โปรดระวังหลุมอากาศ

การลงทุนในระยะต่อไปจะผันผวนมากขึ้น ท่ามกลางภาวะเศรษฐกิจที่มีแนวโน้มดีขึ้น การระบาดที่มีแนวโน้มลดลง มาตรการกระตุ้นที่มีต่อเนื่อง แต่อัตราเงินเฟ้อในระยะสั้นอาจปรับตัวเพิ่มขึ้นและกดดันผ่านต้นทุนทางการเงินในอนาคต

เดือนมีนาคม ถือว่าเป็นช่วงที่ดีของเศรษฐกิจการลงทุนโลก เพราะปัจจัยบวกต่างๆ ต่างเรียงร้อยกันชัดเจนขึ้น ไม่ว่าจะเป็นตัวเลขเศรษฐกิจโลกและการจ้างงานที่ดีขึ้น การฉีดวัคซีนที่ก้าวหน้าในภาพใหญ่ (แม้จะมีประเด็นในยุโรป ที่กังวลผลข้างเคียงของวัคซีน Astra Zeneca ทำให้ระงับการฉีดชั่วคราวและทำให้ผู้ป่วยเริ่มเพิ่มขึ้น แต่ก็มีความคืบหน้าในอังกฤษและสหรัฐและประเทศพัฒนาแล้วบางประเทศ) ทำให้มีความเป็นไปได้ที่การระบาดของ COVID-19 อาจบรรเทาลงได้โดยเร็ว  

นอกจากนั้น มาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจของรัฐบาลไบเดนได้ประกาศใช้ ที่วงเงิน 1.9 ล้านล้านดอลลาร์ ก็ได้วงเงินใกล้เคียงกับที่เคยวางแผนไว้ รวมถึงตัวเลขเงินเฟ้อสหรัฐที่ไม่ได้เพิ่มขึ้นรุนแรงอย่างที่หลายฝ่ายคาดการณ์กัน และการที่ธนาคารกลางสหรัฐ (Fed) ประกาศคงดอกเบี้ยต่ำยาวถึงปี 2023แม้เศรษฐกิจจะมีแนวโน้มดีขึ้นมาก ก็เป็นปัจจัยบวกต่อการลงทุนเช่นกัน 

ปัจจัยเหล่านี้ทำให้การลงทุนในช่วงที่ผ่านมาค่อนข้างดี หากพิจารณาตั้งแต่ต้นปีที่ผ่านมา ดัชนีหุ้นโลกส่วนใหญ่ปรับตัวเพิ่มขึ้นในระดับ 4-8% และมีบางตลาดที่ปรับตัวได้โดดเด่น เช่น ฮ่องกง สิงคโปร์ ไต้หวัน และไทย ที่ปรับได้ในระดับ 6-9% เลยทีเดียว  

ภาพเหล่านี้ส่วนหนึ่งเป็นผลจากการรวมกลุ่มของปัจจัยที่ “ดูดีเกินความเป็นจริง” (Too good to be true) จาก 3 ปัจจัยหลัก อันได้แก่ เศรษฐกิจที่ฟื้นตัวจากฐานต่ำ มาตรการการเงินการคลังที่กระตุ้นต่อเนื่อง และสถานการณ์ COVID ที่บรรเทาลงในภาพใหญ่ แต่ 3 ปัจจัยหลักนี้เองที่ทำให้หลายฝ่ายคาดว่ามีความเป็นไปได้ที่เงินเฟ้อจะพุ่งขึ้นมหาศาลจากความต้องการที่กลับมาและปัญหาการผลิต จนทำให้ธนาคารกลางต้องหันมาเข้มงวดนโยบายการเงิน ทำให้ต้นทุนการเงินปรับเพิ่มขึ้นและกดดันการลงทุนได้

ด้วยภาพเช่นนี้ ทำให้หลายฝ่ายหันมาจับตาผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาว โดยเฉพาะ 10 ปี ที่ปรับเพิ่มขึ้นทั่วโลก โดยเมื่อปลายเดือน ก.พ. ที่ผ่านมา ผลตอบแทนพันธบัตร 10 ปี สหรัฐ ปรับขึ้นไปสู่ระดับ 1.6% เพิ่มอย่างรวดเร็วจากปลายปีอยู่ที่ 0.9% ทำให้นักลงทุนตื่นตระหนกและเริ่มเทขายสินทรัพย์เสี่ยง ทำให้หุ้นกลุ่มที่อ่อนไหวกับต้นทุนทางการเงินที่เพิ่มขึ้นเช่นกลุ่มเทคโนโลยีปรับตัวลดลงมาก และหากต้นทุนทางการเงินที่วัดจากผลตอบแทนพันธบัตรระยะยาวยังปรับสูงขึ้นอย่างต่อเนื่อง ก็อาจกดดันต้นทุนทางการเงินของภาครัฐ ภาคเอกชน รวมถึงประชาชนได้ในระยะต่อไป

ดังนั้น ปัจจัยสำคัญที่จะกำหนดทิศทางเศรษฐกิจและการลงทุนในระยะต่อไปได้แก่การปรับเพิ่มขึ้นของผลตอบแทนพันธบัตร ว่าจะปรับขึ้นมากน้อยเช่นไร ซึ่งในมุมมองของเรา เราเชื่อว่าทิศทางของผลตอบแทนพันธบัตรจะถูกกำหนดด้วย 3 ปัจจัยที่เกี่ยวข้องกัน ได้แก่ ราคาน้ำมัน เงินเฟ้อ และความคาดหวังเงินเฟ้อ

ในส่วนของราคาน้ำมัน ในช่วงต้นปีที่ผ่านมาเราเห็นการปรับตัวขึ้นอย่างต่อเนื่องจากความต้องการใช้ที่เริ่มกลับมาตามเศรษฐกิจที่เริ่มเปิดตัวขึ้น ขณะเดียวกันผู้ผลิตหลักอย่างกลุ่ม OPEC+ โดยเฉพาะซาอุดีอาระเบียยังคงกำลังการผลิตในระดับต่ำ จากที่เคยผลิตประมาณ 11 ล้านบาร์เรลต่อวันเหลือประมาณ 9.1 ล้านบาร์เรลในปัจจุบัน ซึ่งในระยะต่อไป เรามองว่าทางกลุ่มผู้ผลิตน้ำมันอาจต้องปรับเพิ่มกำลังการผลิตบ้าง โดยเฉพาะอย่างยิ่งจากซาอุดีอาระเบียที่ขาดดุลงบประมาณถึง 12% ต่อ GDP ในปีที่แล้ว และอาจขาดดุลถึง 5% ในปีนี้ จากการที่ผลิตน้อยลงทำให้รายได้เข้าคลังน้อยลง  

ดังนั้น เราเชื่อว่าเป็นไปได้ที่ผู้ผลิตน้ำมันจะเพิ่มกำลังการผลิตขึ้นเพื่อตอบสนองต่อความต้องการน้ำมันโลกที่เพิ่มขึ้นจากการเปิดเศรษฐกิจตามที่เราคาดการณ์ โดยในไตรมาส 4 ปีที่แล้ว ความต้องการน้ำมันโลกอยู่ที่ 93.9 ล้านบาร์เรลต่อวัน ซึ่งสูงกว่าปริมาณการผลิตโลกที่ 92 ล้านบาร์เรลต่อวัน โดยเราเชื่อว่าผู้ผลิตน้ำมันจะเพิ่มกำลังการผลิตมากกว่าความต้องการน้ำมันโลกที่เพิ่มขึ้น ทำให้ส่วนต่างของความต้องการและปริมาณการผลิตลดลง จากปัจจุบันอยู่ที่ประมาณ 3 ล้านบาร์เรลต่อวัน 

การปรับเพิ่มขึ้นของปริมาณการผลิตมากกว่าความต้องการในระยะต่อไป อาจทำให้ราคาน้ำมันในระยะต่อไปไม่ได้ปรับตัวขึ้นมากนักจากในช่วงที่ผ่านมา โดยค่าเฉลี่ยอาจจะอยู่ที่ประมาณ 60 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล แต่หากพิจารณาที่ส่วนต่างของราคาน้ำมันระหว่างปีนี้กับปีที่แล้ว ซึ่งสูงมากโดยเฉพาะในไตรมาสที่ 2 (ถึงกว่า 100%) เนื่องจากการระบาดของ COVID-19 ทำให้ความต้องการในปีที่แล้วลดลงมาก ขณะที่ปีนี้เริ่มฟื้นกลับมาเป็นปกติ ซึ่งส่วนต่างดังกล่าวจะทำให้อัตราเงินเฟ้อปรับเพิ่มขึ้นมากในระยะต่อไป แต่จะชั่วคราวเนื่องจากปัจจัยฐานต่ำ

อัตราเงินเฟ้อที่เพิ่มขึ้นชั่วคราวนั้น จะมีผลทำให้ความคาดหวังเงินเฟ้อของประชาชนและนักลงทุนช่วงนั้นๆ พุ่งสูงขึ้นกว่าในปัจจุบัน และจะส่งผ่านให้ผลตอบแทนพันธบัตรมีความเป็นไปได้ที่จะปรับตัวเพิ่มขึ้นสูงในระยะสั้นๆ (Spike) เพื่อสะท้อนความกังวลดังกล่าว โดยอาจปรับขึ้นไปถึงระดับ 2% ได้

แต่เมื่อเงินเฟ้อมีทิศทางลดลงในครึ่งปีหลัง เราเชื่อว่าจะทำให้ผู้คนเริ่มผ่อนคลายความกังวลลง ทำให้ความคาดหวังเงินเฟ้อ (ที่เป็นปัจจัยสำคัญหนึ่งที่จะผลักดันผลตอบแทนพันธบัตร) ให้ปรับตัวลดลงได้บ้าง

ภาพทั้งหมดนี้ จะทำให้ภาวะเศรษฐกิจการลงทุนในช่วงถัดไปมีความผันผวนมากขึ้น เพราะนอกจากปัจจัยต่างๆ ที่กล่าวมาแล้วนั้น ยังมีปัจจัยจากมาตรการของธนาคารกลางที่อาจเข้ามาดูแลผลตอบแทนพันธบัตรไม่ให้สูงขึ้นมากได้ เช่น Yield Curve Control

ทั้งหมดนี้บ่งชี้ว่า การลงทุนในระยะต่อไปจะผันผวนมากขึ้น ท่ามกลางภาวะเศรษฐกิจที่มีแนวโน้มดีขึ้น การระบาดที่มีแนวโน้มลดลง มาตรการกระตุ้นทั้งการเงินการคลังที่ยังมีต่อเนื่อง แต่ความเสี่ยงเงินเฟ้อในระยะสั้นอาจปรับตัวเพิ่มขึ้นและกดดันผ่านต้นทุนทางการเงินในอนาคต

เครื่องบินกำลังจะตกหลุมอากาศ ผู้โดยสารทั้งหลาย โปรดรัดเข็มขัดให้ดี