EGCO - ขาย

Event

กำไรจากธุรกิจหลักของ EGCO ใน 3Q62 อยู่ที่ 2.6 พันล้านบาท (-3.3% YoY, -10.0% QoQ) ซึ่งเป็นไปตามประมาณการของเรา แต่ต่ำกว่า Bloomberg consensus 10.8% โดยในไตรมาสนี้บริษัทมีกำไรพิเศษ 224 ล้านบาท ดังนั้น กำไรสุทธิจึงอยู่ที่ 2.8 พันล้านบาท (-28.5% YoY, -28.5% QoQ) ในขณะที่กำไรจากธุรกิจหลักงวด 9M62 อยู่ที่ 8.5 พันล้านบาท (+16.6% YoY) คิดเป็น 81.0% ของประมาณการกำไรปีนี้ของเรา

lmpact

ผลการดำเนินงานทรงตัว YoY เนื่องจากส่วนแบ่งกำไรจาก Paju, KN4, GPG เกือบชดเชยพอดีกับBLCP และ NT2

ส่วนแบ่งกำไรจาก Paju (365 ล้านบาท หลังจากเข้าซื้อเมื่อเดือนมกราคม 2562) และกำไรจากการดำเนินงานหลักที่เพิ่มขึ้นของ KN4 (+49% YoY) และ GPG (+53% YoY) ตามค่าความพร้อมจ่ายที่เพิ่มขึ้น (เพราะไม่มีการปิ ดซ่อมบำรุงตามแผน) เกือบจะชดเชยกันพอดีกับรายได้ equity income ที่ลดลงจาก BLCP (ค่าความพร้อมจ่ายลลดงตาม PPA) และ ผลประกอบการของ NT2 ที่ลดลง

ผลการดำเนินงานลดลง QoQ จากปัจจัยฤดูกาลของ IPP, NT2 และ QPL

กำไรที่ลดลง QoQ เป็นเพราะ i) ปัจจัยฤดูกาลของ IPP ii) โครงการ NT2 ผลิตไฟฟ้าได้น้อยลงตามปริมาณน้ำเข้าเขื่อนที่ลดลง (กำไรจากธุรกิจหลักของ NT2 ลดลง 33.5% QoQ) iii) โครงการ QPL ผลิตไฟฟ้าได้น้อยลง (กำไรจากธุรกิจหลักของ QPL ลดลง 10.9% QoQ)

กำไรจากธุรกิจหลักใน 4Q62 น่าจะเพิ่มขึ้น YoY แต่ลดลง QoQ

เราคาดว่ากำไรจากธุรกิจหลักของ EGCO ใน 4Q62 จะเพิ่มขึ้น YoY แต่ลดลง QoQ โดยกำไรที่เพิ่มขึ้น YoY จะมาจาก i) กำลังการผลิตใหม่จาก Paju (893 MWe), SBPL (223 MWe) และ XPCL (160 MWe) ii) มีระยะการปิดซ่อมบำรุง BLCP สั้นลง (จากที่มีการปิดซ่อมบำรุงรอบใหญ่ใน 4Q61) ในขณะที่กำไรที่ลดลง QoQ จะเป็นเพราะ i) ปัจจัยฤดูกาลของ IPP และ ii) ค่าใช้จ่าย SG&A เพิ่มขึ้น ทั้งนี้ เนื่องจากกำไรจากธุรกิจหลักงวด 9M62 คิดเป็น 81.0% ของประมาณการกำไรปี นี้ของเรา ดังนั้น เราจึงยังคงประมาณการกำไรสุทธิปี 2562-2564 เอาไว้เท่าเดิม

Valuation & Action

เราปรับลดคำแนะนำจาก ถือ เป็น ขาย และขยับไปใช้ราคาเป้าหมายปี 2563 ที่ 340 บาท เนื่องจาก i) ผู้บริหารบอกว่าบริษัทน่าจะจ่ายเงินปันผลลดลง (คิดเป็นอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลปี 2562-64 แค่ 2.1-2.4% เท่านั้น ในขณะที่ราคาหุ้นในปัจจุบันก็อยู่ในระดับต่ำกว่าอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลเฉลี่ยระยะยาว -2 S.D.) ii) แนวโน้มการเติบโตของกำไรไม่น่าสนใจในปี 2562-64 แต่อย่างไรก็ตาม เรามองว่า platform ธุรกิจที่แข็งแกร่งทั่วภูมิภาคทั้งในธุรกิจโรงไฟฟ้าแบบพลังงานหลักและพลังงานหมุนเวียนก็น่าจะทำให้มี upside เพิ่มได้อีก

Risks

ความล่าช้าในการจัดสรรกำลังการผลิตใหม่, การเปลี่ยนกฎเกณฑ์ของทางการ, โรงไฟฟ้าหยุดผลิตไฟฟ้า, และความล่าช้าในการก่อสร้างโครงการใหม่