UTP - ซื้อ

ผลการดำเนินงานที่แข็งแกร่งอย่างต่อเนื่อง หนุนให้หุ้น UTP ปรับตัวขึ้นถึง 27%YTD outperform SET ที่ผลตอบแทนติดลบ 7% เรามองว่าแนวโน้มผลประกอบการ 2Q18 ที่คาดจะดียิ่งกว่า 1Q18 จะหนุนให้ราคาหุ้น outperform ได้อย่างต่อเนื่อง โดยเราคาดมาร์จิ้นจะดีขึ้นจาก 1) การรับรู้ต้นทุนเศษกระดาษนำเข้าที่ถูกเพียง 6 บาท/กก. (เทียบกับปกติที่ต้นทุนราว 7 บาท/กก.) 2) การเดินเครื่องที่ได้กำลังการผลิตสูงถึง 630 ตัน/วัน เพิ่มขึ้นจากเดิมที่เทียบกับ 560 ตัน/วัน ซึ่งประมาณการกำไรของเรามีโอกาสปรับขึ้นหากบริษัทเดินเครื่องได้ดีกว่าคาด ปัจจุบันหุ้นเทรด P/E 17 เท่า นับว่าไม่แพงเทียบกับการเติบโตในระดับ 41% ในปีนี้ และมีอัพไซด์

มาตรการสกัดกั้นการนำเข้าเศษกระดาษของจีนยังคงเข้มงวด ...

ปัจจุบันโรงงานกระดาษในจีนใช้เศษกระดาษ (OCC: old corrugated container) ในประเทศ (จีน) มากถึง 50% เทียบกับสมัยก่อนที่ใช้เพียง 35% เท่านั้น เพราะมาตรการสกัดกั้นการนำเข้าเศษกระดาษของจีนที่ยังคงเข้มงวด โดยการกำหนดให้เศษกระดาษที่นำเข้ามีสิ่งเจือปนน้อยกว่า 0.5% นั้นยากมากที่จะทำได้ ซึ่งอยู่ระหว่างเจรจาความเหมาสมกับภาครัฐ แต่ปัจจุบันยังคงใช้เกณฑ์เดิม ผู้ประกอบการในจีนมีมุมมองว่าในช่วงที่เหลือของปี ราคาต้นทุนวัตถุดิบ (ในจีน) และราคาขาย จะปรับตัวเพิ่มขึ้น เพราะปริมาณเศษกระดาษยังคงจำกัด และคาดถ่านหินซึ่งเป็นต้นทุนจะปรับตัวลง

... ส่งผลให้ต้นทุนเศษกระดาษยังอยู่ในระดับต่ำ

ราคาเศษกระดาษ US OCC Price ยังคงอยู่ในระดับต่ำที่ US$230/ton (7.5 บาท/กก.) ถึงแม้จะปรับตัวขึ้นมาจากช่วงต้นปีที่ราว US$180/ton (5.5 บาท/กก.) แต่นับว่าถูกกว่าช่วงปี 2017 ที่ราคาไปทำ จุดสูงสุดที่ US$300/ton (10 บาท/กก.) อย่างไรก็ดีบริษัทสามารถหาเศษกระดาษได้ในราคาที่ถูกกว่าราคา US ซึ่งต้นทุนนำเข้าเศษกระดาษที่บริษัททำได้ในช่วง 2Q18 จะอยู่ราว 6 บาท/กก.

Utilization rate และ ปริมาณการขายเพิ่มอย่างต่อเนื่อง…

อัตราการเดินเครื่องอยู่ที่ 560 ตัน/วัน ใน 1Q18 และขึ้นมาเป็น 630 ตัน/วัน ใน 2Q18 ในขณะที่ความต้องการในประเทศยังคงแข็งแรง และบริษัทหาอุปสงค์เพื่อมารับการเดินเครื่องที่เพิ่มขึ้นผ่านการส่งออกต่างประเทศ หากบริษัทสามารถเดินเครื่องได้ตามที่กล่าวมาข้างต้น ประมาณการกำไรของเราจะต้องปรับขึ้นอีก เพราะปัจจุบันเราใช้สมมุติฐาน utilization rate 70% ที่ 600 ตัน/วัน (210,000 ตัน/ปี) ในปี 2018 และ ที่ 640 ตัน/วัน (230,000 ตัน/ปี) ในปี 2019

… และ ราคาขายอยู่ในระดับสูง

ขณะที่ราคาขายในประเทศยังคงอยู่ในระดับสูงราว 16 บาท/กก. (ทรงตัว YoY) แต่ราคาขายในจีน China Linerboard Price Rmb5,570/t (27 บาท/กก.) เพิ่มขึ้น 32.4%YoY; China Corrugated Medium Price Rmb5,083/t (25 บาท/กก.) เพิ่มขึ้น 37.4%YoY เรามองว่าราคาขายในจีนที่สูงจะเป็นตัวช่วยจำกัด downside ของราคาขายในประเทศ