of scale) โดยเราได้ปรับลดประมาณการรายได้ปี 2562-64 ลง 2.0%-4.9% เพราะคาดว่า SSSG จะติดลบ นอกจากนี้ เรายังคาดว่าสัดส่วนค่าใช้จ่ายในการขายและบริหาร (SG&A) ต่อรายได้ของ M ในปี 2562-64 จะเพิ่มเป็น 52.0%-53.0% จากเดิมที่คาดไว้ที่ 51.2%-51.4%

Valuation & Action

หลังจากปรับประมาณการแล้ว เราได้ขยับไปใช้ราคาเป้าหมายสิ้นปี 2563 โดยได้ปรับลด discount rate ลงเหลือ 8.2% (อิงจาก risk-free rate ใหม่ของ KGI) และปรับลด terminal rate ลงเหลือ 2.0% จากเดิม 2.5%  ดังนั้น เราจึงได้ราคาเป้าหมายใหม่ที่ 71.50 บาท ลดลงจากเดิมที่ 78.00 บาท ถึงแม้ว่าจะไม่เหลือ upside ถึงราคาเป้าหมายของเราแล้ว แต่เรายังคงคำแนะนำ ถือ และแนะนำให้นักลงทุนถือเพื่อรอรับปันผลซึ่งคิดเป็นอัตราผลตอบแทนที่ 3.6%

Risks

SSSG ต่ำเกินคาด, ขยายสาขาได้ช้ากว่าที่คาดไว้, และมีผลขาดทุนจากบริษัทร่วมสูงเกินคาด