TPCH - ซื้อ

ประเด็นสำคัญในการลงทุน :

• รายงานกำไรปี 60 ที่ 209 ล้านบาทเติบโต 3%YoY : รายได้ปี 60 เติบโตสู่ 1,092 ล้านบาท +66% จากการรับรู้รายได้จากโรงไฟฟ้า TSG และ MGP กำลังการผลิต 8 MW และ 9.2 MW ตามลำดับเต็มปี และรับรู้รายได้จากโรงไฟฟ้า PGP กำลังการผลิต 9.2 MW ที่ดำเนินการเชิงพาณิชย์ (COD) ใน 3Q60 ช่วยหนุนรายได้เพิ่มเติม (ณ ธ.ค. 60 โรงไฟฟ้า COD แล้ว 5 แห่งรวม 43.6 MW) ด้านต้นทุนขายปรับตัวขึ้น 2% สู่ 54% เนื่องจากมีการปรับเพิ่มค่าบริหารโรงไฟฟ้าจากคู่ค้าหลังราคาเชื้อเพลิงทรงตัวในระดับสูงที่ 1,250 บาทต่อตัน ด้านสัดส่วนค่าใช้จ่ายในการบริหารปรับตัวลงจาก 10% สู่ 8% อย่างไรก็ตามมีการตั้งด้อยค่าในเงินลงทุนราว 60 ล้านบาทคอยกดดันกำไรสุทธิปี 60 หากไม่รวมค่าใช้จ่ายพิเศษบริษัทจะมีกำไรปกติ 269 ล้านบาทเติบโต 33%YoY
• ปี 61 มีโรงไฟฟ้า COD เพียง 1 แห่งจากที่คาดว่าจะมี 4 แห่ง : ในปี 61 มีโรงไฟฟ้า COD ใน 1Q61 เพียง 1 แห่งคือโรงไฟฟ้า SGP กำลังการผลิต 9.2 MW (ณ มี.ค. 61 โรงไฟฟ้า COD แล้ว 6 แห่งรวม 52.8 MW) โดยอีก 3 แห่ง (TPCH1 TPCH2 และ TPCH5) คาดว่าจะ COD ใน 4Q61 ต้องล่าช้าออกไปอีก 1 ปีสู่ 4Q62 4Q62 และ 1Q63 ตามลำดับเนื่องจากความล่าช้าในการก่อสร้างและการหาพื้นที่ใหม่ของโรงไฟฟ้า TPCH5 หลังพื้นที่เก่าน้ำท่วม อย่างไรก็ตามในปี 61 บริษัทใช้กลยุทธ์ปรับลดต้นทุนเชื้อเพลิงเพื่อเพิ่มกำไร โดยมีการปลูกพืชพลังงาน (หญ้าสายพันธุ์พิเศษ) กว่า 600 ไร่เพื่อใช้เป็นเชื้อเพลิงแก่โรงไฟฟ้า MWE ส่งผลให้ต้นทุนลดลงจาก 1,250 บาทต่อตันสู่ 790 บาทต่อตัน ขณะที่โรงไฟฟ้า MGP มีแผนใช้กะลามะพร้าวมาเป็นเชื้อเพลิงซึ่งมีต้นทุนเพียง 700 บาทต่อกิโลกรัมเมื่อเทียบกับต้นทุนเดิมที่ 1,250 บาทต่อตัน
• มีโอกาสเติบโตจากการเปิดประมูลโรงไฟฟ้า VSPP-Semi Firm : บริษัทเตรียมเข้าประมูลโรงไฟฟ้ารูปแบบ VSPP-Semi Firm ซึ่งคาดว่าจะเปิดประมูลภายใน 1Q61 รวม 269 MW โดยบริษัทยังคงเน้นการประมูลโรงไฟฟ้าชีวมวลที่ภาคใต้ราว 80 MW ซึ่งโรงไฟฟ้าชีวมวลขนาดไม่เกิน 10 MW ไม่ต้องจัดทำรายงานผลกระทบกับสิ่งแวดล้อม (EIA) เนื่องจากเป็นโรงไฟฟ้าขนาดเล็กและใช้ไม้สับเป็นเชื้อเพลิงซึ่งมีมลพิษน้อยกว่าโรงไฟฟ้าที่ใช้ถ่านหินเป็นเชื้อเพลิง นอกจากนี้ภาครัฐมีโอกาสส่งเสริมโรงไฟฟ้าชีวมวลภาคใต้เพิ่มเติมอีก 300 MW เพื่อลดผลกระทบจากการคัดค้านการสร้างโรงไฟฟ้าถ่านหินที่กระบี่
• ปรับประมาณการกำไรปี 61 ลง 4% จากความล่าช้าของการก่อสร้างโรงไฟฟ้า: ฝ่ายวิจัยปรับลดประมาณการปี 61 ลงจาก 405 ล้านบาทสู่ 388 ล้านบาทลดลง 4% เนื่องจากปี 61 มีการ COD โรงไฟฟ้าเพียง 1 แห่งจากที่ก่อนหน้านี้คาดว่าจะ COD 4 แห่ง อย่างไรก็ตามเราคาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นจะปรับตัวดีขึ้นหลังใช้พื้ชพลังงานและกะลามะพร้าวมาเป็นเชื่อเพลิงเพื่อลดต้นทุน ขณะที่เราคาดกำไรปี 62 อยู่ที่ราว 519 ล้านบาท +34%YoY จากการ COD โรงไฟฟ้า 2 แห่ง TPCH1 และ TPCH2 รวมถึงรับรู้รายได้จากโรงไฟฟ้า SGP เต็มปี
• คงคำแนะนำ “ซื้อ” แต่ปรับลดราคาเหมาสมลงสู่ 16.74 บาท : คงคำแนะนำ “ซื้อ” แต่ปรับลดราคาเหมาสมลงสู่ 16.74 บาท : เนื่องจากความล่าช้าของการดำเนินงานเชิงพาณิชย์ของโรงไฟฟ้า 4 แห่งและฝ่ายวิจัยได้ปรับประมาณการกำไรลดลง  ทำให้ราคาเหมาะสมซึ่งประเมินด้วยวิธีคิดลดกระแสเงินสด (DCF) ที่ต้นทุนเงินทุนถัวเฉลี่ยถ่วงน้ำหนัก (WACC) ที่ 6.37% ลดลงจาก 21.74 บาทเหลือ 16.74 บาทซึ่งยังมีอัพไซต์จากราคาปัจจุบัน ทำให้เรายังคงคำแนะนำ “ซื้อ”

ความเสี่ยง

• การก่อสร้างโรงไฟฟ้าล้าช้ากว่าแผน
• ต้นทุนวัตถุดิบปรับตัวสูงขึ้น