IVL - ซื้อ

กำไรหลักสูงกว่าคาด

IVL รายงานกำไรสุทธิไตรมาส 2/60 ที่ 2,937 ล้านบาท ลดลง 51% YoY และ 34% QoQ หากไม่รวมขาดทุนจากสินค้าคงคลัง 758 ล้านบาท, ขาดทุนจากการด้อยค่า 16 ล้านบาท และขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยน 37 ล้านบาท กำไรหลักไตรมาส 2/60 จะอยู่ที่ 3,745 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 31% YoY และ 22% QoQ ในขณะที่กำไรสุทธิต่ำกว่าที่เราคาดเล็กน้อยจากการขาดทุนพิเศษที่สูงกว่าคาด กำไรหลักสูงกว่าที่เราคาด 19% และสูงกว่าที่ตลาดคาด 7% เนื่องจากส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ที่ดีกว่าคาด

ประเด็นหลักผลกระกอบการ

กำไรพิเศษจากการต่อรองราคาซื้อที่บันทึกในไตรมาส 2/59 ส่งผลให้กำไรสุทธิปรับตัวลดลง YoY ในขณะที่กำไรจากสินค้าคงคลังในไตรมาส 1/60 เป็นปัจจัยเบื้องหลังกำไรสุทธิที่ปรับตัวลดลง QoQ ปัจจัยที่หนุนการเติบโตของกำไรหลัก ได้แก่ 1) ปริมาณขายที่เพิ่มขึ้น, 2) ส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ที่ขยายตัวขึ้น, 3) ค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารที่ลดลง และ 4) อัตราภาษีจ่ายที่ลดลง ปริมาณขายของ IVL ปรับตัวลดลง 4% YoY มาอยู่ที่ 2.2 ล้านตัน เนื่องจากการหยุดโรงงาน EOEG ตามแผนในไตรมาสนี้ แต่ปรับตัวเพิ่มขึ้น 2% QoQ ซึ่งได้แรงหนุนจากช่วงไฮซีซั่น ของเม็ดพลาสติก PET และส่วนแบ่งกำไร จากธุรกิจ Glanzstoff (1 เดือน) EBITDA หลักต่อตันขยายตัวขึ้น 14% YoY และ 7% QoQ มาอยู่ที่ 107 เหรียญสหรัฐ นอกจากนี้สัดส่วนค่าใช้จ่ายในการขายและบริหาร ต่อยอดขายปรับตัวลดลงมาอยู่ที่ 8.2% ในไตรมาส 2/60 จาก 9.0% ในไตรมาส 2/59 อัตราภาษีจ่ายปรับตัวลดลงมาอยู่ที่ 7.7% ในไตรมาส 2/60 จาก 34.2% ในไตรมาส 2/59 และ 22.1% ในไตรมาส 1/60

แนวโน้ม

กำไรหลักของ IVL น่าจะเติบโตอย่างต่อเนื่องทั้ง YoY และ QoQ ในไตรมาส3/60 ซึ่งได้แรงหนุนจากการขยายตัวของปริมาณขายและส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ การกลับมาดำเนินงานเต็มไตรมาสของโรงงาน EOEG ในไตรมาสนี้หลังจากหยุดซ่อมบำรุงไปในไตรมาส 2/60 และส่วนแบ่งกำไรเต็มไตรมาสจาก Glanzstoff จะช่วยหนุนปริมาณขายให้เติบโต QoQ ในขณะที่ส่วนแบ่งกำไรจากสินทรัพย์ที่ซื้อมาในปีนี้จะช่วยหนุนการ เติบโต YoY ในด้านส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ ไตรมาสที่ 3 ของปีนี้จะแตกต่างจากกับปีก่อนๆ โดยอาจไม่มีช่วงโลว์ซีซั่นของเม็ดพลาสติก PET เนื่องจากอุปทานที่ตึงตัวจากการหยุดดำเนินงานของผู้ประกอบการบางราย (จากปัญหาทางการเงิน) ดังนั้นส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ PET, PTA, และ HVA น่าจะขยายตัวทั้ง YoY และ QoQ

สิ่งที่เปลี่ยนแปลง

เราปรับเพิ่มประมาณการกำไรสุทธิปี 2560 ขึ้น 23% มาอยู่ที่ 14,831 ล้านบาท เพื่อสะท้อน 1) การปรับเพิ่มสมมติฐานส่วนต่างราคา EOEG ขึ้น 5% มาอยู่ที่ 580 เหรียญสหรัฐต่อตัน, 2) การรับรู้ส่วนแบ่งกำไรจาก Glanzstoff ตั้งแต่เดือน มิ.ย. และ 3) รายการพิเศษที่บันทึกในครึ่งแรกของปี 2560 นอกจากนี้เราปรับเพิ่มราคาเป้าหมาย PBV ณ สิ้นปี 2560 มาอยู่ที่ 44 บาท (จาก 43 บาท) อ้างอิงจากค่าเฉลี่ย PBV ระยะยาวที่ 2.0 เท่า

คำแนะนำ

จากการคาดการณ์กำไรหลักที่เติบโตแข็งแกร่งตลอดทั้งปี 2560 (ได้แรงหนุนจากส่วนต่างราคาและปริมาณขายที่ขยายตัว) น่าจะเป็นปัจจัยหนุนให้ราคาหุ้นปรับตัวสูงขึ้น นอกจากนี้ยังมีโอกาสในการปรับเพิ่มประมาณการกำไรจากการเข้าซื้อกิจการใหม่และอัตราภาษีจ่ายที่ลดลง (หากมีการปรับลดภาษีของบริษัทที่สหรัฐฯ) มูลค่าหุ้นของ IVL ยังคงถูก โดยซื้อขายอยู่ในระดับ PER ที่ 14.1 เท่าและ PBV ณ สิ้นปี 2560 ที่ 1.6 เท่า ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยระยะยาวที่ 17.6 เท่าและ 2.0 เท่า ตามลำดับ