ตลาดหุ้นไทยยัง Underperform เน้น Selective buy

ปัจจัยลบหลายประการตั้งแต่ต้นปี 2563 ไล่เรียงตั้งแต่ i) ปัญหาภัยแล้งในปีนี้ที่ปริมาณน้ำกักเก็บในเขื่อนสำคัญๆของไทยอยู่ในระดับที่ต่ำกว่าปกติมากหลังพ้นฤดูฝนในปลายปี 2562 ที่ผ่านมา (กระทบรายได้ภาคเกษตร และรวมถึงภาคอุตสาหกรรมฯ โดยบางนิคมอุตสาหกรรมฯ ที่อาจต้องลดกำลังการผลิตลง เนื่องจากปริมาณน้ำไม่เพียงพอ), ii) การแพร่ระบาดของไวรัส 'โควิด-19' ที่ทำให้ภาคการท่องเที่ยวและการส่งออก ที่เป็นเครื่องยนต์สำคัญของเศรษฐกิจไทยหยุดชะงัก, และ iii) ความล่าช้าของ พ.ร.บ.งบประมาณปี 2563 ที่แม้ล่าสุดจะสามารถปลดล๊อกได้แล้ว แต่การเบิกจ่ายที่ล่าช้าไปใน 1Q63 ก็ส่งผลกระทบต่อภาพรวมความเชื่อมั่นของนักลงทุนเช่นกัน จึงเป็นเหตุให้นักเศรษฐศาสตร์หลายสำนัก รวมถึงนักเศรษฐศาสตร์ ฝ่ายวิจัยฯ บล. เคจีไอ (ประเทศไทย) ปรับลดประมาณการฯอัตราการเติบโตของ GDP ปี 2563 ลง โดยฝ่ายวิจัยฯปรับลดลงเป็น +2.0% (จากเดิมคาดไว้ +2.4%) เมื่อพิจารณาจากปัจจัยลบต่างๆข้างต้นแล้ว ไม่แปลกใจเลยที่จะเห็นการปรับลดประมาณการกำไรของบริษัทจดทะเบียนลง เช่นที่เคยเกิดขึ้นในปี 2562 ที่นักวิเคราะห์ทยอยปรับลดประมาณการฯลงตลอดทั้งปี จนสุดท้ายประมาณการ EPS ของ SET index สิ้นปี 2562 ถูกปรับลดลงมาถึง-19% เมื่อเทียบกับต้นปี 2562 

สำหรับแนวโน้มการปรับลดประมาณกำไรของบริษัทจดทะเบียนในปีนี้นั้น ผมเชื่อว่าจะมีความแตกต่างจากปี 2562 ที่นักวิเคราะห์ทำการทยอยปรับลดประมาณการฯลงตลอดทั้งปี เนื่องจากในช่วง 1H62 นั้นยังมีความหวังในเรื่องของ ความเชื่อมั่น และ มาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจของรัฐบาลใหม่ แต่สำหรับปีนี้ผมเชื่อว่า นักวิเคราะห์จะทำการปรับลดประมาณการฯโดยประเมินความเสี่ยงด้านลบมากขึ้นในประมาณการฯ ทำให้มีโอกาสที่การปรับลดประมาณการฯในช่วงเดือน ก.พ.-มี.ค. ซึ่งเป็นช่วงเวลาที่เหมาะสมในการปรับประมาณการฯให้สอดคล้องกับสถานการณ์ เนื่องจากเป็นช่วงของการรายงานผลการดำเนินงานประจำปี 2562 และการจัดการประชุมนักวิเคราะห์เพื่อมุมมองต่อแนวโน้มผลการดำเนินงานปี 2563 นี้ของผู้บริหารบริษัทจดทะเบียน ดังนั้นผมเชื่อว่าภายหลังจากการปรับปรุงประมาณการฯ โดยนักวิเคราะห์เสร็จสิ้นในเดือน มี.ค.นี้ และไม่มีปัจจัยลบเพิ่มเติม จะทำให้นักลงทุนสามารถประเมิน Valuation ที่แท้จริงของหุ้นรายตัวและดัชนี SET index ได้ชัดเจนมากขึ้น

ทั้งนี้ประมาณการฯ EPS ของ SET index จากข้อมูลใน Bloomberg consensus ในปัจจุบันอยู่ที่ 96.95 บาท/หุ้น ถูกปรับลดลงมาแล้วราว -4.5% YTD ซึ่งผมประเมินว่ามีโอกาสที่จะถูกปรับลดประมาณการฯลงอีก ดังนั้นหากเราสมมติฐานว่ามีการปรับลดประมาณการฯลงอีกในช่วงเดือน ก.พ. - มี.ค. เป็นราว 90 บาท/หุ้น หรือลดลงอีก -7.2% และลดลงเล็กน้อยเมื่อเทียบกับประมาณการฯ EPS ปี 2562 ที่ 93.2 บาท/หุ้น ที่ระดับ EPS 90 บาท/หุ้น และระดับ SET index ที่ 1491 จุด (ราคาปิดวันที่ 20 ก.พ.) จะคิดเป็น PE ratio 16.6 เท่า และคิดเป็น Earnings yield +6% เมื่อพิจารณาในเชิงเปรียบเทียบกับอัตราผลตอบแทนในพันธบัตรรัฐบาลไทยอายุ 5 ปี และ 10 ปี ที่ปัจจุบันมีอัตราตอบแทนที่ต่ำเพียง 0.94% และ 1.11% ตามลำดับ จะได้ Earnings yield gap หรือส่วนต่างระหว่างอัตราผลตอบแทนในตลาดหุ้นกับตลาดพันธบัตรสูงถึง 5.06% และ 4.9% ตามลำดับ ซึ่งถือว่าสูงกว่าค่าเฉลี่ยในอดีตที่ Earnings yield gap จะอยู่ที่ระดับราว ±4.5% 

นอกจากนี้ผมเชื่อว่าหากเราตัดหุ้นขนาดใหญ่ที่เพิ่งเข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ไม่นาน และมี Market cap สูงอันดับต้นๆ ขณะที่มี PE ratio สูงมาก อาทิ GULF (Market cap อันดับที่ 8 และ Forward PE 95 เท่า) และ (AWC Market cap อันดับที่ 19 และ Forward PE 186 เท่า) เป็นต้น PE ของดัชนี SET index น่าจะต่ำกว่านี้ลงไปอีก (Earnings yield จะสูงกว่านี้)  ผมจึงสรุปได้ว่า Valuation ของตลาดหุ้นไทย โดยการวิเคราะห์ด้วย Earnings yield gap ขณะนี้นั้น "ไม่แพง" เพียงแต่ยังไม่มีปัจจัยบวกมากพอที่จะทำให้ดัชนี SET index ปรับตัวขึ้น และยังมีปัจจัยลบเรื่องการปรับลดประมาณการฯหุ้นรายตัวรออยู่ ทำให้แนวโน้มดัชนี SET index ในช่วง 1-2 เดือนนี้ยังแกว่งตัวในลักษณะ Sideway down อย่างไรก็ดี นักลงทุนที่รับความเสี่ยงได้มาก ผมมองเป็นโอกาสในการเข้าช้อนซื้อหุ้นที่ปรับตัวลงมาจนมี Valuation อยู่ในระดับที่น่าสนใจ พื้นฐานระยะยาวแข็งแกร่ง และคาดว่าผลการดำเนินงานปีนี้ยังมีแนวโน้มที่จะทรงตัว/เติบโตได้ ดังนั้นกลยุทธ์ Selective buy และเน้นไปหุ้นที่ Laggard แทนที่ หุ้นที่ Outperform ตลาดฯในช่วงปี 2562 ที่ผ่านมา เนื่องจากมีความเสี่ยงที่จะเกิดการพักฐานได้สูง