VI กับฟองสบู่

รู้สึกกังวลว่าราคาหุ้นส่วนใหญ่ ซึ่งอาจรวมถึงหุ้นที่ตนเองถืออยู่ อาจมีราคาแพงเกิน "พื้นฐาน" และในไม่ช้าอาจตกลงมาได้มากมายเมื่อ "ฟองสบู่แตก" แน่นอนว่า ต้องมีข้อถกเถียงว่าภาวะตลาดหุ้นตอนนี้เป็นฟองสบู่จริงหรือ?

ราคาหุ้นที่ขึ้นมามากนั้น ดูแล้วยังมีเหตุผลรองรับได้ว่า ที่จริงค่า PE ในปีหน้าที่วัดความถูก-แพงของหุ้นไทย แค่ 13-14 เท่า พอๆ กับตลาดหุ้นอื่นในเอเชียและในโลก แต่กำไรของบริษัทจดทะเบียนในตลาดหุ้นไทยปีหน้า จะเติบโตสูงกว่า ดังนั้นในสายตาของนักวิเคราะห์จำนวนมาก หุ้นไทยยังน่าสนใจยิ่งกว่าอีกหลายๆ ตลาด "ฟองสบู่" จึงยังไม่มี ถ้าจะมีบริษัทที่แพงจัด ก็เป็นบริษัทเล็กๆ ที่เก็งกำไรกันสูงและราคาขึ้นไปมาก จนทำให้ PE สูงลิ่วเกิน 40 เท่า หรือบางบริษัทเป็นร้อยเท่า แต่เรายังหาหุ้นที่ไม่แพง และน่าสนใจลงทุนเป็นหุ้นแบบ VI ได้อีกไม่น้อย เราก็จะยังลงทุนต่อไป เต็มร้อยเปอร์เซ็นต์ หรือ "เกินร้อย" โดยใช้มาร์จิน สำหรับนักลงทุนจำนวนมาก ไม่ว่าจะเป็น VI หรือไม่ นี่เป็น "โอกาสทอง" ที่จะรวยได้อย่างรวดเร็วที่สุดในประวัติศาสตร์ "กลัวอะไร?"

สิ่งที่ผมกลัวคือ กลัวว่ามันจะเป็น "ฟองสบู่" จริงอยู่ ราคาหุ้นอาจดูไม่แพงเมื่อมอง PE ในปีหน้า แต่ถ้าดูค่า PE ย้อนหลังหนึ่งปี ซึ่งเป็นข้อเท็จจริงไม่ใช่การคาดการณ์ ค่า PE ตอนนี้เกือบ 20 เท่า ซึ่งถือว่าแพง แต่ประเด็นอยู่ที่ว่าเหตุการณ์ หรือภาวะแวดล้อม และสัญญาณต่างๆ โดยเฉพาะปริมาณการซื้อขายหุ้นต่อวันที่สูงจนบางวันกว่า 8 หมื่นล้านบาทนั้น บอกว่าฟองสบู่อาจจะกำลังเกิดขึ้นแล้ว และอาจแตกเมื่อไรก็ได้

ตลาดหุ้นที่เป็นฟองสบู่เกือบทุกครั้งนั้น เราไม่รู้หรอกว่าเป็นฟองสบู่ จนถึงวันที่แตกนั่นแหละ และทุกครั้งที่หุ้นขึ้นไปแรงมากก็มี "เหตุผล" เสมอ และไม่ใช่เหตุผลของคนธรรมดา แต่เป็นเหตุผลของนักเศรษฐศาสตร์ชื่อดังและ "เซียนหุ้น" ทั้งหลาย สำหรับผมแล้ว นี่เป็นเวลาที่ผม "กังวล" ความกังวลของผม ส่วนหนึ่งมาจากการศึกษาประวัติศาสตร์ โดยเฉพาะประวัติของ เบน เกรแฮม กับวอร์เร็น บัฟเฟตต์ ที่เคยผ่านเหตุการณ์ที่อาจจะคล้าย ๆ แบบนี้เหมือนกัน

ในปี 1969 ตลาดหุ้นสหรัฐอยู่ในช่วงที่ "บูมจัด" เป็นการปรับตัวขึ้นที่ติดต่อกันมายาวนานเกือบ 20 ปี หลังจากประมาณปี 1950 ที่ตลาดหุ้นเริ่มวิ่งขึ้นอย่างแรงหลังสงครามโลกครั้งที่สองจบลง และเศรษฐกิจอเมริกาเริ่มบูม วอร์เร็น บัฟเฟตต์ เข้าตลาดหุ้นเต็มที่ในปี 1957 โดยมาลงทุนในยามที่ตลาดหุ้นปรับตัวขึ้นอย่าง "มีเสถียรภาพ" มาตลอดจนถึง 1969 ที่ตลาดขึ้นไปอยู่ที่ "ดอย" ในความรู้สึกของเขา เขาตัดสินใจขายหุ้นทิ้งเกือบหมดเพื่อคืนเงินให้กับคนที่เอาเงินมาให้เขาบริหารในห้างหุ้นส่วนที่เขาจัดตั้งขึ้น เขาบอกว่าไม่สามารถหาหุ้นที่ถูกพอที่เขาจะลงทุนได้ เขาจึงคืนเงินให้กับคนที่มาลงทุนกับเขา จากนั้นเขาก็ "อยู่เฉยๆ" และคงรอว่าเมื่อไรหุ้นจะตกลงมาจนมีราคาถูกพอที่จะให้เขากลับไปซื้อได้ อย่าลืมว่าในช่วงต้นของชีวิตการลงทุนของบัฟเฟตต์ ประมาณ 12 ปีเศษ ๆ นั้น เขาเน้นการซื้อหุ้นราคาถูกแบบ เบน เกรแฮม

หลังจากบัฟเฟตต์ขายหุ้นทิ้ง ดัชนีดาวโจนส์เริ่มปรับตัวลงบ้าง แต่ยังกระเด้งกลับเป็นระยะๆ การลดลงของราคาหุ้น คงจะไม่มากพอที่บัฟเฟตต์จะกลับเข้าไปซื้อเขาจึงยังนิ่งอยู่ เขาเล่าว่า เป็นเวลาการรอคอยที่ "ยาวนาน" น่าเบื่อ และ "ทรมาน" มากสำหรับเขา เขาต้อง "นั่งทับมือตัวเอง" ไว้ขณะที่มองดูเพื่อนฝูงและนักลงทุนคนอื่นรวยเอาๆ เป็นเวลา 3 ปีจนถึงปี 1973 ซึ่ง "ฟองสบู่แตก" อันเป็นผลจากราคาน้ำมันพุ่งขึ้นสูงลิ่ว ดอกเบี้ยเพิ่มขึ้นจาก 5% เป็น 10% สงครามเวียดนามกำลังร้อนแรงและเงินเฟ้อขึ้นสูงลิ่ว ดัชนีดาวโจนส์ตกลงมาถึง 45% ภายในเวลาปีครึ่ง ชาร์ลี มังเกอร์ ซึ่งบริหารกองทุนของเขาเองขาดทุนกว่า 50% แต่บัฟเฟตต์ มีเงินสด "เต็มมือ" เขาเข้าไปซื้อหุ้นในยามที่ตลาดหุ้นตกต่ำสุดขีดและเต็มไปด้วยความ "โลภ"

เขาเล่าว่า "ผมรู้สึกเหมือนชายที่อดอยากขาดเซ็กส์มานานที่ตกเข้าไปในฮาเร็ม" พอถึงสิ้นปี 1974 เงินทั้งหมดของเขาก็กลับเข้าไปอยู่ในตลาดหุ้น แต่ตอนนี้เขากลับไม่ซื้อหุ้น "ถูกๆ" แบบเกรแฮมที่เคยทำ เขาเริ่มซื้อหุ้นของกิจการ "สุดยอด" ในราคาที่ต่ำมาก เช่น วอชิงตันโพสต์ ในปริมาณที่มากจนเป็นผู้ถือหุ้นใหญ่ เขาทำได้เพราะหุ้นคงจะถูกมาก

ผมไม่แน่ใจว่าบัฟเฟตต์ขายหุ้นทิ้งและหลีกเลี่ยง "ายนะ" ในปี 1973-1974 ได้ เพราะเขามีบทเรียนจาก เบน เกรแฮม หรือไม่ แต่ประวัติศาสตร์บอกว่า เกรแฮม "เจ๊งหุ้น" ช่วงวิกฤติครั้งใหญ่ในปี 1929 ที่ตลาดหุ้นร่วงลงมาเกือบ 90% ในเวลา 3 ปีจนถึงปี 1932-1933 เพราะเขาไม่ได้ขายหุ้นทิ้งในยามที่ตลาดหุ้นบูมแบบ "บ้าคลั่ง" แต่ "ผู้เชี่ยวชาญ" นักวิเคราะห์ แม้แต่นักเศรษฐศาสตร์ระดับโนเบลไพรซ์ บอกว่าตลาดหุ้นปรับขึ้น "อย่างมีเหตุผล" หลังจาก "หักปากกา" คนที่พร่ำพูดว่าหุ้นแพงเกินไปมาตลอด "หายนะ" ครั้งนั้น ทำให้หุ้นตกลงมามโหฬาร และหุ้นจำนวนมากมีราคาต่ำจนไม่น่าเชื่อ ซึ่งทำให้เกรแฮม กลับเข้าไปลงทุนซื้อหุ้นที่ราคาต่ำแบบ "แบกะดิน" ซึ่งมีอยู่มากมาย ระหว่างนั้นเขาได้เริ่มสอนวิชาการวิเคราะห์หลักทรัพย์ ในมหาวิทยาลัยโคลัมเบีย และได้รวบรวมคำสอนเขียนเป็นหนังสือชื่อ Securities Analysis ซึ่งกลายเป็น "ไบเบิล" การลงทุนแบบ Value Investments ในเวลาต่อมา

เบน เกรแฮม ในที่สุดก็ "ชดใช้" คือทำผลตอบแทนคืนให้คนที่นำเงินมาให้เขาลงทุนและขาดทุนในปี 1929 ได้ ด้วยหลักการการลงทุนแบบ VI ที่เขาคิดขึ้น ส่วนตัวเขา ก็ลงทุนได้ผลตอบแทนที่ดีมาก เนื่องด้วยวัยที่สูง เขาเกษียณอายุไปด้วยเงินไม่มาก แค่เพียงพอใช้ชีวิตบั้นปลายอย่างสบายในฝรั่งเศส และเสียชีวิตไปนานแล้ว และกลายเป็นตำนานที่คนเรียกว่า "บิดาแห่ง VI"

ส่วน วอร์เร็น บัฟเฟตต์ ตั้งแต่กลับมาลงทุนหลังวิกฤติปี 1973-1974 เขาปรับตัวไม่เน้นการลงทุนแบบ VI ดั้งเดิมที่เน้นซื้อหุ้นถูก แต่ชอบลงทุนหุ้นแบบ "ซูเปอร์สต็อก" และถือหุ้นยาวแทบจะไม่ขาย ไม่ว่าราคาหุ้นจะขึ้นไปมากน้อยแค่ไหน เขาอาจค้นพบว่า ถ้าเป็นหุ้นที่ดีเยี่ยมจริงๆ แล้ว ความจำเป็นต้องขายแทบจะไม่มี หลังจากวิกฤติปี 1973 แล้ว เขาไม่เคย "ออกจากตลาดหุ้น" อีกเลย อาจมีบ้างบางช่วงที่หุ้นอาจแพงจนหาหุ้นที่จะลงทุนไม่ได้ สิ่งที่เขาทำก็คือ "สะสมเงินสด" ที่อาจจะได้จากปันผลหรืออื่นๆ ให้มาก เพื่อรอว่าจะได้มีโอกาสซื้อหุ้นที่อาจตกลงมามากๆ ในยามที่เกิดวิกฤติ ซึ่งเขาเพิ่งได้ทำเมื่อเร็วๆ นี้หลังจาก "วิกฤติแฮมเบอร์เกอร์" ในปี 2008 ที่เขาได้เข้าซื้อหุ้นของกิจการดีๆ จำนวนมากในราคาที่ถูกสุดๆ และนี่คือคนที่กลายเป็นตำนาน ที่ยังมีชีวิตในฐานะนักลงทุนที่ประสบความสำเร็จสูงที่สุดในโลก

ที่เขียนมาทั้งหมดนั้น ผมก็ไม่ได้แนะนำว่า VI ของไทยช่วงนี้ ควรทำตามสิ่งที่บัฟเฟตต์ทำในปี 1969 แม้จะมีอะไร หรือมีสถานการณ์บางอย่างเหมือนกัน การที่บัฟเฟตต์ขายหุ้นทิ้งในปี 1969 แม้จะดูเหมือนว่าตัดสินใจถูกต้อง แต่ถ้าเขาตัดสินใจถือไปอีก 1-2 ปี เขาอาจจะได้ผลตอบแทนดีขึ้นไปอีก สิ่งที่ VI จะทำจึง ต้องคิดคำนึงถึงปัจจัยอื่นๆ เฉพาะตัวของตนเองประกอบด้วย ประวัติศาสตร์ ไม่ใช่สิ่งที่เราจะต้องทำตาม มันเป็นเพียงสิ่งที่เราต้องตระหนัก และคิดตามเท่านั้น