ตลาดหุ้นกับตัวช่วยใหม่

เพราะ SET Index ได้ฟื้นตัวกลับขึ้นมาเกือบ 70 จุด หรือ 5% จากปลายเดือนกันยายน แต่ถ้าเทียบกับจุดสูงสุดของปีนี้ที่ 1,620 จุด ตลาดหุ้นไทยยังคงติดลบ 12% เหตุผลสำคัญที่ทำให้ราคาหุ้นตกมากในปีนี้มาจากปัจจัยทั้งภายนอกและภายใน แต่ที่มีน้ำหนักมากสุดคือการชะลอตัวของเศรษฐกิจจีน ซึ่งส่งผลกระทบอย่างมากต่อการเติบโตของเศรษฐกิจโลก โดยเฉพาะเศรษฐกิจของประเทศใน Emerging Markets รวมไปถึงการส่งออกของไทย นอกจากนั้นการฟื้นตัวที่ค่อนข้างช้าของจีนยังเป็นสาเหตุหนึ่งที่ทำให้ธนาคารกลางของสหรัฐ (Fed) ต้องชะลอการขึ้นดอกเบี้ยในการประชุมครั้งที่ผ่านมา 

แนวโน้มที่ยังไม่ดีขึ้นของเศรษฐกิจจีน (ล่าสุดขยายตัว 6.9%) บวกกับดอกเบี้ยสหรัฐ ที่กำลังจะกลับสู่ขาขึ้น ทำให้เกิดความกังวลในตลาดการเงินว่าเศรษฐกิจโลกมีโอกาสจะเผชิญกับความเสี่ยงวิกฤติรอบใหม่ถ้า Fed ตัดสินใจขึ้นดอกเบี้ยเร็วเกินไป จึงเป็นที่มาของการที่ IMF ออกมาเรียกร้องเมื่อเร็วๆ นี้ ให้ Fed และธนาคารกลางของอังกฤษ (ซึ่งมีแนวโน้มจะขึ้นดอกเบี้ยตามหลังสหรัฐ) ชะลอการขึ้นดอกเบี้ยออกไปจนกว่าภาวะเศรษฐกิจโลกจะแข็งแรงกว่านี้ และให้ธนาคารกลางของกลุ่มยูโรโซน (ECB) และธนาคารกลางของญี่ปุ่น ยังคงดำเนินมาตรการ Quantitative Easing (QE) ต่อไปอีก นอกจากนั้น IMF ยังขอให้รัฐบาลของประเทศใหญ่ๆ เหล่านี้ กระตุ้นเศรษฐกิจด้วยการลงทุนในโครงสร้างพื้นฐานควบคู่ไปกับการผ่อนนโยบายการเงินด้วย

ข้อเรียกร้องของ IMF ในครั้งนี้ฟังดูแล้วค่อนข้างคล้ายกับเมื่อช่วงต้นปี 2552 หลังเกิดวิกฤติเศรษฐกิจโลกใหม่ๆ ที่ IMF ก็ออกมาเรียกร้องให้ทุกประเทศช่วยกันออกมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจเพื่อช่วยประคับประคองไม่ให้เศรษฐกิจโลกเข้าสู่ภาวะถดถอยรุนแรง (ถ้าจำกันได้ ในปีนั้นตลาดหุ้นไทยปรับขึ้นถึง 63%) ผมคิดว่าสาเหตุหนึ่งที่ทำให้ตลาดหุ้นทั่วโลกรวมทั้งของไทยฟื้นตัวในช่วงนี้ น่าจะมาจากความคาดหวังของนักลงทุน ที่จะได้เห็นการผ่อนคลายนโยบายการเงินและการคลังรอบใหม่ จากประเทศใหญ่ๆ ทั้งหลาย

แล้วความเป็นไปได้มีมากน้อยแค่ไหนที่ประเทศเหล่านี้จะทำตามข้อเรียกร้องของ IMF? ผมคิดว่ามีมากพอสมควร เริ่มจากสหรัฐ ผมเชื่อว่า Fed เองก็คงเป็นห่วงภาวะเศรษฐกิจโลกไม่น้อยไปกว่า IMF รวมถึงน่าจะกังวลด้วยว่าการขึ้นดอกเบี้ยที่เร็วเกินไปอาจทำให้เงินดอลลาร์แข็งค่าขึ้นไปอีก ซึ่งก็จะไม่เป็นผลดีต่อเศรษฐกิจของสหรัฐเอง ผมคิดว่ามีความเป็นไปได้ที่ Fed อาจตัดสินใจไม่ขึ้นดอกเบี้ยในปีนี้ เพื่อรอให้เกิดความชัดเจนของทิศทางเศรษฐกิจโลก และถ้าเป็นอย่างนั้นจริงค่าเงินดอลลาร์ก็มีโอกาสอ่อนตัวลงอีกบ้าง ซึ่งก็จะช่วยทำให้ค่าเงินของประเทศใน Emerging Markets มีเสถียรภาพขึ้น โอกาสที่เงินจะไหลออกจากสหรัฐมา Emerging Markets ในช่วง 3-6 เดือนข้างหน้าก็น่าจะมีมากเช่นกัน

ในฝั่งยูโรโซน ตลาดการเงินเริ่มเชื่อว่ามีความเป็นไปได้สูงที่ ECB จะขยายเวลาในการดำเนินมาตรการ QE ออกไปอีกระยะหนึ่ง เพราะเศรษฐกิจยูโรโซนยังขยายตัวค่อนข้างช้า เงินเฟ้อยังต่ำกว่าเป้าหมายมาก และค่าเงินยูโรเริ่มแข็งค่าขึ้นจากการที่ Fed ยังไม่ขึ้นดอกเบี้ย ผมเชื่อว่าเป็นไปได้ที่ ECB จะคงวงเงิน QE ต่อเดือนไว้ที่ 60,000 ล้านยูโร แต่ขยายเวลาการทำ QE ออกไปอีกหกเดือนจนถึง มีนาคม 2017

สำหรับญี่ปุ่น โอกาสก็น่าจะมีสูงเช่นกันที่เราจะได้เห็นธนาคารกลางขยายเวลาหรือเพิ่มวงเงินการทำ QE เพราะแนวโน้มเศรษฐกิจญี่ปุ่นเริ่มดูแย่ลง และภาวะเงินฝืดเริ่มกลับมาอีกครั้ง นอกจากนั้นการชะลอการขึ้นดอกเบี้ยของ Fed ยังเพิ่มแรงกดดันให้เงินเยนแข็งค่าขึ้นในช่วงนี้อีกด้วย

ส่วนข้อเรียกร้องให้รัฐบาลของประเทศใหญ่ๆ ช่วยกระตุ้นเศรษฐกิจด้วยการลงทุนในโครงสร้างพื้นฐาน ก็มีความเป็นไปได้ที่จะเกิดขึ้นเช่นกัน เพราะปัจจุบันฐานะทางการคลังของประเทศเหล่านี้ดีขึ้นมาก ยกตัวอย่าง สหรัฐ เคยขาดดุลการคลังถึง 10% ของ GDP เมื่อปี 2010 แต่ในปัจจุบัน การขาดดุลการคลังของสหรัฐฯ ลดลงเหลือ 3% ญี่ปุ่นเคยขาดดุลการคลัง 8% เมื่อ 5 ปีที่แล้ว ตอนนี้เหลือ 5% อังกฤษเคยขาดดุล 9% ปัจจุบันนี้ 4% เยอรมนีเคยขาดดุล 3% แต่ปัจจุบันเริ่มเกินดุลแล้ว เป็นต้น แต่การผ่อนคลายนโยบายการคลังอาจทำไม่ได้เต็มที่นัก เพราะระดับหนี้ของประเทศเหล่านี้ล้วนสูงขึ้นกว่าในอดีตมาก ในกลุ่มประเทศขนาดใหญ่ จีน มีแนวโน้มที่จะผ่อนคลายนโยบายการคลังมากที่สุด และถ้าจีนทำจริงก็จะส่งผลดีต่อเศรษฐกิจโลกมากที่สุดด้วย โดยเฉพาะกับไทยที่พึ่งพาจีนค่อนข้างมากทั้งเรื่องการส่งออกและท่องเที่ยว

แล้วอะไรคือจุดเปลี่ยนที่จะทำให้จีนหันมากระตุ้นเศรษฐกิจด้วยการใช้นโยบายการคลัง? คำตอบคือรายได้รัฐบาลจีนเริ่มมีแนวโน้มดีขึ้น ที่ผ่านมาจีนลังเลที่จะกระตุ้นเศรษฐกิจด้วยการใช้นโยบายการคลังเพราะรายได้รัฐบาลจีนหดตัวมาโดยตลอด ทำให้ไม่เอื้อต่อการผ่อนนโยบายการคลัง ยกตัวอย่าง ในไตรมาสสี่ปีที่แล้ว รายได้รัฐบาลจีนลดลง 2% และลดลงอย่างต่อเนื่องในไตรมาสหนึ่ง (-6.2%) และสอง (-1.3%) ของปีนี้ แต่ในไตรมาสสาม รายได้รัฐบาลจีนเริ่มทรงตัวและน่าจะกลับมาขยายตัวได้ถึง 7.7% ในไตรมาสสี่ สาเหตุหลักที่ทำให้รายได้รัฐบาลจีนเพิ่มขึ้น มาจากยอดขายที่ดินที่เริ่มสูงขึ้น (ประมาณ 1 ใน 4 ของรายได้รัฐบาลจีนมาจากการขายที่ดิน)

กล่าวโดยสรุป   ผมคาดว่าเราจะได้เห็นการดำเนินนโยบายการเงินที่ผ่อนคลายมากขึ้นของประเทศใหญ่ๆ รวมถึงการเร่งกระตุ้นเศรษฐกิจของจีน และนโยบายเหล่านี้จะส่งผลดีต่อตลาดหุ้นทั่วโลกในช่วงหกเดือนข้างหน้า แต่คงไม่ได้ทำให้ตลาดหุ้นปรับขึ้นอย่างรุนแรง เพราะราคาหุ้นในปัจจุบันไม่ได้ถูกมาก และ Fed ก็ไม่สามารถชะลอการขึ้นดอกเบี้ยไปได้นานนัก แต่ข้อดีคือตลาดหุ้นจีนจะไม่เป็นตัวฉุดตลาดหุ้นโลกเหมือนในช่วงที่ผ่านมา เพราะฟองสบู่ในตลาดหุ้นจีนได้ลดลงไปมากแล้ว ดูจากปริมาณซื้อขายต่อวันที่ลดจาก 100,000 ล้านหุ้นเมื่อกลางปี เหลือเพียง 30,000 ล้านหุ้น สินเชื่อมาร์จินที่ลดจาก 2.3 ล้านล้านหยวน เหลือ 1 ล้านล้านหยวน และค่า Forward P/E ของตลาดหุ้นเซี่ยงไฮ้ที่ลดลงเหลือแค่ 13-14 เท่า

สำหรับตลาดหุ้นไทย ผมมองว่ามีโอกาสจะปรับขึ้นได้อีกเช่นกัน นอกจากปัจจัยเรื่องการกระตุ้นเศรษฐกิจโลกตามที่กล่าวมาข้างต้นแล้ว บรรยากาศในประเทศก็น่าจะเริ่มดีขึ้นด้วย จากการกระตุ้นเศรษฐกิจอย่างต่อเนื่องของรัฐบาล ซึ่งได้ช่วยทำให้แนวโน้มผลประกอบการของบริษัทจดทะเบียนแข็งแรงขึ้น ประกอบกับราคาหุ้นโดยรวมยังไม่แพงเกินไป และต่างชาติมีหุ้นไทยน้อยมาก