PORT - ซื้อเมื่ออ่อนตัว

ผู้ให้บริการท่าเรือครบวงจร คาดโตแรงจากฐานต่ำด้วย Economies of Scales

ประเด็นสำคัญในการลงทุน :

Solution Provider ของท่าเรือแม่น้ำ : ผู้ให้บริการท่าเรือแม่น้ำ ขนาดความลึก 8 เมตร (เทียบกับท่าน้ำลึก 14 - 16 เมตร ของแหลมฉบัง) ในแถบวงแหวนอุตสากรรม ปัจจุบันมีกำลังการให้บริการเทียบท่าเชิงพาณิชย์ (Handling) จำนวน 9 แสน TEU ต่อปี แบ่งเป็น 1) ท่าเรือที่ PORT ให้บริการเอง 4.2 แสน TUE ต่อปี ซึ่งประกอบด้วย เป็นท่าเรือหน้ากว้าง 170 เมตร สำหรับรองรับเรือ Feeder (เรือขนาด 1 พัน TEU) และท่าเรือหน้ากว้าง 65 เมตร 2 ท่า รองรับเรือ Barge (เรือขนาด 50 – 240 TEU) บนพื้นที่รวม 39 ไร่ และให้บริการโดย BBT (บริษัทร่วมทุนระหว่าง PORT 51% และสายเรือ MOL) อีก 1.7 แสน TEU ต่อปี เป็นท่าเรือหน้ากว้าง 90 เมตร รองรับเรือ Barge และยังเป็น Solution Provider คือ ให้บริการเรือ Barge ขนสินค้าจากเรือใหญ่ ด้วยกองเรือปัจจุบัน 19 ลำ บริการนำสินค้าเข้า/ออก ตู้คอนเทนเนอร์ (CFS) การให้บริการล้างและซ่อมแซมตู้คอนเทนเนอร์ (Depot ดำเนินการโดย BCDS (PORT ถือหุ้น 100%)) โดย 3 ส่วนดังกล่าวคิดเป็นรายได้รวมกันกว่า 80% นอกจากนี้ยังให้เช่าโกดังสินค้า ขนาด 11 ไร่ บนพื้นที่ปลอดภาษี (Free-zone) รถขนส่งคอนเทนเนอร์ (Trailer) และการบริการ Freight Forwarder (FF) รวมกันอีกราว 20% ในสัดส่วนใกล้เคียงกัน
ปริมาณตู้เพิ่มขึ้น 3 ไตรมาสติดกัน : หลังจากที่ปริมาณตู้หดตัวตั้งแต่งวด 2Q60 จากการสูญเสียลูกค้ารายหลัก “China Shipping” หลังถูกซื้อโดย Cosco Shipping เริ่มเห็นการกลับมาเพิ่มขึ้นของจำนวนตู้อย่างต่อเนื่อง QoQ ติดต่อกันถึง 3 ไตรมาส จนถึงงวด 1Q61 อยู่ที่ 43 แสน TEU ซึ่งได้รับแรงหนุนจาก 1) ความสำเร็จจากการหาลูกค้ารายใหม่ 2) การได้รับใบอนุญาต ICD เมื่อเดือน ต.ค. 61 ของท่าเรือ BBT ทำให้สามารถให้บริการสินค้าได้ทั้งขาเข้าและขาออก นอกจากนี้ การเพิ่มขึ้นของ Traffic ดังกล่าว ยังช่วยหนุนให้บริการอื่นๆของบริษัทปรับตัวเพิ่มขึ้นต่อเนื่องตามไปด้วย ในขณะที่เป็นไตรมาสที่บริษัทไม่มีรายได้จากบริการ Freight Forwarder (FF) ที่มีอัตรากำไรขั้นต้นที่ต่ำ หนุนให้อัตรากำไรขั้นต้นเฉลี่ยทำจุดสูงสุดตลอดกาลในงวด 1Q61 ที่ 27.4% (เทียบกับช่วงเดียวกันของปีก่อนหน้าที่ 16.3%) และกำไรสุทธิที่ 35.58 ล้านบาท เติบโต 57.2%QoQ และ 135.9%YoY
ปริมาณตู้คอนเทนเนอร์ในประเทศ อาจเติบโตได้อีก 8 ปี ข้างหน้าที่ CAGR ราว 6 – 8% : ด้านภาวะอุตสาหกรรมท่าเรือในประเทศไทย ยังคงมีการเติบโตต่อเนื่องทั้งในปัจจุบันและคาดการณ์อนาคต กล่าวคือ ท่าเรือน้ำลึกแหลมฉบัง ยังคงมีปริมาณทั้งสินค้าขาเข้าและออก ในงวด 1Q61 รวมกันเติบโต 2%YoYมาอยู่ที่ 2.02 ล้าน TEU ท่ามกลาง Capacity เต็มปี Phase 1 และ 2 ปัจจุบันอยู่ที่ 8.1 ล้าน TEU (เพิ่มเป็น 11.1 ล้าน TEU ราวปลายปี 62) และยังตามมาด้วยแผนการก่อสร้างส่วนต่อขยาย Phase 3 ของภาครัฐฯ ที่จะมาเพิ่ม Capacity อีก 8 ล้าน TEU ต่อปี ซึ่งตามกำหนดการณ์จะก่อสร้างแล้วเสร็จในปี 68 และจะหนุนให้ปริมาณตู้เพิ่มขึ้นเฉลี่ยต่อปี (CAGR) ราว 6 - 7%YoY ระหว่างปี 61 – 68 (คาดการณ์โดยการท่าเรือแห่งประเทศไทย) โดยคาดว่าน่าจะเป็นการเพิ่มความคึกคักแก่ผู้ประกอบการท่าเรือแม่น้ำจากการเป็นผู้รับช่วงตู้คอนเทนเนอร์ต่อมาจากเรือขนาดใหญ่ที่เทียบท่าที่แหลมฉบัง
ช่วงที่เหลือของปีนี้ มีหลายปัจจัยหนุน ผลประกอบการเติบโต : ช่วงที่เหลือของปีนี้ PORT มีหลายปัจจัยหนุนผลประกอบการให้น่าจะเติบโตได้ทั้ง QoQ และ YoY ในช่วง 1 – 2 ปีข้างหน้า ได้ดังนี้ คือ
- 1) การขยายพื้นที่สำหรับให้บริการ Depot ที่แต่เดิม ประกอบการอยู่บนพื้นที่เดียวกันกับท่าเรือสหไทย (ส่วนเรือ Barge) ราว 15 ไร่ ไปสู่พื้นที่ใกล้เคียง โดยแบ่งการก่อสร้างออกเป็น 2 Phase คือ 15 ไร่ สร้างแล้วเสร็จเมื่อวันที่ 14 เม.ย. 61 ส่วนอีก 24 ไร่ อยู่ระหว่างการก่อสร้าง เพื่อเตรียมสำหรับการย้ายส่วนงาน Depot ในพื้นที่สหไทยไปรวมไว้เป็นพื้นที่เดียวกันราวงวด 1Q62 เป็นผลให้ PORT จะมีกำลังการให้บริการ Handling เพิ่มขึ้นอีกราว 8 หมื่น TEU ต่อปี ในช่วงต้นปี 62 fg
- 2) การควบรวมกันของ MOL NYK และ K Line ปัจจุบันอยู่ระหว่างปรับปรุงระบบการบริหารจัดการภายใน ซึ่งน่าจะแล้วเสร็จราวปลายเดือน มิ.ย. 61 และคาดว่าน่าจะส่งผลให้ปริมาณตู้ที่ PORT ได้รับจาก MOL ผ่าน BBT เพิ่มขึ้นราว 10 – 15% ต่อเดือน หรือมาอยู่ที่ราว 3 หมื่น TEU ต่อเดือน ทั้งนี้ บริษัทได้มีการซื้อเรือ Barge เพิ่มอีก 2 ลำ จากเดิมเป็นเช่าทั้งสิ้น 17 ลำ (ณ สิ้นปี 60) รวมเป็น 19 ลำ มาเตรียมให้บริการเพิ่มเรียบร้อยแล้ว โดยรวมจึงน่าจะเริ่มเห็นผลประกอบการของ BBT ที่พลิกเป็นกำไรได้ สะท้อนจากส่วนขาดทุนในส่วนได้เสียที่ไม่อยู่ในอำนาจควบคุมในบริษัทย่อย ในงวด 1Q61 ที่ขาดทุนเพียง 1.77 ล้านบาท ลดลงจากรายไตรมาสของช่วงปี 60 ที่ขาดทุนราวไตรมาสละ 5.08 - 6.79 ล้านบาท
- 3) การรับรู้รายได้จาก Ware house ให้เช่าบนพื้นที่ Free-zone เต็มปีเป็นปีแรกหลังจากที่เริ่มให้เช่าแก่ Mercedes-Benz เพื่อเป็นโกดังสำหรับพักชิ้นส่วนและอะไหล่นำเข้ามาประกอบรถในไทย ตั้งแต่งวด 2Q60 บนสัญญาเช่า 4 ปี
- 4) ธุรกิจ Freight Foewarder (FF) จะเริ่มกลับมาสร้างรายได้ให้แก่บริษัทอีกครั้ง หลังจากที่ลูกค้ารายหลักของบริษัทได้เริ่มกลับมาผลิตอีกครั้งจากปัญหาด้านการขาดแคลนวัตถุดิบคลี่คลาย
คาด Volume ที่เข้ามาในระบบมากขึ้นช่วยหนุนกำไรปี 61 ฟื้นตัวโดดเด่น 66%YoY และเติบโตต่อราว 20%YoY ในปี 62 : ฝ่ายวิจัยคาดว่า PORT จะสร้างรายได้รวมเติบโตราว 2%YoY จากปริมาณตู้คอนเทนเนอร์รวมที่ 5.33 แสน TEU (คิดเป็น Utilization Rate ราว 85%) หนุนธุรกิจทั้งระบบ คือ CFS และโดยเฉพาะ Depot ที่เพิ่มกำลังให้บริการ และคาดการณ์ว่าจะทยอยมีอัตรากำไรขั้นต้นที่เพิ่มขึ้นอย่างค่อยเป็นค่อยไป หลังจากที่บริษัทมี Volume เพิ่มจนได้ประโยชน์จาก Economies of Scales มากขึ้นจากการมี Fix Cost กว่า 40% เป็นผลให้คาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นของบริษัทจะปรับตัวขึ้นมาอยู่ที่ 23.2% เทียบกับปีก่อนที่ 18% ทำให้คาดว่ากำไรสุทธิในปี 61 จะสามารถแสดงการฟื้นตัวที่โดดเด่นได้กว่า 66%YoY มาอยู่ที่ 102.4 ล้านบาท ส่วนปี 62 คาดว่าการเพิ่ม Capacity อีกราว 8 หมื่น TEU ต่อปีดังกล่าวข้างต้น น่าจะ Ramp-up ได้อย่างรวดเร็วภายหลังจากความชัดเจนด้านการรวมธุรกิจของ Partner รายใหญ่ “ONE” มีมากขึ้นทุกขณะ ซึ่งยังส่งผ่าน Volume สู่ธุรกิจต่อเนื่องของ PORT จึงคาดว่าจะมีกำไรโตต่อเนื่องได้อีกราว 20.3%YoY มาอยู่ที่ 123.2 ล้านบาท
เริ่มต้นคำแนะนำ “ซื้อเมื่อราคาอ่อนตัว” ราคาเหมาะสม 6.60 บาท : ราคาเหมาะสมอิง Prospective EV/EBITDA โดยเทียบกับผู้ประกอบการท่าเรือคอนเทนเนอร์รายใหญ่ของโลก คือ จีน ซึ่งรายหลักๆมีการซื้อขายของ EV/EBITDA ระหว่าง 6 – 18 เท่า ฝ่ายวิจัยเลือกใช้ค่าเฉลี่ยที่ 13 เท่า โดยมองว่า PORT ยังมีแนวโน้มที่จะสร้างการเติบโตจากฐานที่ไม่สูงได้มากกว่าผู้ประกอบการดังกล่าว ได้ราคาเหมาะสมอยู่ที่ 6.60 บาท ทั้งนี้ เมื่อเทียบกับราคาปัจจุบันยังไม่เห็น Upside แต่ด้วยปัจจัยบวกของทั้งบริษัท และอุตสาหกรรม ดังกล่าวข้างต้น จึงเริ่มต้นด้วยคำแนะนำ “ซื้อเมื่อราคาอ่อนตัว”